海尔智家的优势在哪里：深度 海尔智家

海尔智家的优势在哪里：深度 海尔智家盈利预测与投资建议04图 2021年A股股票期权激励计划概览来源：公司公告，国金证券研究所

来源：公司公告，国金证券研究所

3.3股权激励：放眼长期，高目标强信心

2021年9月，公司通过A股股票期权激励计划，拟向400名核心骨干员工授予5100万份股票期权（占总股本的0.543%），其中高管获授占本次期权激励计划的11.74%。行权期为5年，未来五年内业绩达标后每年可解锁20%，行权价格为每股25.99元。

业绩考核标准高，周期长，未来信心充足。第一个行权期考核目标为2021年度公司的归母净利润较2020年经调整归母净利润（95.2亿元）增长率不低于30%，即相较2020年归母净利润增长不低于39.4%，2021年公司归母净利润增长（ 47.1%）已经超过这一高目标。本次股权激励实现核心领导层、管理团队和公司经营进一步绑定，长周期的业绩增长指标能够持续调动员工积极性。

图 2021年A股股票期权激励计划概览

来源：公司公告，国金证券研究所

04

盈利预测与投资建议

分产品：

公司品牌底蕴深厚，多项技术引领行业，有望在量价双升的基础上保持稳健增长。在冰洗产品衍生出的成长品类（干衣机、洗烘一体机等）增速快，依托品牌力将贡献新的增量。预计公司22-24年冰箱增速为 10.6%、 8.5%、 8.0%，洗衣机增速为 10.1%、 9.1%、 8.0%。考虑到原材料价格目前走势仍不乐观，谨慎估计公司毛利率小幅提升

空调行业相对于冰洗仍增量阶段。公司空调在卡萨帝 三翼鸟高端成套引领的战略下营收增速快于冰洗。在渠道数字化和新零售的背景下，渠道改革红利逐渐释放。预计22-24年空调增速为 14.4%、 12.2%、 11.9%。毛利率方面，2020年度受价格战拖累，2021年原材料有一定压力，预计公司空调高端化稳步推进，叠加行业价格回归已经回归良性竞争，预计毛利率稳步回升。

厨电行业已进入存量竞争，公司海外收购品牌厨电技术强劲（尤其是GEA和FPA），未来将持续赋能国内高端产品，目前相对较低的定价能得到显著的提升，卡萨帝将是厨电内销的重要增长引擎，毛利率亦将改善。预计22-24年厨卫电器增速为 11.4%、 11.4%、 10.5%。

热水器产品是公司的拳头产品，基本上为内销收入，在存量竞争市场中公司份额将持续提升。预计22-24年水家电增速为 20.0%、 19.0%、 18.0%。

分区域看：

内销确定性强于外销，卡萨帝带动公司高端品类份额提升。预计公司内销22-24年增速为 10.1%、 9.4%、 9.0%。

外销方面，公司在发达国家优势有望进一步巩固。新兴市场大家电仍有较大空间，公司加速当地布局，未来增速预计高于发达市场，预计外销22-24年增速为 11.7%、 10.1%、 9.4%。

费用端看，公司降费提效持续进行。销售端依靠数字化转型和渠道改革，叠加海外渠道铺设逐渐进入收获期，费用将平稳优化，预计2022-2024年销售费用率分别为16.0%、15.9%、15.7%；管理费用率随着人单合一持续落地，制造端数字化程度不断提升，有望持续降低，预计2022-2024年管理费用率分别为4.4%、4.3%、4.2%；研发投入方面，公司坚持高端化路线，近年在产品升级、智能化上投入不断加大，费用率预计保持提升，预计2022-2024年管理费用率分别为4.0%、4.3%、4.5%。

图 公司营收拆分

来源：公司公告，国金证券研究所

我们预计2022-2024年公司营收分别为2523、2768、3022亿元，同比分别增长10.9%、9.7%、9.2%，预计2022-2024年公司归母净利润分别为153.2、178.0、203.7亿元，同比分别增长17.3%、16.2%、14.5%，对应的EPS分别为1.62、1.88、2.16元，当前股价对应2022-2024年PE分别为14.6x、12.6x、11.0x。给予2022年20倍估值，目标价32.44元，首次覆盖，给予“买入”评级。

图 可比公司估值

来源：公司公告，wind，国金证券研究所（截至4月1日收盘，除海尔外均使用wind一致预期）

05

风险提示

1) 海外疫情防控不及预期风险。进入2022年，海外疫情形势整体依然严峻，销售端看海外大家电销售线下占比远高于国内，生产端看尤其发展中国家（南亚、东南亚）疫情防控不力，若疫情反复将一定程度上影响公司生产。

2) 汇率波动风险。公司海外收入占比持续提升，目前接近一半，汇率波动会导致企业面临较大的汇兑风险。

3) 原材料价格上涨风险。2020年下半年起原材料价格上行，至今仍在高位震荡。白电生产规模效应强，原材料成本占总成本的80%以上，若原材料价格居高不下，将对公司盈利造成不利。

4）终端需求不及预期风险。海内外疫情持续至今，居民储蓄意愿较强，耐用消费品消费总体较为疲软，目前仍处于恢复通道；此外，耐用消费品更换周期本身就具有较大弹性。

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