如何调整作息节律（高度依赖母公司）

如何调整作息节律（高度依赖母公司）规模及营收成长性受限力高集团董事局主席黄若虹此前在谈及拆分物业子公司上市时表示，公司对于未来资本市场的进一步运作持开放态度，结合未来发展战略规划根据物业板块的实际情况决定。实际上，在港交所5月颁布新规后，越来越多尤其是体量较小的物企唱响了下半年冲刺港股IPO的主旋律，但物企递表后失效的概率也越来越高，中梁百悦智佳、明宇商服、禹佳生活服务、世纪金源服务等均二次递表港交所；东原仁知服务首次赴港IPO也宣告折戟；祥生活服务在11月22日通过港交所聆讯后更是主动按下暂停键暂缓发行流程。这一轮物企上市的队伍越排越长，力高健康生活上一次递交招股书还是今年6月9日，“无缝衔接”递交更新材料的背后，是力高健康生活迫切的上市意愿。若年底前不能通过聆讯，诸如力高健康生活这类规模体量不够大、盈利不够丰厚的物企将被直接拦在港交所大门之外。与此同时，母公司力高集团800亿债务压顶以及力高健康生活的母公司“依赖症”依

图源：中房报图库

中房报记者 苗野 北京报道

在递交首份招股书6个月之后，力高健康生活选择更新IPO申请材料重新踏上赴港IPO的征程。

12月12日，据港交所披露，力高健康生活有限公司（以下简称“力高健康生活”）再次提交招股书，独家保荐人为农银国际。从新版招股书可以看出力高健康生活已将财务数据更新至2021年6月。

实际上，在港交所5月颁布新规后，越来越多尤其是体量较小的物企唱响了下半年冲刺港股IPO的主旋律，但物企递表后失效的概率也越来越高，中梁百悦智佳、明宇商服、禹佳生活服务、世纪金源服务等均二次递表港交所；东原仁知服务首次赴港IPO也宣告折戟；祥生活服务在11月22日通过港交所聆讯后更是主动按下暂停键暂缓发行流程。

这一轮物企上市的队伍越排越长，力高健康生活上一次递交招股书还是今年6月9日，“无缝衔接”递交更新材料的背后，是力高健康生活迫切的上市意愿。若年底前不能通过聆讯，诸如力高健康生活这类规模体量不够大、盈利不够丰厚的物企将被直接拦在港交所大门之外。与此同时，母公司力高集团800亿债务压顶以及力高健康生活的母公司“依赖症”依旧待解。

截至发稿前，中国房地产报记者致电并发采访提纲到力高集团，未获得任何回应。

力高集团董事局主席黄若虹此前在谈及拆分物业子公司上市时表示，公司对于未来资本市场的进一步运作持开放态度，结合未来发展战略规划根据物业板块的实际情况决定。

规模及营收成长性受限

中小物企的资本市场热潮渐去，但并没有劝退力高健康生活。

据最新招股书披露，力高健康生活是江西省的综合物业管理服务供应商，服务网络涵盖长三角、大湾区、环渤海及华中等区域。截至2021年6月30日，力高健康生活在管项目总计88个，在管总建筑面积1395万平方米，并且已订约管理位于中国11个省、自治区的25座城市的127个项目，合约总建筑面积为2200万平方米。

横向对比，力高健康生活的在管规模与上半年新增上市物企相差不大，均未突破5000万平方米。与头部上市物企相差甚远，碧桂园服务、彩生活、雅生活、保利物业等在管面积悉数突破3亿平方米，在规模上至少等于20个力高健康生活。但并不表示力高健康生活完全没有机会，毕竟其在管面积还领先德商产投、兴业物联以及烨星集团。

从招股书可以看出，力高健康生活的历史最早可以追溯到2008年，但该上市境外实体成立却在今年，经过一系列收购重组，力高健康生活于2月10日正式成立，并由力高地产持有100%股权。主要通过物业管理服务、非业主增值服务及社区增值服务三条业务线取得收益。

“力高健康生活的业务模式并没有新意，收入主要来自‘老三样’，这也是物业板块高同质化，标的稀缺性逐渐丧失之下，港交所对这些小物企的‘冷处理’。加之很多小物企上市后的表现惨不忍睹，投资者对其未来增长前景存疑，这都是力高健康生活面临的不小挑战。”一位物业行业分析师表示。

再看业绩，2018年-2021年上半年，力高健康生活实现营业收入分别为1.24亿元、1.81亿元、2.22亿元及1.74亿元，对应期内溢利分别为1112.2万元、2980.4万元、4401万元及1730万元。其中，2021年上半年营收同比增加63.4%，但期内溢利同比减少25.1%。

曾经营收复合年增长率33.5%和99.1%的溢利复合年增长率是力高健康生活给予资本市场最好的故事。仔细对比会发现力高健康生活陷入了规模增长怪圈。其2020年在管面积增速达81.8%，而2019年在管面积增速只有24.6%。同样2020年其营收、净利润、毛利对应周期的增速为22.59%、47.7%、37.4%，2019年这几个指标的增速是45.49%、168%、114%。

克而瑞物管与中物品质联盟的调研显示，当前中小物企面临盈利难、规模拓展难以及守盘难等问题，经营困扰多来源于规模及营收成长性受限。这对于年盈利不足5000万元的力高健康生活而言，能否在港交所上市新规落地前通过聆讯显得至关重要。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，从已上市的物企估值来看，规模偏小的物企市盈率相对较低，市场对于这类缺乏规模拓展的物企并不看好。从力高健康生活的财务数据可以看出其存在营收规模偏小、盈利能力较差、业务区域集中以及业绩来源过度依赖母企的问题。二次递表还面临港股新标准即将落地的风险，如果不能在年底前通过聆讯，会因为未能满足港交所最低盈利指标要求而失去登陆港交所的机会。

收入超8成来自母公司

前不久，碧桂园服务总裁李长江公开提到物业行业，凡是上市的物企或者准备上市的物企都在扩张，并抛出了“规模是大王，也可能是先亡”的结论，直指物业行业的核心问题。

反观准备加入这条赛道的力高健康生活正因为规模扩张导致自身陷入“缺钱”的窘境。

招股书显示，截至2021年6月30日，力高健康生活经营活动现金流量为-940万元。原因主要是2020年12月收购芜湖森林物业后在管建筑面积增加以及支付所得税款所至。该笔收购为力高健康生活带来25个在管项目和450万平方米的总建筑面积。

此前2018年—2020年，力高健康生活的大部分收益皆来自物业管理服务，公司亦在递表前突击收购，扩盈第三方规模。若剔除收购而来的面积，力高健康生活在2020年新增面积仅156.6万平方米，与上年基本持平。

“收并购并非是健全的长期增长模式，每个新增项目都有机会实现持续的现金流，但单纯的规模叠加并不能给上市物企带来高估值预期。力高健康生活的规模扩张也是为了在年底之前通过聆讯，便于后续融资‘输血’。”上述物业行业分析师表示。

中信证券房地产分析师张全国认为，“资本市场是个好工具，借助资本市场能更快发展。”

关联方依赖层面，力高健康生活的绝大部分收入也来自母公司力高集团。于报告期各期，由力高集团及其合营企业、联营公司开发的物业贡献的收入占到力高健康生活总收入的96.2%、91.3%、95.5%及80.1%。在管建筑面积中有 85.8%、83.2%、56.8%及58.2%归属力高集团及其合营企业和联营公司所开发物业。

除第三方拓展能力受市场质疑外，力高健康生活在应收账款的关联交易方面或存在些许异常。招股书显示，2018年—2020年，力高健康生活来自关联方的贸易应收款项从1131万元激增至5386万元，增速比重几乎三年翻了三倍，来自关联方部分的应收账款平均周转天数从92天增至221天。公司方面解释称，贸易应收款项主要产生自物业管理服务收入及向非业主提供的增值服务，而力高集团均为力高健康生活这两项业务的主要客户。

在目前行业还高度依赖地产项目转移的前提下，未来很难再出现自带大规模属性的物企出现。从实际情况来看，现今市值前10的物企背后均有地产开发商背景。汇生国际资本总裁黄立冲表示，物企是开发商的“救生衣”，一旦物企上市，既能解决融资紧缩问题，又有业务拓展机会。

母公司债务压顶，物企财务或受影响

力高健康生活在招股书中表明，如果力高集团被禁止增加计息负债的总规模，则其可能无法在偿还现有债务前动用信贷融通，并可能放慢其土地收购活动，确保有足够的现金完成现有物业项目，力高集团的这一举动或影响到物业公司的财务状况及经营业绩。

公开资料显示，力高集团成立于1992年，以建筑装饰业起家，1995年将业务重心转向房地产开发，并于2014年在香港联交所主板上市。

在克而瑞发布的“2021年1-6月中国房地产企业新增货值TOP100排行榜”中，力高集团以316.7亿元位列第45位，力压荣盛发展、佳兆业、远洋等一众千亿房企。该数据已是其2021年上半年权益销售额的3倍之多，其2021年上半年权益销售额仅为107.1亿元。

标普发布报告称，力高集团追求增长将继续推动2021-2022年债务上升。力高集团在拿地上花费210亿元后，其债务增长了20%，相当于2020年合同销售的51%。

而招股书数据显示，截至2021年9月30日，力高集团负债资产比率为76.9%，净资本负债比率为52.1%，现金对短期借款比率为1.23，踩中一条“红线”归为黄档。

另据公开资料显示，力高集团目前存续5只美元债，存续规模11.16亿美元。其中，一年内力高集团将有两只合计5.05亿美元债到期，另外2年内到期债务占比高于90%。截至今年上半年，力高集团总负债796.3亿元，其中流动负债630.61亿元，一年内到期的短期债务合计85.93亿元。

标普确认力高集团的长期发行人信用评级为“B”。鉴于公司有抵押债务增加，标普将该公司现有高级无抵押债券的长期发行评级从“B”下调为“B-”。

“力高集团急需资金来缓解即将到来的债务压力。而一旦失去力高集团的支持，力高健康生活可能无法维持历史增长率。这也是其如此急切上市且短时间内二次递表的原因。”柏文喜说。