pevc行业五个普遍困境，VCPE行业洗牌加剧征和惠通的逆势突围逻辑

pevc行业五个普遍困境，VCPE行业洗牌加剧征和惠通的逆势突围逻辑付竞表示，将医疗和教育列为投资重点，关键在于这两个领域都存在刚需，且市场潜力大、增长速度快。同时，医疗和教育这两个行业都具备抗经济周期的特点，而TMT和消费领域则代表了未来的发展趋势。据了解，征和惠通成立于2014年，机构专注于医疗、教育、消费及TMT四大核心领域的投资，已参与投资发行LED半导体基金、惠通创客导师基金、科蓝上市并购基金等20余只基金。他认为，在整体环境面临挑战的情况下，反而会有更多优质的项目产生更多融资需求，这将给投资机构带来大量机会，在降低投资风险的同时提高收益率。加之科创板的落地，或将缓解VC/PE退出压力，对于股权投资市场来说也是利好。“我们希望在医疗、消费、TMT、教育四大核心领域，投资高成长性具备长期投资价值的项目，凭借自身偏稳健的投资风格在逆境中突围。”付竞说。在投资策略上，征和惠通采用联合头部机构共建项目池的方式获取项目资源，并布局股权投资基金、千里马系列基

自2018年下半年开始，中国VC/PE市场基金募资出现明显滑坡。目前来看，这种趋势仍未得到好转。

投中研究院最新发布的数据显示，2019上半年，VC/PE募集完成基金共271支，同比下降51.69%，募集总规模544.38亿美元，同比下降30.17%。与此同时，基金募资两极分化愈发严重，行业洗牌加剧，用“有人在吃肉，有人在流血，有人在疗伤”形容当前局势丝毫不为过。

征和惠通董事长 付竞

“去年的整体募资环境很差，今年的市场环境也不是特别好，我们预计这种情况很可能持续到明年底。”征和惠通董事长付竞说。

他认为，在整体环境面临挑战的情况下，反而会有更多优质的项目产生更多融资需求，这将给投资机构带来大量机会，在降低投资风险的同时提高收益率。加之科创板的落地，或将缓解VC/PE退出压力，对于股权投资市场来说也是利好。

“我们希望在医疗、消费、TMT、教育四大核心领域，投资高成长性具备长期投资价值的项目，凭借自身偏稳健的投资风格在逆境中突围。”付竞说。在投资策略上，征和惠通采用联合头部机构共建项目池的方式获取项目资源，并布局股权投资基金、千里马系列基金、并购基金、S基金等业务，力图形成自身的投资特色和资源优势。

掘金四大赛道

据了解，征和惠通成立于2014年，机构专注于医疗、教育、消费及TMT四大核心领域的投资，已参与投资发行LED半导体基金、惠通创客导师基金、科蓝上市并购基金等20余只基金。

付竞表示，将医疗和教育列为投资重点，关键在于这两个领域都存在刚需，且市场潜力大、增长速度快。同时，医疗和教育这两个行业都具备抗经济周期的特点，而TMT和消费领域则代表了未来的发展趋势。

据了解，在医疗领域，征和惠通重点关注医疗器械的换代升级以及罕见药的研发，选择在技术上有颠覆性创新的医疗器械企业投资。目前，征和惠通已经投资了国内首个全降解鼻窦药物支架企业浦易生物、国内首家全产品线的一次性内窥镜项目——安清、英诺伟医疗器械公司、拥有全系列核心运动医学产品的利格泰等多个项目。

此外，征和惠通还重点关注基因检测、孤儿药、肿瘤创新药等方向。付竞表示，这些领域存在远未满足的临床需求，基础技术已明晰，是资本注入的好时机。征和惠通会持续关注政策风向与市场格局，积极入场实现投资价值。

“我们对教育行业的投资选择，是基于完善人才培养机制、提高人才培养能力的诉求。”付竞说。当前国内教育行业正处于深度结构性变革过程中，无论从政策、家长还是人才需求端都带来巨大的机会。在线教育驱动产业升级、儿童体适能发展得到重视、新生代婴儿父母观念革新等因素，决定了征和惠通会重点关注素质教育、教育科技、职业教育、早幼教/K12辅导，尤其是下沉市场的细分投资机会。

在消费领域，付竞表示，行业细分赛道的风口其实每个季度都在变化。对于所有投资机构而言，新的投资机会是人人平等的。在大消费方向，征和惠通近期会重点关注一些市场规模比较大的细分赛道（比如：宠物），以及消费升级催化出来的新品牌。投资团队在服装、零食、饮料、内衣等领域每周看很多个项目。

对于TMT领域，付竞表示，团队看好信息安全领域、人工智能、物联网、云计算、机器人等细分赛道。信息安全赛道的国产替代效应明显，因此征和惠通投资了山石网科。人工智能可以赋能很多行业，帮助提高效率，所以征和惠通投资了码隆科技。另外，征和惠通在云计算、物联网、机器人等领域也在寻找合适的投资机会。

搭建超级项目池

征和惠通关注的四大赛道涉及面广，项目质量也是鱼龙混杂。想在众多创业项目中找到优质的投资标的，并不是件容易的事。

为了能够获取高质量的项目、提高投资效率，征和惠通采用跟细分赛道头部机构合作的方式，构建超级项目池。“我们会选择跟征和惠通在赛道、投资阶段等方面匹配度较高的投资机构，进行双方项目池的共享。”付竞说。

比如在医疗领域，征和惠通与淳元资本、凯利泰进行了合作。在项目池共享的情况下，征和惠通可以从淳元资本所投的项目中筛选投资标的，进行后续轮次的投资。除了淳元资本、凯利泰，征和惠通还与梅花天使、硅谷天堂等机构合作，共享的超级项目池每半个月甚至每周都会有信息更新。

对于从头部机构获取的标的项目，征和惠通现阶段以跟投策略为主，也会对一些项目进行领投，投资额度在2000万到5000万之间。付竞透露，公司今年有几个IPO的被投项目，当初能够投中就是得益于超级项目池策略的实施。

“做股权投资要善于利用产业、同行的各方面资源，跟同行搞好关系，甚至比跟产业搞好关系更重要。这是借力打力的过程，基本上保证机构所关注的细分领域不会出现太大的偏差。”付竞总结说。

除了项目池共享方面的合作，征和惠通还与一些头部机构在项目的合投、项目后续融资及投后服务等方面都建立了较深的合作关系。

“这也是我们FOF和直投业务的联动优势。比如我们最近要直投的一个项目，是服务于连锁门店的。天图投了很多连锁零售门店的项目，我们可以引荐其互相合作，给我们投资的企业提供投后帮助。”他说。

付竞表示，征和惠通通过目前阶段性的超级项目池策略，无论是投资业绩、公司品牌，还是团队管理能力等方面都有了极大的提升。从长远来看，征和惠通其实从今年上半年已经开始逐步向主动管理型的企业转变，他希望未来2-3年，公司能形成自己的品牌特色，做到行业领先。

独寻千里马项目

在征和惠通与头部机构合作的过程中，团队有机会接触到一些其它机构难以投进去的独角兽项目。但付竞表示，相比饱受追捧的独角兽项目，征和惠通更青睐千里马项目。

千里马项目即估值在10亿元人民币以上、有较高技术含量的项目。目前，征和惠通已经发起了三只千里马基金，投资了码隆科技、山石网科、趣学车等项目。其中，山石网科正在申报科创板上市。

征和惠通为何抛开独角兽，独寻千里马？付竞解释称，投独角兽项目可能很容易在短时间内做出品牌，但想投进去的投资人也很多，极易造成一定程度的估值虚高。而这些项目上市后，并不一定能为最后进入的投资人带来很好的回报。所以征和惠通倾向于避开这个阶段的项目，向前端寻找千里马类型的项目去投资。

“有些独角兽企业已经达到几十亿、上百亿元高估值，再投进去就是赌它未来有上千亿的估值。我们觉得没必要去赌这件事，而且很多项目的估值基础非常虚，我们对它的估值逻辑是不认可的。”他说。相比来看，千里马项目由于技术先进，公司未来可产生的价值更大，有从10亿发展到100亿估值的成长空间。

在千里马项目的筛选过程中，征和惠通团队主要考察四大方面。首先，企业有占领行业龙头至少是细分领域龙头的实力。其次，企业所在行业要有千亿级以上的市场空间，并且行业需求爆发快、落地能力强。第三，企业要拥有核心技术，建立较高的技术壁垒。比如征和惠通所投资的山石网科，在防火墙领域能排进前几名。第四，企业要有一支综合能力强的团队，在战略制定、管理、营销、执行力各方面都很强。

“从以上几方面把关，是保证千里马未来成长为独角兽的前提。”付竞说。在对千里马项目进行估值时，征和惠通会对项目标的进行深度研究，反复推敲测算公司合理价值，判断公司所在行业在长周期中所处的位置，最后做出合理的价值评估。

下行周期把握S基金机遇

在常规的股权投资和并购基金业务外，S基金也是征和惠通主打的业务方向之一。去年，征和惠通已经做了一期S基金，规模为1.3亿元人民币。今年，公司将启动两支新的S基金。

S基金（Secondary Funds）指在PE市场中从事二手份额转让交易的基金，具有投资期限短、收益确定性强等特点。由于最近两年的经济下行、去杠杆等因素，LP对资金的流动性需求增加，他们希望把在私募股权基金上的长期投资及时变现，这也为S基金的交易带来了机会。

但S基金交易的最大难点在于资产的估值定价难题。因为涉及LP份额转让的S基金通常都已经投资了多个项目，每个项目的投资情况都影响着基金的定价，但受让方又很难对每个项目做详细充分的尽调，并给出合适的项目估值。

由此，转让方认为转让的基金份额已经在基金浮盈的基础上打了很大的折扣，受让方仍然认为不划算的情况时有发生，最终导致交易难以进行。

“如果你想用市场化地方式去做S基金，估值定价问题是很难推进解决的。但其实很多机构作为出让方，对估值定价没有那么敏感。”付竞说。

比如某些机构对投资收益率要求没那么高，可以用7%、8%的固定收益率确定被转让基金份额的价格。征和惠通倾向于与这些机构进行合作，这种标准化的合作方式，也有利于基金份额转让交易的规模化进行。

投后管理前置

征和惠通不仅注重投资，更注重投后管理。“我们做了一些投资，这些投资好与不好可能很多方面是靠投后管理”，付竞谈到。

征和惠通在投资前期与被投项目接洽时，就会派出投后团队与投资团队、风控团队一起，提前建立与项目管理团队的交流。一方面，便于双方在投后进行信息对接，另一方面，也可以更早介入被投企业的发展，为其提供更多的资源支持。投后管理前置，是对投资全过程的管理服务。

付竞表示，除了在经营管理、财务及合规风控等环节的基础支持，征和惠通对被投企业的投后赋能，更多体现在对企业所处行业的上下游资源对接。征和惠通在选择项目时，会倾向于围绕着该行业的整个产业链去投资，促成产业协同，最终形成产业投资效应。因此，在对被投项目进行赋能的过程中，可以帮助他们对接上下游的业务，在不同阶段匹配不同环节的资源。同时，征和惠通还可以帮助被投企业对接更多投资机构，不仅解决资金问题，也进一步强化资源渠道的共享。

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