爱婴室母婴店套路满满（看完这篇关于爱婴室的报告）

爱婴室母婴店套路满满（看完这篇关于爱婴室的报告）1为什么线下母婴用品连锁零售是门好生意？深度好文：1820 字 | 7分钟阅读文/中信建投中小盘 陈萌 叶乐 爱婴室定位中高端母婴用品及服务市场，为孕前至6岁婴幼儿家庭提供一站式母婴用品采购及孕婴童健康服务，现为华东地区母婴用品市场线下连锁零售商龙头（2017年底拥有189家直店），线下收入占比约为97%，目前拥有会员约 250 万人，单店面积400-3000平米不等，平均面积约580平米。所经营产品涵盖了婴幼儿乳制品、纸制品、喂哺用品、玩具、洗护用品、棉纺品、车床等品类，产品品种逾万种，以国内外知名品牌为主，包括惠氏、贝拉米、雀巢、花王、迪斯尼、乐高等。

一个产业的思考与远见

啥也不说，先看几个数据：

2017年爱婴室的毛利率达28.41%，远高于A股和港股的其他类型线下连锁零售公司，如主打生鲜的永辉超市（毛利率20.84%）；再看净利率来，2017年公司净利率水平达到5.78%，远高于其他业态线下连锁零售（市场公认比较好的永辉2017年净利率2.88%）；从总资产周转率角度看，公司（2017年为2.53）也是要高于永辉超市（1.88）、高鑫零售（1.72）等其他线下连锁零售业态。

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深度好文：1820 字 | 7分钟阅读

文/中信建投中小盘 陈萌 叶乐

爱婴室定位中高端母婴用品及服务市场，为孕前至6岁婴幼儿家庭提供一站式母婴用品采购及孕婴童健康服务，现为华东地区母婴用品市场线下连锁零售商龙头（2017年底拥有189家直店），线下收入占比约为97%，目前拥有会员约 250 万人，单店面积400-3000平米不等，平均面积约580平米。所经营产品涵盖了婴幼儿乳制品、纸制品、喂哺用品、玩具、洗护用品、棉纺品、车床等品类，产品品种逾万种，以国内外知名品牌为主，包括惠氏、贝拉米、雀巢、花王、迪斯尼、乐高等。

1为什么线下母婴用品连锁零售是门好生意？

与其他线下零售业态相比线下母婴用品连锁零售店有什么不同？高毛利率、高净利率、高总资产周转率的生意。2017年公司的毛利率达到28.41%，毛利率水平要远高于A股和港股的国内不同业态线下连锁零售公司，如主打生鲜的永辉超市（2017年毛利率20.84%）与家家悦（2016年毛利率21.68%）、大卖场运营能力较强的高鑫零售（2017年毛利率24.11%）以及主打电器产品的苏宁易购（2017年毛利率14.10%）。从净利率水平来看亦是如此，2017年公司净利率达到5.78%，远高于其他业态线下连锁零售（市场公认做的比较好的永辉2017年净利率为2.88%）。从资产周转率角度来看，2017年公司总资产周转率为2.53，要高于永辉超市（1.88）、高鑫零售（1.72）、苏宁易购（1.28）等其他连锁线下零售业态。从坪效角度来看，2017年公司平均每平米收入约为1.6万元（不含增值税），在零售行业中也是处于很高的水平。

为什么能做到这么高毛利率？以低毛利率的奶粉引流，再搭配高毛利率产品销售，母婴产品尤其是奶粉的正品保障是线下零售店最大的护城河。从2017年上半年公司收入占比来看，奶粉类产品占收入比重为44.87%，而其毛利率仅为15.19%，在公司所销售的各类实物产品中加价率最低。草根调研方面，我们在上海浦电路爱婴室实体店内随机抽取了四种奶粉产品与京东上的售价相比仅贵0-12%不等（具体价格对比参考下表）。某种程度上来说，我们认为这是公司的一种定价策略。因为对于母婴产品尤其是奶粉而言，消费者的第一诉求是信任（正品保障）其次才是价格，在价格只是同等或者略贵的情况下，线下大型连锁母婴食品用品实体店可以给予其充分的信任感从而比线上购买更有优势（很多消费者担心在线上买到假货）。除销售奶粉之外，公司通过提供母婴用品类、棉纺品类、食品类、玩具类等产品来满足消费者对于母婴产品的一站式购物需求，而这几类产品毛利率普遍在20%-40%不等，远高于奶粉毛利率，从而提高公司整体的毛利率和盈利能力。

线下零售连锁店的扩张，不外乎店铺数量增加和单店营收提高，在此方面母婴用品连锁零售店亦是如此。国内来看母婴用品专卖店行业参与者众多，市场较为分散，尚未出现有明显优势的全国性实体专营领军企业，但就一站式母婴商品连锁零售市场而言已有一些区域性龙头，如华东地区的爱婴室、华北地区的乐友、华南和华中地区的爱婴岛、华中地区的贝贝熊、华东&西南地区的孩子王等，其中孩子王门店平均面积达到3500平米，且主要在商业综合体内。

公司旗下门店全为直营门店，主要覆盖华东和福建地区。2012年公司旗下爱婴室门店数量为111家，至2017年底扩张至189家，年均增速为11.23%；从分布来看主要集中在华东（上海、江苏、浙江）、福建地区，其中上海75家、南通43家、福州28家，三座城市门店数量占比77%，相对集中的门店布局有利于控制物流成本、提高核心竞争力。按照总收入除以店铺数量指标看，其在2017年为956.53万元，过去4年单店平均收入年涨幅5.36%，涨幅略高于CPI。整体来看，公司收入增长的主要动力仍是依靠门店数量的不断拓展，2015年至2017 年，公司净增直营门店数量分别为15家、20家和10家。2017年公司实现收入18.08亿元，同比增长14.06%；实现归母净利润为0.94亿元，同比增长26.47%。

IPO募投项目主要用于门店数量扩张，计划未来3年新增直营店130家，相比2016年增长73%。公司此次IPO募集资金主要用于“母婴产品营销网络建设项目”，公司计划在未来3年投入2.37亿元在上海、宁波、杭州、厦门等传统优势地区和计划新开辟的广州等重点城市增加直营门店 130 家（第一年新设 40 家门店，第二年新设 40 家门店，第三年新设 50 家门店），相比2016 年末的 179 个门店数量增幅为 72.63%，营业面积增幅超过 90%，预计进入稳定期后每年新增收入 13.04亿元，新增净利润 7772.91 万元。单一门店的建设期通常为一个月，购物中心是比较好的地段，而故根据公司的开店管理经验假设各店铺运营的第 1 年达到设计销售能力的 80%，第 2 年达到设计销售能力的 100%。

管理团队在母婴用品产业积淀深厚，公司是行业内首家A股上市公司。公司董事长为施琼，从事母婴用品销售20年时间，实际控制人为施琼、莫锐强、董勤存、戚继伟四人，其分别直接持有公司30.74%、16%、4.45%、2.48%股权，合计直接持有公司40.25%股权，四人为一致行动人，共同拥有控制权。而茂强投资则为公司员工持股平台，持股人包括公司董秘、副总经理、财务总监、店长等中高层核心员工。

2为什么看好母婴用品连锁零售店对其他线下渠道的替代？

新生儿总量整体攀升背景下的机会，二胎政策对二胎新生儿的拉动效果明显。2008-2011年我国新出生人口整体数量在1600万人左右徘徊，2012年以来有明显上升趋势，其中2012、2013年相比于2011年上升主要是生肖年属性作用略多，如2012年为龙年、2013年为蛇年（蛇年在民间俗称小龙年），父母会倾向于在吉祥年生育孩子。而2014年开始新生儿人数有大幅攀升，原因则在于我国于2014年正式试行“单独二胎”政策，当年第二孩出生数量为606万人，比2013年大幅增长18.6%，2016年我国全面放开“全面二胎”，当年出生二孩数量为820万人，比2015年增长25.8%，二胎政策对于拉动出生人口效果显著，至2017年二胎新生儿数量达到880万人，已经超过一胎。

新生儿总量整体攀升背景下的危险，适龄生育妇女总数下降与生育意愿下降（高房价、高养育成本）带来近几年头胎出生人数显著下滑。2012年以来，头胎（第一孩）数量呈现明显下滑趋势，2012年出生人口中第一孩数量为1065万人，至2017年已经下滑到725万人，5年时间下滑32%。原因主要在于几点：（1）育龄妇女（15-49周岁）的人数近十年来逐年下降，2017年相比2012年下降6.84%。（2）由于房价高涨（房贷压力）、工作压力大（孩子需要人带）等因素，国内育儿成本逐步升高，80、90后育龄父母“一孩”生育意愿下降，数据来看尤其是20-30岁这部分女性的生育意愿明显下降，其一胎生育率从2007年的70-80%降低到2016年的40-50%。以上原因导致从2012年起每年新增一孩数量均为负值，部分冲销了二胎政策带来的出生人口上升的效果。实行“全面二胎”政策以来，2016年我国出生人口1786万人，17年出生人口1723万人，比上年减少了63万人，第一孩子的下降人数甚至超过第二孩增加人数。

但是我们认为近几年一孩生育数量减少的一个重要原因其实是80、90后推迟婚姻、生育所导致的，但是中期来看在国内的儒家文化背景下（不孝有三、无后为大等观念），终生不生育的人口始终是少数，更多的是压力背后下生育年龄的后推，因此对于未来几年的一孩生育数据我们认为反而可以乐观看待，近些年被压制的25-29岁女性不足50%的一胎生育率会在后面几年集中爆发。

出生人口数据之外，我们认为消费升级背景下家长对于婴幼儿消费的重视是行业增长的主要驱动力。根据易观国际的数据，2016年我国母婴行业市场规模达到2.3万亿元，增长15.09%，2011-2016这5年时间年复合增速达到14.28%，剔除出生人口数量增长的影响后，年复合增速为11.81%，而2012-2016年间人均可支配收入年复合增速为9.59%，母婴行业增速要高于居民收入增速，行业具备消费升级属性。

蛋糕怎么分？为什么说未来线下市场中连锁零售店将占据更大比例？目前线下渠道占据母婴用品零售市场的80%，而线下渠道可以分为母婴专卖店（连锁/夫妻店）、超市/大卖场等。据罗兰贝格发布的《2016中国母婴童市场研究报告》统计，2015年我国母婴线下渠道交易规模1.9万亿元，购物中心/百货占比最高约为40%，但是预计到2020年母婴专卖店将成为最大线下渠道，市占率从31%提高至40%。

母婴线下连锁渠道增速显著高于整体市场增速，预计母婴用品专卖店将持续领跑其他渠道。虽然母婴店零售市场超过5000亿元，但是连锁化的母婴渠道专卖店市场仅千亿元级别，其市场规模从2006年的182亿元增长到2015年的1056 亿元，CAGR达21.6%，明显高于整个母婴市场的增速CAGR14.2%，在零售行业市场增速整体趋缓的大背景下，仍保持着较高的成长性。

长期来看，我们看好连锁母婴用品零售店对非连锁店以及商超、大卖场渠道市场份额的侵蚀。原因主要有以下几点：（1）线下连锁渠道的持续走强其一缘于母婴产品购买者特殊的消费心理，即更关注产品的安全性与体验，相对其他零售业态对价格的敏感度更低。区域性大型连锁母婴专卖店十余年精耕当地消费者，已经形成一定的品牌背书，产品的质量与安全性更受消费者信赖，“触手可及”的产品体验也更容易触发消费行为。

（2）专业的导购是线下连锁母婴店的优势，消费者购买母婴产品具有一定的不理性特点，容易被第三方意见影响，存在产品间连带购买、追求名牌等行为。线下母婴连锁店进口柜、国产柜分区泾渭鲜明，受过专业训练的导购主推进口大牌，产品间连带推销，可较大程度左右顾客购买选择。母婴店推荐对消费者购物决策影响比重达到23%，高于大众媒体的16%，线上社区的15%和网上广告的15%。

（3）带娃到店的“体验式消费”成为主流，线下连锁母婴用品店可以满足消费者一站式购物需求。消费升级下消费者追求产品的个性化与差异化，对单一品类产生功能细分需求，如原有的婴幼儿衣物被细分成排汗衣、机能裤等，此类产品的购买通常需要父母带孩子到店亲身体验，而提供体验场景是线下母婴店的固有优势。在罗兰贝格基于1226名样本父母的调查中，有942名父母表示选择带孩子到店消费，占比达到76.8%。

（4）婴童娱乐、抚触等服务，是连锁母婴用品零售店的杀手，可充分延长消费者店内停留时间。近年来线下零售业态纷纷创新复合各类场景，以服务的多样化延长消费者店内停留时间，如全家便利店的三次变革，分别增设了零食吧台、用餐区与咖啡休闲区等。爱婴室占地3000平方米的浦东门店包含了婴儿抚触室、游泳池、室内游乐园等场所，提供单价58元的洗澡加抚触服务和单价78元的游泳加抚触服务，持续时间可达半小时，室内游乐园单次消费时间更达一小时以上。较高的父母店内停留时间带来了单客更高销售额。

3 未来，公司的母婴用品及服务连锁零售业态将如何演变？

母婴用品及服务线下业态方面来看，我们认为服务性消费占比会越来越高。女性在备孕期、孕期和育儿期阶段分别有不同的刚性服务需求，涉及胎教，准妈妈培训，产后护理，美发、美容、美体等；婴儿在整个成长期也可能涉猎到包括早教，亲子娱乐，体检，摄影摄像等多种服务类型，消费升级下消费者对延伸服务的需求增加，也给零售行业带来了更强的服务跨界潜力。2015年国内城镇婴童的年人均消费达到11197元，其中39%为服务类消费，高收入家庭平均消费达到21258元，服务类消费的占比更高达49%。0-3岁阶段占比前三的服务消费为金融服务、娱乐与丽人服务，此类服务的目标人群与母婴零售店基本吻合，部分需求在线下连锁零售母婴店可以满足（如婴儿触抚服务、小型游乐园），另外很大一部分我们认为是现阶段母婴店所无法满足的，但是可以与其他母婴服务机构组建成生态圈，如早教机构、母婴摄影馆、胎教机构等，尤其适合购物中心等人流密集性商圈及密集小区。

相较于产品购买，母婴服务可有效延长消费者店内停留时间，反哺实物产品消费。母婴服务粘性很高，通常为会员制或月、季卡制，赋予消费者重复到店的动机。爱婴室室内游乐园单次消费时间可达一小时以上，也提供无次数上限的月卡选项。草根调研显示，占地3000平方米的爱婴室浦东某门店包含了婴儿抚触室、小型游泳设备、室内游乐园等场所，提供单价98元的游泳、洗澡加抚触组合服务，单次持续时间可达半小时，并提供价格为788元的十次打包套餐和1388元的20次套餐。婴儿抚触等业务是其为客户提供的创新性服务，目前在公司尚处于成长期，服务收入约占主营业务收入的1%，主要用以提升消费者用户体验和增强客户黏性，进而反哺销售额。根据罗兰贝格基于942名选择带孩子到母婴连锁店的消费者的调查显示，“该渠道提供孩子活动机会”这一因素影响占比达25%，说明母婴店提供的特定服务对消费者到店有较强的积极影响。

开拓新客户是母婴产品品牌方的核心需求，也是线下母婴连锁零售店议价能力的体现。公司收入拆分中，商品销售占据绝对大头，常年维持在85-90%以上，2016、2017年促销服务&推广展示费等其他业务收入占收入比重10.4%、6.5%，但是促销推广服务的毛利率在90%以上，远高于产品零售和现有婴儿抚触等服务毛利。由于于婴儿奶粉、尿裤等产品生命周期平均在2-3年，因此新增客户对品牌长远价值非常重要，线下母婴连锁店的客户群体更重视品牌与质量，通常是品牌商开拓新客户的首选地，而对育儿缺乏经验的新父母通常会首先选择实体渠道，有专业导购为其提供全方位一站式的服务与建议，所以从第一口奶基本是从母婴店实现的。等到复购阶段，消费者可能会向线上或者商超等其他渠道分流，但是第一口奶建立起的信任、粘性是品牌方非常需要的。在商业模式上来看，加盟模式扩张比较迅速，但是直营模式在管理方面更为高效和便捷，爱婴室旗下近200家店铺全部采用直营模式。2015、2016、2017年，爱婴室的促销服务&推广展示费等其他业务收入分别为1.18亿元、1.37亿元和1.09亿元。

参考盒马模式，线下直营门店有望成为流量入口，打造大母婴消费生态圈。公司在传统线下销售的基础上，积极拓展线上销售平台和会员制度，目前已拥有爱婴室网上商城、爱婴室APP、爱婴室微信公众号等网络平台，同时入驻天猫商城开设了“爱婴室母婴旗舰店”，截至2016年底，公司拥有会员约 250万。2017年线上收入为1897.6万元，绝大部分为自有电商平台收入，占收入比重仅为1.05%，但是我们认为母婴产品与服务作为高频需求，在线下购买多以3-5KM为半径选择店铺，十分适合基于LBS的O2O销售，参考盒马的商业模式，可以进行精确的会员管理与深度信息挖掘，并将线下作为流量入口，在线上留住客户的同时为客户提供多样的服务，亦可吸引客户到店消费，未来增长潜力巨大。另外，在爱婴室APP里的会员服务中，已经结合第三方母婴服务商家推介早教课程、宝宝及孕妇拍照、口腔护理、月嫂服务等，逐步成为流量入口并打造大母婴消费生态圈。

4盈利预测与风险提示

核心假设：预计公司2018、19、20年净新增门店数量分别为20、30、40家。

主要风险：线下开店需要比较理想的地理位置，其可能存在稀缺性，而且异地扩张也面临挑战，因此可能线下开店步伐不及预期。