中信建投技术壁垒：中信建投 机器人产业现状及前景

中信建投技术壁垒：中信建投 机器人产业现状及前景中信建投海外研究|美国签署2800亿美元芯片法案，小米亮相仿生机器人CyberOne（20220814）中信建投电子|中芯、华虹业绩保持增长，小米发布首款人形机器人（20220814）中信建投机械｜特斯拉人形机器人发布：产品快速迭代，发展前景可期（20221009）中信建投家用电器|小家电:扫地机器人专题三：跨越鸿沟，成长可期（20220830）中信建投计算机|关注机器人语义理解赛道（20220814）

机器人被誉为“制造业皇冠顶端的明珠”，其研发、制造、应用是衡量一个国家科技创新和高端制造水平的重要标志。

随着我国机器人的制造水平不断地提高，机器人在的不同领域都得到了有效应用。特别是工业机器人的广泛使用，不仅促进了我国制造业的改革，还提高了制造业相关产品的质量，解决了实际生产中的人为误差等问题，满足了当前社会对制造业发展的新要求。同时在生活和医疗中，机器人也发挥了巨大的作用。

中信建投证券研究所特别推出【机器人产业现状及前景研究专题】。我们将持续更新机器人板块的投研成果。中信建投证券机械、家电、计算机、电子、医药等行业，多角度解读当前机器人产业政策、行业发展现状及未来前景。

行业研究

中信建投机械｜特斯拉人形机器人发布：产品快速迭代，发展前景可期（20221009）

中信建投家用电器|小家电:扫地机器人专题三：跨越鸿沟，成长可期（20220830）

中信建投计算机|关注机器人语义理解赛道（20220814）

中信建投电子|中芯、华虹业绩保持增长，小米发布首款人形机器人（20220814）

中信建投海外研究|美国签署2800亿美元芯片法案，小米亮相仿生机器人CyberOne（20220814）

中信建投电新|仿人机器人：赋予机器“生命”，机器替人不再是想象（20220811）

中信建投机械|自动化设备:特斯拉人形机器人产业链投资机会分析（20220708）

中信建投机械|工业机器人：进口替代持续推进，扰动中继续前行——机械子行业2020年回顾与展望系列报告五（20210624）

中信建投家电|从iRobot年报看全球扫地机器人市场趋势（20220213）

中信建投家电|扫地机器人专题二：下一阶段谁能胜出？（20211219）

公司研究

中信建投机械|埃斯顿(002747):Q2业绩短期承压，内资工业机器人龙头地位进一步加强——工控/工业机器人系列报告（20220906）

中信建投机械|柏楚电子(688188):疫情之下行业承压，期待焊接机器人新增长点（20220904）

中信建投机械|禾川科技(688320):全产品布局工业自动化，深度制造构建竞争优势——工控&工业机器人系列报告（20220901）

中信建投计算机|拓尔思(300229):疫情和并表差异影响营收增速，机器人业务与头部公司展开合作（20220817）

中信建投机械|汇川技术(300124):业绩符合预期，龙头效应持续凸显——工控/工业机器人系列报告（20220430）

中信建投机械|汇川技术(300124):汇川技术的复盘与展望——工控与工业机器人系列深度 （20210930）

中信建投医药|微创机器人-B(2252):技术水平迎头赶上，核心产品收获期将至（20220413）

中信建投机械|雷赛智能(002979):业绩短期承压，伺服系统助力长期成长——工控和工业机器人系列报告（20220424）

中信建投机械|绿的谐波(688017):疫情影响Q1业绩，不改高增长趋势——工控和工业机器人系列报告（20220503）

中信建投机械|埃斯顿(002747):利润率短期承压，全产业链优势继续凸显——工控/工业机器人系列报告（20220501）

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行业研究

特斯拉人形机器人发布：产品快速迭代，发展前景可期

研发进展：Tesla Bot产品研发快速推进

首先，从研发进展来看，自2021年AI日推出概念机以来，特斯拉人形机器人已经完成多个版本迭代，2022年AI日展示了平台机型和最新版本；其次，从步态行走技术来看，Tesla Bot在2022年4月就完成了第一次步态行走，其后在6月、8月、9月持续完善行走功能；最后，从功能来看，Tesla Bot在步态行走的基础上，已经具备了一定的抓取、搬运、上下料功能。

设计思路：进一步深化仿人结构，向高性能、低成本方向前进

① Tesla Bot在坚持外形仿人的基础上，进一步实现仿人关节结构和手掌结构；

② Tesla Bot最新版本机器人的拥有40个执行器，其中手臂8个、躯干8个、手部12个、腿部12个，并且由概念机中展示的刚性驱动为主转变为刚性驱动 弹性驱动。

③ Tesla Bot和电动车在底层技术和设计思路上有共通之处，预计研发能够持续快速推进，并且实现良好的性能、成本控制。面向消费者的版本预计将在3-5年内实现交付，未来的产量将达到百万台级别，售价则会低于2万美元。

投资建议：人形机器人产业链催生多维度投资机会

（1）车规级产品：特斯拉人形机器人供应商和特斯拉车规级供应商会存在部分重叠，未来会继续受益车规市场的增长，还有望受益机器人市场带来的额外增量，建议关注三花智控、爱柯迪、拓普集团、联创电子（电子组覆盖）等。

（2）智能传感产品：随着国内仿生机器人研发进展不断，小米、小鹏等厂商陆续入局，国内厂商在自动驾驶、人工智能、多维度传感等领域的需求也会逐步体现，建议关注欧菲光（电子组覆盖）、科大讯飞（计算机组覆盖）等。

（3）电驱动产品，人形机器人较工业机器人拥有更多的关节，除了精密减速机之外，可能还涉及伺服、舵机、线性执行器等。这些核心零部件的性能、成本控制重要性尤为重要，重点推荐绿的谐波、汇川技术、禾川科技等。

风险提示

人形机器人研发进展不及预期；供应链受地缘政治冲突影响风险；自动导航技术研发进展不及预期风险。

小家电:扫地机器人专题三：跨越鸿沟，成长可期

引言：当前扫地机器人销量下滑，市场质疑长期渗透率逻辑是否依然成立。我们借鉴《跨越鸿沟》一书中的技术采用生命周期理论提出“水纹同心圆”模型，分析新品类渗透过程，认为扫地机器人目前碰到了早期市场向主流市场过渡的鸿沟。

如何跨越鸿沟：在产品好用的前提下，价格下降是目前扫地机器人渗透的关键。更好的产品力和更低的价格是帮助渗透率提升的关键因素，我们围绕产品力 价格两个要素复盘了空调和智能手机的成长路径，发现产品力满足消费者需求是跨越鸿沟的基础，而真正放量开启渗透率提升阀门的过程，无不伴随着“价格降至大众可接受范围”这条必经之路。

1）产品：自清洁的产品力得到消费者认可，成为主流扫地机器人产品。短周期内，行业进入渐进式创新阶段，技术和功能预计小幅迭代，因此短期行业应关注另一核心要素——价格。

2）价格：扫地机器人目前主流价格偏高，均价下行为长期渗透率上行提供了基础。长期看：我们通过拆分扫地机器人成本构成，认为扫地机器人降本路径较多，包括上游零部件成本降低、技术开发成本降低以及提高产品良率等，预计价格有较多的下降空间。短期看：头部企业采取降价促销和减配置降价格的折中方案降低产品售价。降价虽然影响短期盈利，但不动摇头部格局，跨越鸿沟后长期成长可期，盈利空间广阔。我们测算短期的价格下行打开增长空间后，预计国内市场行业到较成熟期，销量有10倍 的增长空间，利润有7倍左右的增长空间。

投资建议：当前扫地机器人出现量价背离现象，厂商短期采取推出更多SKU组合以及降价措施来应对。投资者可能会担心价格带下移影响厂商利润率，我们认为利润率的下降从投资角度看其实并不可怕，核心是能否形成新的均衡净利率预期，从而筑起预期的底部。价格下行有利于品类跨越鸿沟和加速渗透，头部公司有望享受渗透率快速提升和盈利空间倍数增长红利，并且盈利能力长期看依然可以通过降本实现提升。当前头部公司估值较低，短期营收增速和盈利在筑底中，但长期成长前景和利润空间广阔。长期投资者已经可以逐步布局，重点推荐石头科技、科沃斯。

风险提示：需求增速不及预期、行业竞争加剧、芯片缺货、海运运力紧张、原材料价格上升等。

关注机器人语义理解赛道

行情回顾：

上期，计算机（申万）指数上涨0.10%，跑输沪深300指数0.72pp，在申万一级行业中排名第25位。二级子行业（申万）中，计算机设备下跌0.09%，IT服务上涨0.44%，软件开发下跌0.04%。

投资建议：

8月11日晚，小米发布首款全尺寸人形仿生机器人CyberOne，能够辨别85种环境语义和6大类45种人类语义情绪，预计人机对话系统未来有望成为物联网时代的主要交互方式，其主要由语音识别、语义理解、对话管理、对话生成和语音合成五个部分组成，其中语义理解的核心技术自然语言处理（NLP），在业内被称作人工智能皇冠上的明珠，技术仍有待进一步成熟。当前国内语音语义市场头部厂商占据主要份额，随着国内外人形机器人领域的快速发展，新场景的出现有望给中腰部厂商带来市占率提升的机会，重点推荐关注国内语义智能领军上市企业拓尔思。

投资组合：

信创：纳思达、广立微、华大九天、卓易信息、中望软件、中控技术、安路科技

智能汽车与AI：中科创达、德赛西威、经纬恒润、拓尔思、科大讯飞

云计算：金山办公、广联达、浪潮信息、深桑达A、用友网络、致远互联、泛微网络、明源云、金蝶国际

产业互联网及工业软件：宝信软件、中控技术、国联股份、朗新科技、赛意信息

金融IT：恒生电子、指南针、宇信科技、长亮科技、京北方、高伟达、神州信息、天阳科技

网络安全：奇安信、安恒信息、天融信

医疗IT：卫宁健康、创业慧康

风险提示：

市场竞争加剧；国际环境变化影响；行业需求不及预期等。

中芯、华虹业绩保持增长，小米发布首款人形机器人

1、半导体：两大晶圆厂业绩保持增长，短期调整不改中长期国产化主线

国内两大晶圆代工龙头中芯国际和华虹相继公布最新财报。中芯国际方面，22Q2营收19.03亿美元，同比增长41.6%，环比增长3.3%，略超1%-3%的指引上限，毛利率达39.4%，略超37%-39%的指引上限，主要系部分工厂岁修没有在2Q22进行，疫情对于产出的整体影响低于预期。公司22Q2归母净利润5.14亿美元，同比减少25%，环比增长15%，对应归母净利率27%，主要系应占联营企业和合营企业收益减少。产能方面，公司22Q2产能增加至67.4万片/月（等效8英寸），产能利用率约97.1%，环比降低3.4个百分点。从应用端看，虽然智能手机市场因去库存较为疲弱，但智能家居对于无线网络、路由器等局部网连接需求持续旺盛，中芯国际22Q2智能家居业务营收占比上升至16.2%。公司预计22Q3收入将环比增长0~2%，毛利率38%~40%，产能利用率仍旧保持高位，但从客户订单情况看，Q4产能利用率或将出现下滑。

华虹半导体方面，22Q2营收6.21亿美元，同比增长79.4%，环比增长4.4%，略超6.15亿美元的指引，毛利率达33.6%，大幅超出28%-29%的指引上限，主要系8寸ASP环比提升7.2%达624美元以及公司产品结构的调整。公司22Q2归母净利润8390万美元，同比增长90.4%，环比下降18.5%，主要系本季度产生了较大的外币汇兑损失。产能方面，公司的12英寸晶圆厂和3座8英寸晶圆厂都保持满载运营。从应用端看，华虹半导体22Q2工业及汽车产品销售收入表现亮眼，同比高增90.2%，主要得益于MCU、IGBT及智能卡芯片的需求增加；计算机产品销售2000万美元，同比增长74.3%，主要得益于通用MOSFET及MCU产品需求增加。公司预计22Q3营收将环比小幅增加0.7%至6.25亿美元，毛利率33%~34%，主要受限于公司产能已经满负荷运转，而公司新增的12寸的30K月产能预计于22年底才能扩出来，23年贡献主要收入增量，无锡二期新建产能2026年才能落地。

短期半导体周期继续调整，中长期国产化逻辑不变。我们认为，短期内半导体周期仍在持续调整，智能手机市场因去库存较为疲弱，但汽车电子及新兴消费需求则保持旺盛，行业供需趋于平衡并伴随结构性调整。中长期，半导体行业需求增长和向本土制造转移的逻辑不变，晶圆代工行业持续向好。国内晶圆厂仍在按计划进行资本支出，加之国际封锁加剧，设备与材料国产化有望加快，相关厂商将长期受益。

2、汽车电子：小米目标2024年进入自动驾驶第一阵营，持续关注汽车电子产业链

8月11日，小米集团创始人、董事长雷军披露了造车最新进展。据悉，小米已经组建了超过500人的精英团队，并制定全栈自研算法的技术战略，目标在2024年进入行业第一阵营。小米针对第一期汽车项目规划了33亿元的投入，将投入超过140辆自动驾驶测试车，预计将于9月进入软膜车下线阶段，后续将如期进入场测和冬测周期。根据小米公布的自动驾驶功能展示视频，目前小米自动驾驶测试车分别实现了在无保护场景自动掉头、事故车辆自动绕行、斑马线礼让行人、自动环岛绕行、自动下连续坡道以及自动泊车入位 机械臂自动充电等功能。除了内生发展，小米也在持续进行长期的产业规划和布局，投资了大量自动驾驶产业链上下游企业，涉及芯片、传感器等核心部件，相关投资总金额近20亿元。在汽车电动化和智能化时代，车企的竞争格局发生巨变，以谷歌、苹果、百度、华为、小米等为代表的科技公司纷纷布局汽车市场，依托ICT技术储备和生态优势，聚焦自动驾驶、车联网等重点环节，驱动汽车电子产业链的快速发展，建议持续关注进军汽车电子领域的传统消费电子零部件供应商。

3、消费电子：小米发布首款全尺寸人形仿生机器人，看好人形机器人广阔市场空间

8月11日，小米发布首款全尺寸人形仿生机器人CyberOne。CyberOne身高177厘米，体重52千克，运动能力方面，全身13个关节，21个驱动模组，最大模组峰值扭矩达到300Nm，峰值扭矩密度为96Nm/kg，可实现各自由度0.5毫秒级别的实时响应，能模拟人的各项动作，以及双足运动姿态平衡，最高时速可达3.6km/h；视觉能力方面，具备小米自研三维重建算法搭建的MisSense视觉空间系统，8米内深度信息精度可达1%；人机交互方面，具备6类45种人类语义情绪识别能力，可实现85种环境语义识别。但小米人形机器人CyberOne单体成本仍较为高昂，约为60-70万元，还无法进行量产，此外灵活度仍有较大限制，如缺乏指关节活动控制，未来的产品形态仍需不断迭代。目前，虽然人形机器人的商业化仍存在诸多困难，如应用场景未明确，成本高昂、现有功能简单等，但目前各大科技巨头纷纷涉足人形机器人领域，商业化进程与技术推进有望加速，而人形机器人未来也有望成为覆盖工业、商用、家庭等全场景的应用端口，或将比手机、汽车的应用市场空间更大。建议关注人形机器人硬件解决方案中相关环节，如动力总成系统中的减速器、伺服系统等，智能感应系统中的毫米波雷达、图像传感器、温度传感器、FSD芯片、算力芯片等。

4、被动元件：村田、TDK、太阳诱电MLCC业务实现增长，高端品类需求继续保持稳健

近期，村田、TDK、太阳诱电三家MLCC龙头企业公布最新财报。村田二季度（4-6月，下同）营收同比下滑0.7%，但零部件部门（包含电容和电感/EMI滤波器）营收同比增长4.0%，电容（以MLCC为主）营收同比增长6.4%，公司预计2022年营收将同比增加6.5%，并表示如果汽车行业半导体采购顺利进行，MLCC等需求仍将增加。TDK二季度营收同比增长21.5%，包含电容器、电感装置在内的被动元件业务营收同比增长16.3%，公司认为面向纯电动市场的被动元件销售强劲，2022年营收有望同比增加15.7%。太阳诱电二季度营收同比下滑2.5%，但MLCC部门营收同比增加2.6%，预计2022年全年营收将可同比增长10.1%。目前，MLCC消费电子市场需求仍较为疲软，但车用等高端市场需求继续保持强劲。根据TrendForce，在车用、HPC高速运算（含服务器）、网通设备、工业自动化、储能系统设备等需求带动下，下半年整体MLCC出货量达25 800亿颗，同比增加2%。我们认为，在汽车、通信、工控等市场需求强劲支撑下，高端MLCC和特殊品类市场增长确定性依然较高。

5、投资建议：

半导体：材料（雅克科技、沪硅产业）、功率半导体（斯达半导、士兰微、时代电气、扬杰科技）、AIOT（瑞芯微、晶晨股份）、模拟芯片（思瑞浦、圣邦股份、芯朋微、纳芯微）、存储芯片（兆易创新）、设备（长川科技、拓荆科技、华海清科）、其他（雅创电子、澜起科技、中颖电子）；

汽车电子：电连技术、东山精密、联创电子、韦尔股份；

消费电子：立讯精密、长信科技、长盈精密；

被动元件：三环集团、顺络电子、风华高科。

6、风险提示：

中美贸易/科技摩擦升级风险；5G应用不及预期；元件缺货造成终端出货不及预期；原材料成本上涨风险。

美国签署2800亿美元芯片法案，小米亮相仿生机器人CyberOne

市场层面：美股方面，本周标普、纳斯达克和道琼斯分别变化3.26%、3.08%、2.92%。港股方面，本周恒生指数、恒生科技指数和国企指数分别变化-0.13%、-1.49%、-0.65%。行业层面：本周港股万得一级行业多数下跌，其中能源（5.19%）与材料（3.15%）表现较好，医疗保健（-1.66%）以及房地产（-1.77%）表现较差。本周美股一级行业多数上涨，其中能源（7.14%）与金融（5.45%）表现较好，医疗（1.64%）以及必需消费（1.2%）表现较差。

全球&中国软件下载排行：本周全球软件下载量绝对值TOP5分别为TikTok、Instagram、Facebook、WhatsApp Messenger、Snapchat，增长值TOP5分别为KeepBooster、快手、School Party Craft、Craft Robo Clever Rainbow、Button Fever；本周全球软件MAU绝对值TOP5分别为Facebook、WhatsApp Messenger、Messenger、Instagram、TikTok，增长值TOP5分别为Snapchat、Roblox、优酷、SnackVideo、TikTok；本周中国软件下载量绝对值TOP5分别为TikTok、快手、拼多多、快手极速版、高德地图，增长值TOP5分别为快手、蛋仔派对、无期迷途、快手极速版、网上国网。

东南亚各行业软件下载排行：本周电商软件下载量绝对值TOP5分别为Shopee、Lazada、Akulaku、TikTok Seller、SHEIN；本周金融软件下载量绝对值TOP5分别为DANA Dompet Digital、Gcash、BRImo BRI、OneAset、AdaKami；本周出行软件下载量绝对值TOP5分别为Grab Superapp、Gojek、Google Maps、maxim、Google Translate；本周社交软件下载量绝对值TOP5分别为TikTok、Facebook、Instagram、Messenger、Telegram；本周视频软件下载量绝对值TOP5分别为TikTok、CapCut、Instagram、SnackVideo、Bilibili；本周游戏软件下载量绝对值TOP5分别为Save the Doge、Stumble Guys、Garena Free Fire、Subway Surfers、School Party Craft。

仿人机器人：赋予机器“生命”，机器替人不再是想象

当下市场对仿人机器人的认知仍有重大偏差

目前市场简单复刻工业机器人的硬件构成和技术要求对其供应链进行分析，认为仿人机器人与工业机器人在供应链上相差无几。我们认为，无论是从研发设计角度，还是规模量产角度，仿人机器人与工业机器人差异非常大，在结构设计、硬件构成、控制算法、核心性能要求以及零部件选择上都有很大的差异。

仿人机器人技术壁垒极高，非普通机器人厂家可短期转型

仿人机器人涉及工程学和控制科学，汇集电子、机械、自动化控制及计算机等领域的研究成果，并非简单买来零部件组装就可实现仿人功能。仿人机器人核心设计要求也与普通机器人不同，哪怕是国际领先的工业机器人厂家也很难短期切入。

仿人机器人赋予机器“生命”，高度渗透各行业应用场景，未来市场空间非常广阔

海外高校及研究机构从上世纪70年代开始研发仿人机器人，经过多年技术的探索与积累，仿人机器人可以实现稳步行走，上下楼梯，跳跃，快速奔跑等功能，应用于野外探查，灾区救援，科技展示，人机相互等场景，未来市场空间非常广阔。

仿人机器人的巨大市场蓝海能否兑现，核心还要看产品量产和成本控制

由于结构复杂，控制性能要求高，仿人机器人成本非常昂贵，现实情况是超过百万人民币，在保证性能的前提下，同时能实现量产降低成本，将成为打开市场的关键。

电机、减速器、结构件等硬件环节具备产业链机会

目前芯片以海外为主，软件算法为机器人核心技术，绝大部分公司选择自主研发。1）电机：我们认为仿人机器人50%以上的成本来自于关节，其关节数量一般为25-50个（甚至更多），远超工业机器人（通常3-6个）。如用电机驱动，一个关节使用一个电机，电机用量非常可观，国内电机厂商在性能上与海外厂商差距不大；2）减速器：仿人机器人需要控制自重，更多使用谐波减速器，从性能上来看，部分国内厂商基本可以满足；3）结构件：机构件成本占比为20%左右，仅次于关节，需根据仿人机器人的设计进行定制化生产，作为传统机加工技术，国内厂商可以满足要求。

特斯拉人形机器人产业链投资机会分析

人形机器人技术不断成熟。人形机器人的研究起步于20世纪60年代，由日本早稻田大学加藤一郎教授率先解决了人形机器人的双足行走问题，至此揭开了人形机器人研究的序幕。电动车巨头特斯拉于2021年宣布将推出人形机器人产品“擎天柱”，预计该项目的价值将超过新能源车和FSD芯片。2022年6月，马斯克在推特上发文，9月30日可能推出能够运转的人形机器人原型机Optimus。

特斯拉人形机器人预计可以实现类人的灵活操作。Tesla Bot外形设计接近人类平均身材，全身采用轻量化材料，并且在面部有一个重要信息显示屏。它的四肢使用40个机电执行器进行操作，其中手臂12个、颈部2个、躯干部2个、手部12个、腿部12个。此外，它具有人类级仿生手，脚部为2轴平衡设计，有力反馈感应，可以实现平衡和敏捷的动作。

特斯拉人形机器人未来量产离不开中国供应链。特斯拉人形机器人实现量产后的定价有望在2.5万美金左右，相当于六关节工业机器人的定价体系。这样的定价，未来如果想要有盈利，我们判定离不开中国供应链的支持，因为从全球制造业竞争力来看，只有中国供应链可以助力特斯拉人形机器人降低成本，还可以保障交付。

特斯拉人形机器人未来可在多个场景投入应用。考虑到特斯拉人形机器人具有人形形态，同时具有较高的自由度，能够实现平衡和敏捷的动作，承担20kg左右的负载，我们预计它可能适用于生活居家、车辆周边、工商业等通用或定制化应用场景，甚至可能被派往火星等外太空环境中工作。

经过我们分析，特斯拉人形机器人带来的投资机会包括：1） 原有电动车供应商切入机器人供应链；2）非电动车供应商切入机器人供应链。

工业机器人:进口替代持续推进，扰动中继续前行—机械子行业2020年回顾与展望系列报告五

2020年：工业机器人产销量双增长，国产龙头业绩表现较好

从工业机器人整体产销来看：2020年中国工业机器人累计产量达到23.71万台，同比增长26.81%。2020年中国全年工业机器人销量达到17.15万台，同比增长14.79%，扭转了2018、2019年由于制造业不景气导致的机器人销量放缓的态势。从市场份额的角度来看，2020年国产工业机器人在中国工业机器人市场中整体占比为29.2%，较2019年下降了0.5pct，主要由于外资机器人品牌实行降价策略，挤占了部分国内抗风险能力较差、竞争力较弱的企业市场份额。但是，2020年，国产头部工业机器人厂商出货量排名有较大提升，如埃斯顿、汇川技术、卡诺普、众为兴等。

从工业机器人板块的财报数据来看：2020年，工业机器人板块实现营业总收入161.22亿元，同比增长17.20%；归母净利润3.37亿元，同比下滑56.16%；板块整体毛利率为25.97%，同比增长0.35pct，净利率为2.27%，同比降低3.53pct。板块期间费用率略有增长，其中研发费用率达到7.61%，同比提升1.82pct；减值损失/营业收入为5.04%，较2019年增加了3.57pct。板块经营现金流净额为18.89亿元，同比增长576.70%。总体来看，头部工业机器人企业表现较好，但是疫情期间口罩机相关业务对行业的盈利能力、现金流带来了比较大的波动，不是常态。

2021年：Q1景气度高企，全年有扰动因素但仍是高景气状态

从工业机器人整体产量来看：2021Q1国内工业机器人产量达到78714台，同比增长127.20%，不仅产量创历史新高，同比增速也创新高。进入Q2，增速有所回落所致，但是绝对值还是非常高，行业本身依然处于高景气状态。

从工业机器人板块的财报数据来看：2021Q1工业机器人板块实现营业总收入39.36亿元，同比上升51.12%；归母净利润1.42亿元，同比下降18.32%。板块整体毛利率、净利率分别为22.90%、3.87%，同比分别下降3.45 pct、2.62pct；2020年板块经营现金流净额为18.89亿元，同比增长576.70%；板块减值损失/营业收入为5.04%，较2019年增加了3.57pct。总体来看，依然是头部企业表现较好，但是同样盈利能力和现金流受2020年同期有口罩机相关业务的影响等，呈现出比较大的下滑。

全年展望：受原材料价格上涨、芯片暂时短缺影响，制造业固定资产投资增速近期出现回落，不过依然处于景气水平。长期来看，工业机器人行业受益制造业产业升级趋势，受益劳动力减少背景之下的人工替代趋势。具体下游来看，5月3C行业固定资产投资累计增速回升至27.60%，5月汽车尤其是新能源汽车累计产量增速分别达38.40%和238.90%，有望拉动工业机器人行业需求。

投资建议：重点推荐汇川技术、埃斯顿、绿的谐波，建议关注拓斯达、埃夫特-U等。

从iRobot年报看全球扫地机器人市场趋势

核心要点：从iRobot年报看全球扫地机器人市场趋势

本周iRobot发布2021年财务业绩，并对2022-2024年业绩做出展望。作为海外扫地机器人标杆，iRobot的市场预测及战略规划对国内投资者探究海外市场具有较高借鉴意义。本份财报及相关材料给予的主要信息点体现在：

①海运及原材料影响对21H2业绩造成较大拖累，并将延续影响至22H1，下半年不利因素有望逐步修复缓解；

②2022-2024年业绩预期乐观，收入增速处于12%~22%较高双位数区间，毛利率由21年的35%提升5pct至40%；

③长期维度看，全球扫地机器人前景光明。iRobot判断扫地机仍处于渗透早期（early majority），欧美市场5年CAGR仍有至少20%以上的增速水平（美国30%，部分欧洲国家超30%）；

④同质化竞争日趋激烈，产品硬功能创新、场景化改进及针对性营销是扩大市场的战略方向，近年iRobot中高端产品占比显著提升；

⑤高度重视复购市场，已购人群二次贡献的销售额与盈利水平均超过首次购买者。

投资建议：目前家电板块内的重点公司估值均处于偏低位置，在稳增长政策的预期下，我们预计公司板块将有比较明显的估值修复空间。家电行业目前拥有“2022年相对更好的基本面”、“估值水平整体处于低位”、“公募基金配置少”三大核心优势，重申板块的配置价值。

三条主线布局家电板块公司：

1）把握低估值修复，推荐美的集团（000333.SZ）、海尔智家（600690.SH）、老板电器（002508.SZ）、新宝股份（002705.SZ）。

2）把握景气度较高的子行业，建议重点关注弹性标的表现，推荐亿田智能（300911.SZ）、石头科技（688169.SH）。

3）把握二线龙头的新机会，推荐海信家电（000921.SZ）、莱克电气（603355.SH）。

风险提示：原材料价格上涨风险，需求不及预期风险，疫情反复风险，芯片缺货涨价风险，汇率波动风险等。

扫地机器人专题二：下一阶段谁能胜出？

我们在《阶梯式增长模型：如何把握扫地机行业景气周期》中指出行业的发展是阶梯式增长，包括颠覆式创新、渐进式创新和停滞期，并且认为行业如果进入到渐进式创新阶段，需要关注产品、供应链体系和营销能力等综合竞争力。本篇报告着力于微观企业层面，从管理背景、产品体系（研发、生产和产品）和市场体系（营销和渠道）三个层面对行业的重点公司进行评估，回答什么样的公司将在下一个阶段竞争力？

龙头企业打法各不相同。1）团队背景：科沃斯管理层多是贸易或制造业出身，擅长产品销售及大规模制造，供应链和营销能力较强；石头科技管理层多是技术开发或产品经理出身，企业文化属于技术导向型，产品设计与技术创新实力较强。2）研发：石头科技研发费用率显著高于科沃斯，从研发体系看，科沃斯采取机器人、小家电事业部研发中心并举的研发体系；石头科技采用基础研究院和产品事业部相结合的模式。从专利储备看，科沃斯数量更多，石头在不断赶超。从产品落地看，科沃斯推新速度更快、产品矩阵更全。石头科技致力于打磨产品，产品SKU精简。3）生产：石头科技专注研发设计，全部采用委托加工的方式。科沃斯ODM起家，自建产能提升效率。4）产品：科沃斯多系列覆盖低中高端市场，旗下产品基本实现热门技术功能全覆盖。石头科技坚持技术驱动路线的创业路径，主要聚焦中高端市场且产品力较为突出。5）渠道：科沃斯国内渠道线上线下结合，海外自建渠道稳步耕耘，积极推进全球化渠道布局；石头科技经销模式快速渗透，外销打入海外较成熟市场。6）营销：科沃斯营销投入高，全平台发力。石头科技营销投入相对较低，在新兴媒体渠道营销上发力，并关注海外市场营销。

哪种风格的企业能够更好踏上行业周期节奏？从长期来看，技术创新是推动行业发展的最主要动力，再怎么强调创新能力也不为过。在行业处于颠覆式创新阶段时，竞争主要聚焦于产品创新，生产并不是获取高附加值的环节。外包代工的生产模式有助于初创企业的扫地机器人产品快速上市，及时转换研发成果。但是，当行业进入到渐进式创新阶段，行业渗透率的提升需要依靠成本降低做进一步推动，企业供应链管理能力的重要性将凸显。

投资建议：扫地机器人龙头公司已经积累了先发优势，在越来越比拼综合竞争的情况下，小公司弯道超车的难度在加大，核心推荐石头科技（补齐短板，明年改善可期）和科沃斯（综合实力突出，高激励目标彰显信心）。

风险提示：芯片缺货、海运运力紧张、原材料价格上升、行业增速不及预期等。

公司研究

埃斯顿(002747):Q2业绩短期承压，内资工业机器人龙头地位进一步加强——工控/工业机器人系列报告

受疫情与国际形势影响，Q2收入承压

公司2022H1营收小幅增长，Q2单季度收入承压，主要由于：①疫情、原材料价格高涨使得行业景气度不及预期，根据国家统计局披露的数据，2022年上半年国内工业机器人产量为20.24万套，同比下降11.2%；②国际地缘冲突导致海外订单交付延期，加之海外业务由于欧元贬值折算的收入相应减少，2022H1公司海外地区实现收入5.73亿元，同比减少8.82%。

具体来看，①工业机器人及智能制造系统业务实现收入11.80亿元，同比增长8.71%，受益于公司继续坚持“通用 细分”战略，对战略性新兴行业加大投入，进行定制化开发。面临疫情等不利因素影响，公司订单仍然实现持续增长。2022H1，公司工业机器人在国内销售8250台，同比增加90.88%，市场份额达到6.75%，同比增加3.20pct。

②自动化核心部件及运动控制系统实现收入4.76亿元，同比减少0.17%，主要由于受到疫情管控叠加上游通胀、出口新增订单减少等因素，通用自动化的行业景气度承压；疫情防控带来的物流及人员商务交往的阻断，也推迟了公司自动化解决方案产品的有效实施及交付。

H1盈利能力同比基本持平，环比改善态势持续

2022H1，公司毛利率、净利率分别为33.14%、4.61%，同比分别-0.07、 0.58个pct。

毛利率同比基本持平，主要受益于公司对营业成本的有效控制。2022年上半年芯片等重要原材料仍然处于上涨趋势，公司通过优化供应链、提升国产替代、实施制造精益管理及降本增效措施，有效控制营业成本。具体来看，工业机器人及智能制造业务毛利率34.05%，同比下降0.46个百分点，自动化核心部件业务毛利率30.88%，同比上升0.62个百分点，产品毛利率基本保持稳定。

净利率同比小幅上升，主要由于：①期间费用率保持稳定，2022H1期间费用率31.97%，同比增长0.99个pct，其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为8.26%、10.51%、2.10%、11.10%，同比分别-0.17、-2.25、 0.93、 2.48个pct，财务费用率上升是由于公司规模扩大带来的利息费用增加以及汇兑收益同比减少，研发费用率上升是由于公司持续加大研发投入，推进Cloos国产化与下游行业开拓。②2022H1非经常损益4178.97万元，同比增长189.30%，主要由于公司放弃参与中设智能经营决策，导致计量方式改变，带来的公允价值变动收益3876.36万元，同比增长11 611.40%。③公司对历史合同进行处理，2022H1长期应收款计提信用减值损失共计2546.88万元，同比大幅增加。

展望未来，随着收入体量继续增长，公司的规模效应有望逐步体现。此外，通过优化供应链、提升国产替代、实施制造精益管理，公司预计将有效控制成本，实现盈利能力持续改善。2021Q4至2022Q2，公司单季度毛利率环比正在逐步上升，由29.37%提升至33.52%，增长了4.15个pct。

公司市场地位持续提升，产能扩张、全产业链和国际化布局推动公司进一步加强领先优势

公司市场地位持续提升：根据睿工业披露的数据，2022H1公司工业机器人在国内销售8250台，市场份额达到6.75%。其中，Q2单季度公司国内工业机器人销量4740台，同比增长93.47%，市场份额达7.83%，同比增长4.35个pct，超过库卡和ABB达到国内第三，在内资企业中继续排名第一。

产能持续扩张，全产业链和国际化优势继续凸显：①公司已建成国内首家由自主机器人生产机器人的自动化和信息化的智能工厂，实现了机器人本体生产的自动化、信息化，正在建设中的总部二期项目将于2023年建成，投产后预计实现年产5万台套。②公司覆盖了包括自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人及机器人集成应用的智能制造系统的全产业链，能够为行业客户提供定制化、个性化运动控制解决方案，通过持续多年研发高投入不断开发新产品和新技术，构建了从技术、质量、成本、服务到品牌的全方位竞争优势。③公司陆续收购TRIO、Cloos等全球细分领域的优秀企业，研发团队分布全球多地，为公司长远发展和核心竞争力持续提升提供保证。埃斯顿将完善的机器人产业生态链同Cloos高超的焊接工艺算法及经验相结合，相继推出多款WAS系列高速弧焊机器人，成为中国首个全面布局焊接产业链的机器人品牌，拥有焊接机器人、数字化焊接电源、手工焊接电源，同时为各个行业提供完整的焊接数字化解决方案。

风险提示：制造业景气度下行风险；工业机器人行业竞争激烈风险；原材料涨价及供应链波动风险；疫情造成生产交付不及预期风险。

柏楚电子(688188):疫情之下行业承压，期待焊接机器人新增长点

柏楚电子发布2022年半年报，业绩符合预期

2022年上半年，公司实现营收4.09亿元，同比下滑12.36%；实现归母净利润2.48亿元，同比下滑16.76%；实现扣非后净利润2.39亿元，同比下滑12.99%。

2022Q2单季度，公司实现营收2.18亿元，同比下滑21.66%；实现归母净利润1.45亿元，同比下滑19.11%；实现扣非后净利润1.36亿元，同比下滑15.19%。

疫情影响接单及交付能力，业绩略有下滑

宏观经济下行以及受新冠疫情影响，物流收发及下游客户复工复产进度受阻，公司上半年业绩表现逊于历史同期。不过，公司在行业内的领先地位依然稳固，中低功率方面，板卡系统国内市场占有率仍然稳居第一；高功率方面，总线系统进一步加快进口替代的步伐，国内市场占有率持续提升。展望全年，激光行业需求有望恢复，叠加公司高功率控制系统产品市占率持续提升、智能切割头快速放量，2022年公司收入端仍有望实现稳步增长。

高功率切割系统、智能切割头业务持续突破

分业务来看，2022年上半年板卡系统、随动系统、总线系统、其他业务分别实现营业收入1.09、1.04、0.77、1.20亿元，同比变动-31.47%、-35.72%、 16.59%、 48.02%。从事智能切割头业务的主体上海波刺2022年上半年实现收入0.70亿元，同比增长114.84%，控制系统 智能硬件“软硬件协同，智能化控制”的产品组合策略效果显现。

盈利能力稳定，期间费用管控良好

2022H1公司综合毛利率同比小幅下滑1.78pct至78.96%，主要系毛利率较低的智能切割头业务收入占比提升所致。归母净利率下滑1.89pct至62.18%，营收下滑但净利率保持稳定。

焊接机器人新产品浮出水面，有望成为公司新增长点

钢构焊接自动化改造需求迫切，公司依托五大核心技术，开发焊接离线编程软件和焊接控制系统，以解决小批量、多种类非标工件的柔性加工。公司已于7月14号发布与鸿路钢构合作的焊接控制系统产品，产品正在产线测试阶段，焊接控制系统业务有望成为公司新增长点，长期市场规模有望达到280亿元。

风险提示：中低功率市场竞争加剧风险、高功率市场开拓风险、新产品研发及推广不及预期。

禾川科技(688320):全产品布局工业自动化，深度制造构建竞争优势——工控&工业机器人系列报告

深耕工业自动化领域逾十年，致力整体解决方案供应

公司专注于技术驱动的工业自动化控制核心部件及整体解决方案供应，主要产品为伺服系统和PLC，并逐步向上下游拓展至工控芯片、传感器、数控机床等领域，覆盖工业自动化控制设备各层级。产品下游应用领域广泛，以光伏、锂电池、机器人等高端制造业为主。公司注重研发投入，2021年研发费用率达11.58%，高于行业9.03%的平均水平。

近四年营收复合增长率达38%，产品调整使盈利能力短期承压、长期盈利可期。2018-2021年，公司营业收入CAGR为38.47%，归母净利润CAGR为29.86%，实现较快增长。2022H1，公司营业收入为4.67亿元，同比增长26.37%，归母净利润0.57亿元，同比下滑3.49%，盈利能力下降主要由于部分原材料采购价格上涨和公司对老产品采取了“以价换量”的销售策略。展望未来，随着原材料价格回落和新产品推广完成，公司有望实现盈利能力回升。

伺服系统业务：行业高成长性与内资品牌领先地位支撑业绩上行

公司伺服系统业务受益于制造业转型升级和国产替代步伐加速：1）公司主要产品的下游中，锂电、光伏、机器人、3C等新兴制造业占比较大，这些行业景气相对较高，尤其是光伏、锂电、半导体行业需求增长迅速；2）作为内资伺服第二名，公司将借助国产替代趋势获得更多客户，内资伺服领先地位有望强化。

公司伺服系统产品持续升级，业务收入高速增长。2015年来，公司相继推出多代自主研发的伺服驱动器、伺服电机，并成功实现编码器及编码器芯片的自主研发，产品性能对标国内外先进水平。2018-2021年，公司伺服系统收入从2.32亿元增长至6.59亿元，CAGR达到41.71%。

PLC业务：多年积淀与伺服配套解决方案开启业绩增长通道

小型PLC国产化进程加快，中大型PLC未来将受益政策支持。2021年国内PLC市场规模158.48亿元，小型和中大型PLC各自占比约50%。近年来内资品牌小型PLC技术能力不断进步，凭借较高性价比和定制化机型开发能力推动国产化加速发展。中大型PLC行业中目前外资仍占比较高，但未来有望受益下游客户供应链安全保障策略。 公司PLC积淀深厚，产品升级换代 搭配销售有望迎来业绩爆发。经历十年积淀，公司实现了小、中、大型PLC产品全覆盖，2021年下半年推出全新型号的Q系列 PLC。但是，由于产品迭代过程中老产品实行“以价换量”政策而新产品占比较低，2021年公司PLC收入0.40亿，同比减少30.08%。2022年，随着新品的客户认可度提高、自制芯片能力提升和“PLC 伺服/变频器解决方案”的推进，预计公司PLC业务收入将快速增长。

面向未来：整体布局规划与深度制造能力打造清晰成长路线

公司实现产品全面布局与规划四大板块方向，紧跟工业自动化发展趋势。目前，公司已拥有完整的工业自动化核心产品布局，能够为客户提供一体化解决方案。远期来看，公司将凭借在工控产品、工业机器人、产业机器、数字化工厂等领域的布局进入更为广阔的市场空间。

公司具备核心部件自研能力与深度制造能力体系，为产品拓展打下坚实基础。公司始终重视研发，拥有关键核心部件自主研发能力，在此基础上打造了强大的深度制造能力体系。这一体系的优势明显：1）能够开发出具有更高性能和更适应客户需求的产品；2）有助于公司控制成本、实现柔性化生产和保障产品品质；3）公司内部能实现各产线信息可共享、最佳产能可规划、生产流程可追溯，进一步降本提质。

风险分析

原材料价格波动风险；新冠疫情反复影响；新产品研发进展不及预期风险。

拓尔思(300229):疫情和并表差异影响营收增速，机器人业务与头部公司展开合作

事件：根据公司公布的2022年中期业绩报告，2022年上半年，公司实现营业总收入4.25亿元，同比增长8.53%，实现归母净利润7463.09万元，同比增长36.19%。

1、上半年收入受疫情和并表范围变化影响增速放缓，毛利率持续提升凸显公司业务模式转型效果。公司人工智能、大数据软件产品和服务合计营收占比达72%，其中人工智能软件产品和服务收入（占比19.81%)增长较快，同比增长88.99%，包括安全产品在内的自主研发的技术产品和服务合计收入占比超85%，且毛利率均超过70%，具有较高的盈利能力。此外，2022年上半年的并表收入并不包含去年同期含有的成都子公司配套商业房产项目和原控股子公司耐特康赛的互联网营销收入。2022年上半年业务综合毛利率67.95%，同比提升7.3pct，实现连续6个季度的毛利率提升。

2、公司已成立机器人研究中心，正在与优必选公司、小鹏公司等相关企业进行共同研究和探索。人形机器人在语义理解的需求更高，对NLP技术有着潜在刚性需求。公司在人工智能领域专注于语义智能技术的研发和产业化，可以通过算法让计算机更深层次的理解人类语言包含的信息和知识，从而进行类人的理解、分析和决策。

3、公司新兴业务发展迅速，在知识产权、专利、金融风控等方面也进行了积极拓展。2022年上半年，公司与知识产权出版社签订《战略合作协议》，依托公司在人工智能、大数据、搜索引擎等领域的先进技术和知识产权出版社在专利信息服务应用场景及专利大数据等方面优势，拓展专利智能检索、专利分析、生物多样性基因库建设、国家十大战略行业知识产权数据库、能源和金融等领域。金融风控和产业大数据领域，公司通过SaaS模式和区域代理商实现产品逐步由标杆项目向中小企业渗透，扩大覆盖市场，推进业务快速发展。

风险与提示：新业务发展不及预期、渠道建设和拓展不及预期、政府采购预算下滑等。

汇川技术(300124)：扣非净利率承压，各板块成长性值得继续期待

事件一

公司2021年营收179.43亿元，同比增长55.87%，归母净利35.73亿元，同比增长70.15%；扣非后归母净利29.18亿元，同比增长52.55%。其中，Q4单季度实现营收45.95亿元，同比增长34.65%，归母净利10.82亿元，同比增长79.70%；扣非后归母净利5.01亿元，同比增长3.10%。

事件二

2022年一季度，公司实现营收47.78亿元，同比增长40.01%，归母净利7.17亿元，同比增长11.00%；扣非后归母净利6.98亿元，同比增长11.62%。

2021业绩保持较高增速，龙头效应持续发挥

2021年，尽管下半年边际增速有所放缓，但公司全年业绩仍保持高速增长，主要由于：1）主要业务需求较为旺盛，其中通用自动化、工业机器人需求呈现前高后低，全年同比分别增长约65%、111%；新能源汽车业务全年维持高景气度，同比增长171%；电梯业务需求虽然边际下滑，但全年仍有14%的稳健增长；2）公司保供保交付策略有效落地，有效抢占市场份额；3）公司国产龙头品牌效应持续体现，大客户认可度高。

2021毛利率下滑，非经常性损益推动净利率提升

2021年，公司毛利率、净利率分别为35.82%、19.92%，同比分别-3.14、 1.67个pct。

毛利率降低主要由于：1）产品结构变化，新能源汽车&轨道交通业务收入同比增长141.94%，高于公司整体增速，但是毛利率仅21.91%，拉低了公司整体毛利率；2）大宗商品&芯片价格上涨。

净利率增长主要由于：1）公司规模效应逐步体现，在工薪酬上涨、股权激励费用分摊增加和战略投入增加的同时，期间费用率仅19.70%，同比下降1.32个pct。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为5.85%、4.83%、-0.38%、9.39%，同比分别-1.72、-0.21、 0.10、 0.50个pct；2）公司非经常性损益达到6.55亿元，同比增长250.21%，主要来自投资收益和政府补助。

2022Q1保持稳健增长，业绩符合预期

2022Q1，公司实现营收47.78亿元，同比增长40.01%，归母净利润7.17亿元，同比增长11.00%，符合预期。毛利率、归母净利率分别为34.57%、15.01%，分别同比下降4.78、3.92个pct，主要由于产品结构调整和原材料成本压力持续。期间费用率21.18%，同比增长0.78个pct，主要由于研发投入较多。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为5.75%、5.02%、-0.27%、10.68%，同比分别-0.95、 0.09、-0.12、 1.77个pct。

经营目标稳健，长效激励持股计划彰显信心

公司年报披露2022年度经营目标为收入同比增长25%~50%，归母净利润同比增长10%~30%。第五届董事会第十二次会议决议公告披露公司2022年度长效激励持股计划达成条件为实现归母净利润42亿元，展现较强业绩增长信心。

风险提示：制造业景气持续下滑风险；新能源汽车相关业务拓展不及预期风险；原材料及芯片成本继续上涨风险。

汇川技术的复盘与展望——工控与工业机器人系列深度

研究背景：十年十倍养成记

公司成立于2003年，始终聚焦工业领域的自动化、数字化、智能化，专注“信息层、控制层、驱动层、执行层、传感层”领域的研发与生产，其核心技术就是对电机轴的控制，包括变频器、编码器、伺服控制、矢量控制等技术。经过18年的发展，公司已成为中国领先的工业自动化产品供应商和新能源汽车电控产品供应商。2007-2020年，公司营业收入由1.59亿元增长至115.11亿元，CAGR达到38.99%；归母净利润由0.49亿元增长至21.00亿元，CAGR达到33.44%。其中，2010-2020年的十年间，归母净利润由2.20亿元增长至21.00亿元，增长接近10倍。相较于工控、新能源车电机电控和动力总成系统的同行，公司营业收入、归母净利润无论是绝对值还是CAGR都处于前列，我们认为公司在两个方面做得比较出色：一是治理结构；二是业务发展路径的选择。

治理结构复盘：团队极具凝聚力与战斗力

管理团队具有极强的凝聚力：公司当前管理层主要来自19人创始团队，具备相关专业学历背景及工作背景，大部分曾于华为电气和艾默生担任管理、技术或销售岗位要职，整体从业经验丰富，技术底蕴雄厚。与初上市时相比，除了由于募资活动造成股权有所分散和少量人员变动以外，公司股权结构基本保持稳定，实控人仍为朱兴明，核心管理团队持股比例高。

管理团队始终保持极强的战斗力：公司自2003年成立至今，业务由单一的变频器、电梯一体化控制器发展至覆盖通用自动化、电梯电气大配套、工业机器人、新能源汽车、轨道交通五大领域，并不断改进经营方式，为客户提供更加丰富解决方案，深入创造价值；公司组织变革管理能力较强，不断发现问题和解决问题，目前已经进入第四阶段的组织架构搭建期；截止目前，公司一共进行了五期股权激励并发布了长效激励持股计划（草案），覆盖公司董事、高管、中层管理人员及核心技术人员，深度绑定核心成员利益。

业务发展复盘：善于选择方向，逐步构建三大基本盘

公司第一桶金来自电梯行业，受益国内地产基建投资：国内地产基建投资推动电梯行业在过去20年蓬勃发展，公司通过多年深耕电梯控制领域成长为业内龙头企业。2019年，公司收购了贝思特，进一步实现国内中高端电梯全市场覆盖，并将市场空间由50亿元左右的电梯一体化及专机，拓展至530亿元左右的电梯大配套（2021年合计）。同时，公司电梯电气整体解决方案能力进一步提升，能帮助客户进一步降低生产成本，增强客户粘性，推动公司巩固并扩大市场占有率。

公司第二桶金来自通用自动化与工业机器人，受益制造业升级和国产化：尽管存在一定扰动因素，但是长期来看，通用自动化行业受益制造业产业升级趋势和劳动力减少背景之下的人工替代趋势，属于优质赛道。公司通用自动化产品也由最初的单一产品变频器 ，逐渐丰富至当前的包含变频器、伺服系统、编码器、PLC&HMI、视觉系统等在内的多样化产品，并且通过提供创新的行业专机或“工控 工艺”的综合产品解决方案，在多个细分行业确定了领先地位。根据MIR睿工业披露的数据，2020年变频器、伺服（含通用与专用伺服）、PLC和HMI市场规模分别为301.4、203.7、130.0、40.7亿元，公司变频器市场份额为前三名，伺服市场份额已成为第一名，PLC&HMI目前市场份额较低但未来将快速提升。

公司第三桶金来自汽车行业，受益电动化浪潮：新能源车市场进入市场驱动期，渗透率快速提升，电机电控市场需求处于爆发期。公司自2008年起就正式成立新能源部门，目前已经可以为新能源商用车、新能源乘用车提供低成本、高品质的综合产品解决方案与服务。2020年，公司在国内新能源汽车电控系统市场份额达到10.6%，排名第二。根据我们的测算，2021年中国电机电控市场规模合计约240.95亿元，到2025年将达到514.46亿元；公司在商用车电机电控市占率保持较高水平的同时，乘用车电机电控市占率有望达到15-20%，成长为行业龙头。

定增顺利发行，募资主要用于升级业务结构，增强资本实力及盈利能力

2021年7月13日，公司发布2020年向特定对象发行股票并在创业板上市的公告，成功募资21.3亿元。此次定向增发主要有以下有三大作用：①升级业务结构，推进公司整体发展战略；②增强公司资本实力，提高公司抗风险能力；③增强公司持续盈利能力，促进可持续发展。其中，公司使用募集资金约8.2亿资金用于收购汇川控制49%股权，实现对汇川控制的100%控制。此次收购有利于加大公司对PLC/HMI产品的投入，缩小与国际巨头之间的差距，提升公司通用自动化产品的竞争力及市场占有率。

风险提示：制造业景气下滑风险；新能源汽车相关业务拓展不及预期风险；原材料成本上涨风险。

微创机器人-B(2252):技术水平迎头赶上，核心产品收获期将至

手术机器人大时代，行业市场空间广阔。

微创机器人通过自研 对外合作成为国内龙头。公司布局腔镜、骨科、泛血管、经自然腔道和经皮穿刺五大手术机器人“黄金赛道”。产品组合包括两款已获NMPA批准的产品及八款处于不同研发、临床、注册阶段的候选产品。公司作为国内手术机器人行业中技术能力成熟、产品布局全面、注册进度领先的龙头公司，有望快速推进图迈与鸿鹄的商业化，实现收入的快速增长。

腔镜机器人：技术水平先进，二代产品预计2023年上市。图迈的泌尿外科适应症临床试验显示其安全性良好，有效性不劣于达芬奇Si，现已获批上市应用于该适应症；图迈二代的多学科注册临床试验已于2022年1月顺利完成全部入组，预计将于2023年第一季度获批，成为全球第二个、国产首个全面覆盖胸腔、腹腔、盆腔领域重要复杂术式的腔镜手术机器人。依托产品性能优势、微创平台渠道优势及产品性价比优势，图迈有望快速商业化。

关节置换机器人：鸿鹄研发进度领先，国际化潜力巨大。公司构建“设备 配套耗材 骨科植入物”骨科手术机器人生态，有望和微创骨科产品形成协同；公司重视国际化，鸿鹄有望于2022年在中国及美国获批上市，成为首款在美国上市的中国手术机器人。

掌握底层技术并建立专利壁垒，有望维持先发优势。手术机器人研发壁垒较高，公司在机器人本体设计、控制算法、电气工程、影像导航和精准成像5项核心技术方面积累深厚，具备机械臂和三维电子腹腔镜的自主研发能力。图迈是自研程度最高的国产手术机器人之一，使用公司自研的机械臂，通过采购上游零部件自主安装生产。

风险提示：持续亏损风险，医疗事故风险，行业政策风险等。

雷赛智能(002979)：业绩短期承压，伺服系统助力长期成长——工控和工业机器人系列报告

事件一

公司2021年实现营业收入12.03亿元，同比增长27.13%，归母净利润2.18亿元，同比增长24.05%；其中Q4单季度营业收入2.74亿元，同比增长9.02%，归母净利润0.32亿元，同比增长1.90%。

事件二

公司2022年一季度营业收入3.02亿元，同比增长1.05%，归母净利润0.55亿元，同比减少10.64%。

深耕运动控制行业，2021全年实现较快业绩增长

公司2021年业绩增长主要来自于：①行业景气度较高，根据MIR睿工业披露的数据，2021年国内工业自动化整体市场规模达到2922.79亿元，同比增长16.82%，其中通用伺服市场规模达到233.27亿元，同比增长40.15%。②公司提升在基础电子、半导体、3C制造、光伏、锂电、物流等细分行业的附加值和系统解决方案能力，获得了更多市场份额，伺服系统类业务2021年实现营业收入3.17亿元，同比增长48.26%，高于行业增速；步进系统及控制技术类业务分别实现收入5.88亿元和1.81亿元，同比增长18.84%和22.21%。

产品结构调整、原材料成本和研发投入导致2021年利润率承压

公司2021年实现归母净利润2.18亿元，同比增长24.05%，略低于营业收入增速，公司整体毛利率为41.64%，同比减少0.98个pct，净利率为18.15%，同比减少0.45个pct。综合来看，近年来公司毛利率维持在40%以上，2021年公司盈利能力略有降低，主要由于：①2021年伺服系统业务整体增长较快，其毛利率较低，为33.64%，拉低总体毛利率；②原材料涨价、芯片供应紧张状况持续，带来成本压力；③2021年期间费用率为23.62%，同比增长1.49个pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为7.52%、5.29%、11.28%和-0.46%，同比分别 0.52、-1.18、 2.04和 0.12个pct，其中公司研发费用大幅提升，同比增长55.19%，系公司注重提升研发实力，加大研发投入和新增研发人员所致。

分产品来看，伺服系统助力增长，运控布局不断优化

1）步进系统类业务：①公司是国内步进系统龙头企业，市占率超过35%，行业领先优势明显；②公司通过持续优化闭环步进控制算法和增加新产品新功能，提高了闭环步进产品附加值和竞争力、进一步提升了步进产品线的市场占有率和市场领导地位。

2）伺服系统类业务：①2017-2021年，公司伺服系统类业务（包括交流伺服和低压伺服）收入规模由0.69亿元增长至3.17亿元，CAGR达到28.90%，保持较高增速；②低压伺服系统方面，受益于国内喷印写真设备行业、纺织服装设备行业的恢复性增长，以及AGV设备行业的市场突破，2021年收入同比增长47.50%；③交流伺服系统方面，公司交流伺服第七代L7系列以及第八代L8高端系列表现良好，在光伏、锂电、机器人等新兴市场取得突破性进展，2021年收入同比增长52.30%

3）控制技术类业务：①受益于5G应用逐步普及、半导体国产化进程加快、3C项目型订单需求增长和集中交付，自动化设备需求持续增长；②公司近两年推出的小型运动控制PLC、中型运动控制PLC等新产品贡献收入增长迅速，运动控制卡实现稳步增长，并且扩展到更广的行业应用。

2022Q1利润下滑主要受疫情影响

2022年一季度，公司实现营收3.02亿元，同比增长1.05%，归母净利润0.55亿元，同比下降10.64%，业绩增速下降主由于广深疫情影响公司生产交付。毛利率、净利率分别为40.51%、18.24%，同比分别下降1.43、2.39个pct，主要由于疫情影响公司生产交付进度，但是费用支出较为刚性且持续加大研发投入。具体来看，公司期间费用率22.54%，同比增长2.00个pct。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为7.09%、4.54%、0.28%，同比分别 0.61、-1.17、 0.78个pct，研发费用率为10.63%，同比增长1.79个pct。

风险提示：制造业景气下滑风险；原材料成本上涨风险；疫情影响交付风险。

绿的谐波(688017)：疫情影响Q1业绩，不改高增长趋势

2022年一季度，公司实现营业收入0.94亿元，同比增长22.01%；归母净利润0.37亿元，同比增长0.18%；扣非后归母净利润0.26亿元，同比增长10.78%。

业绩略低于预期系疫情影响公司生产交付，需求仍然良好

相比2021Q4收入、归母净利润、扣非后归母净利润同比增速分别为82.95%、154.36%、203.97%，2022Q1上述三个指标增速均环比有所下降，主要由于：①2022Q1，尤其是3月，华东地区疫情形势较为严峻，导致物流运输受阻，公司原材料采购和产品交付节奏明显受影响；②2021Q1公司收入和归母净利润基数较高。

从需求端来看，公司2022年一季度末合同负债、存货分别为0.08、1.97亿元，同比增长43.54%、53.85%，表明目前公司订单依然保持较快增长，需求仍然良好。

股份支付和研发费用增加导致净利率承压

2022Q1，公司毛利率、净利率分别为52.42%、38.89%，同比分下降0.18、8.47个pct。其中净利率下降较为明显，主要由于期间费用率达14.88%，同比增加7.15个pct。具体来看，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为1.42%、6.18%、-4.94%、12.23%，同比分别-0.28、2.85、 1.14、 3.43个pct。其中，管理费用率增加主要由于公司2021年推行股权激励，2022Q1计提约200万股份支付费用；研发费用率增加主要由于公司继续加强研发投入力度。

下游长期需求向好，应用领域持续拓展

从长期需求来看：一方面，人工成本上升以及老龄化，持续推动机器人对人工的替代，公司谐波减速机持续受益。另一方面，公司产品品类持续拓展，应用领域不止于工业机器人。①就谐波减速机来讲，由于具有自身体积小、传动比大等优点，加之公司创新底层数理模型，大幅提升产品刚性指标，为谐波减速器打开了大量新的应用场景，应用领域从工业机器人拓展至数控机床、医疗器械、半导体设备（E系列）、新能源设备等多个领域。②公司产品除了谐波减速机，还有一体机、精密液压件等新品，可分别用于数控机床、人形机器人等市场。综上①②，2021年，数控机床、医疗器械行业为公司贡献收入0.24、0.14亿元，同比分别增长231.60%、237.34%。

从短期需求来看：根据睿工业统计数据，2022Q1，国内工业机器人销量同比增长20.50%，虽然整体边际增速有所放缓（2021Q4增速为28.08%），但是公司结构性需求仍然旺盛，一方面，公司虽然在国产工业机器人市场的份额超过60%，但是国内头部工业机器人企业处于份额提升期，产销增长高于行业。另一方面，协作机器人销量2022Q1同比增速达到45.76%，仍保持高于机器人行业总体的增长态势，协作机器人所有关节都用谐波减速机，推动谐波减速机持续快速增长。综上两方面，加之公司产品价格较国外同类产品低20-30%，判断公司产品仍将处于供不应求状态。

产能处于快速释放期，有望满足下游旺盛需求：公司募投项目建设精密谐波减速器生产线及配套设施项目正加速推进，该项目达产后，可实现新增谐波减速器产能50万台，2021年年底公司产能达到30万台，预计2022年底产能将达到50万台（含原有9万台）。

风险因素：制造业投资增速下行；国内出现强有力的竞争对手导致公司盈利能力下行。

埃斯顿(002747)：利润率短期承压，全产业链优势继续凸显

事件一

公司2021年实现营业收入30.20亿元，同比增长20.33%，归母净利润1.22亿元，同比减少4.75%，扣非后归母净利0.67亿，同比增长9.71%；其中Q4单季度营业收入7.19亿元，同比减少3.78%，归母净利润0.34亿元，同比减少19.94%，扣非后归母净利润0.04亿，同比增长138.14%。

事件二

2022年Q1营业收入8.05亿，同比增长26.59%，归母净利润0.60亿，同比增长83.70%，扣非后归母净利0.25亿，同比增长12.18%。

扣非业绩增长稳健，全产业链竞争优势明显

2021年，公司营收和扣非后归母净利润保持稳健增长，具体来看，①工业机器人及智能制造系统实现收入20.23亿元，同比增长20.42%，受益于公司继续坚持“通用 细分”战略，工业机器人抢占市场份额成效显著，同时充分利用自主核心部件、成本、质量和定制的竞争优势拓展机器人细分市场，巩固在新能源、金属加工等行业的领军地位，2021年公司工业机器人本体销量达到1.1万台左右，较2020年5000-6000台同比增长约100%，继续位列内资品牌第一名，国内工业机器人本体及工作站业务收入增长104.70%，焊接工业机器人业务收入增长153%。②自动化核心部件及运动控制系统实现收入9.98亿元，同比增长20.14%，主要受益于公司充分发挥TRIO全球运动控制专家地位和自身具备的自动化核心部件和机器人的综合优势，推动基于TRIO的运动控制解决方案和机器人 运动控制一体化的机器自动化单元解决方案业务快速增长，运动控制解决方案已经成为核心部件业务的重要部分。

公司2021年Q4单季度营业收入同比下降，主要由于：①智能制造系统集成业务整体战略收缩，重点布局锂电行业，2021年收入下降25.29%；②全球供应链波动，导致海外零部件供应有延迟。

盈利能力短期继续承压，长期有望改善

2021年毛利率、净利率分别为32.54%、4.04%，同比分别-1.59、-1.06个pct。

毛利率下降主要由于：①公司产品所需的主要原材料包括电子料、磁钢及机器人铝制金属结构件、减速机等，磁钢、减速机等部件所需的金属原材料价格维持高位，芯片及部分零部件的缺货情况持续；②尽管工业机器人及智能制造系统业务通过提升产品竞争力，毛利率达到32.46%，同比增长0.15个pct，但是自动化核心部件及运动控制系统业务由于疫情、汇率和高毛利产品销售减少，毛利率仅32.71%，同比减少5.09个pct。

净利率下降，除毛利率因素外，主要由于2021年公司非经常损益0.55亿元，同比减少18.00%，系2020年公司处置将军路土地导致基数较高所致。

展望未来，随着公司收入规模继续增长，未来规模效应和费用管控作用将逐步体现，盈利能力有望迎来改善。

公司继续保持内资品牌领先地位，全产业链和国际化优势继续凸显

公司继续保持内资品牌领先地位：①根据睿工业披露的数据，2021年，公司国内工业机器人销量1.12万台，同比增长98.00%，在国内传统工业机器人市场份额达到4.11%，同比增加0.95个pct，继续保持内资第一地位；②2022年Q1，公司国内工业机器人销量3150台，同比增长61.79%，市场份额达5.14%，同比增长1.36个pct。

全产业链和国际化优势继续凸显：①公司覆盖了包括自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人及机器人集成应用的智能制造系统的全产业链，能够为行业客户提供定制化、个性化运动控制解决方案，通过持续多年研发高投入不断开发新产品和新技术，构建了从技术、质量、成本、服务到品牌的全方位竞争优势。②公司陆续收购了英国TRIO、德国M.A.i.、德国CLOOS等海外公司，国内国际市场整合效果明显。2021年，焊接工业机器人业务收入在中国市场实现153%的高速增长，WAS系列工业机器人顺利发布并在下游客户中成功部署；TRIO针对国内市场的运动控制解决方案产品国产化布局基本完成。

风险提示：制造业景气度持续下行风险；工业机器人行业竞争激烈风险；疫情造成生产交付不及预期风险。

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