中煤能源财务分析报告结论和建议（煤电矛盾导致年度大亏损）

中煤能源财务分析报告结论和建议（煤电矛盾导致年度大亏损）同时，公司应收账款和存货也明显上升，数据显示，截止2021年末，公司应收账款29.19亿元，同比增长20.17%；存货24.71亿元，同比暴增318.10%，两项合计约占流动资产21.44%，这一结果直接导致流动资金受到挤占。①在负债水平大幅提升之下，公司经营现金流却异常紧张。报告期内，江苏国信经营现金流量净额为-17.11亿元，比上年同期减少约99.35亿元。4月29日，江苏国信正式披露了2021年年度报告。数据显示，公司在2021年实现营业收入288.8亿元，同比增长33.14%；归属净利润为亏损3.43亿元，同比暴跌115.08%；扣非净利润为亏损5.92亿元，同比暴跌126.37%，这也是该公司“借壳”上市以来，首次年度亏损。此外，2021年江苏国信连续两个季度出现亏损也使得该公司资产负债率大幅上升，最终导致财务费用大幅挤占了公司利润。①截止2021年底，公司资产负债率达52.69

年度大亏损，能否靠市场机制自救？

文 | 商小包

去年以来，由于国内煤炭价格持续高企，各地火力发电厂皆呈现成本倒挂、利润暴跌等状况，江苏本土最大火电公司江苏国信（002608）也未能幸免。

尽管去年发电量和售电量大幅增加，但由于煤炭价格暴涨，江苏国信去年出现了整体上市以来首次亏损。不过随着煤炭限价和电价上浮政策的出台，公司的盈利状况在一季度勉强实现盈利，短暂的扭转了去年下半年的大幅亏损。

首现年度大亏损，负债骤增近百亿

4月29日，江苏国信正式披露了2021年年度报告。数据显示，公司在2021年实现营业收入288.8亿元，同比增长33.14%；归属净利润为亏损3.43亿元，同比暴跌115.08%；扣非净利润为亏损5.92亿元，同比暴跌126.37%，这也是该公司“借壳”上市以来，首次年度亏损。

此外，2021年江苏国信连续两个季度出现亏损也使得该公司资产负债率大幅上升，最终导致财务费用大幅挤占了公司利润。①

截止2021年底，公司资产负债率达52.69%，比上年末上升5.48个百分点；利息支出费用10.25亿元，同比增长20.16%；有息负债高达311.36亿元，比上年同期大幅增长81.04亿元，增幅超35%。

在负债水平大幅提升之下，公司经营现金流却异常紧张。报告期内，江苏国信经营现金流量净额为-17.11亿元，比上年同期减少约99.35亿元。

同时，公司应收账款和存货也明显上升，数据显示，截止2021年末，公司应收账款29.19亿元，同比增长20.17%；存货24.71亿元，同比暴增318.10%，两项合计约占流动资产21.44%，这一结果直接导致流动资金受到挤占。①

虽然江苏国信在2022年一季度业绩环比实现扭亏为盈，但与去年同期相比依旧相差甚远。数据显示，今年一季度，公司实现营业收入76.81亿元，同比增长22.58%；归属净利润3.6亿元，同比下滑26.4%，资产负债率再次小幅上升。

煤电倒挂缓解困难，火电行业压力巨大

事实上，江苏国信是江苏区域最大的火力发电企业之一，在以往多年均为公司贡献大部分营收，盈利状况也较好。

众所周知，火力发电的主要原料就是煤炭，而去年以来，全球煤炭价格出现一轮史无前例的暴涨，各国煤价均连续创出历史新高，甚至出现煤荒的境况，这导致去年国内发电企业业绩“全军覆没”。

数据显示，A股28家火电上市公司2021年净利润全线下滑，其中只有9家盈利，其于19家全部亏损，亏损超过10亿的就有15家。

但是相对于煤炭价格的市场化，电力行业作为关系到国计民生的行业，下游售电价格受到严格管制，在煤炭价格大涨的情况，成本无法自由向下游传导，这也导致去年大部分时间发电越多，亏得越多。

据了解，去年10月份5500大卡动力煤价格突破每吨2600元，刷新历史高位，坑口煤价一度逼近每吨3000元。煤价高压下，一些电厂无法正常运转，少数地区出现拉闸限电，严重影响电力安全稳定供应和经济平稳运行。

面对煤价高企，江苏国信仍然要按照国家能源保供要求，保障地方能源安全。年报显示，公司去年完成发电量688.78亿千瓦时，同比增长24.93%；完成供热量725.05 万吨，同比增长26.62%。如果这种煤价和电价倒挂持续下去，所有发电企业将无以为继。

高度依赖旧能源，产业发展不平衡

值得关注的是，此前一直被江苏国信奉为“圭臬”的能源 金融战略，一直都处于“坡脚”状态。

该公司去年97%的营收和全部的亏损都来自电力板块，而金融业务占比约3%。由此可见，“能源 金融”的双轮驱动看起来带劲，但也是中看不中用罢了。

数据显示，2021年江苏国信主营业务中，来自电力板块的收入280.1亿元，占比97%；来自金融板块的收入8.69亿元，占比3%。同时，公司主营利润约14.43亿元的亏损，全部来自电力板块。①

换句话说，江苏国信完全就是一家电力投资公司或者叫公用事业公司。而这一好处在于其基本没啥生产成本，即可坐享其成。

我们通过财报获悉，江苏国信毛利率与净利率几乎高度相当（2021年相关数据为负值），个别年景还出现净利率明显高于毛利率的诡异情形。

2017年至2020年，江苏国信毛利率分别为15.14%、14.87%、12.05%、14.71%；净利率分别为14.71%、15.6%、15.65%、14.84%。笔者才疏学浅，根本没搞明白，公司经营是如何实现净利率高于毛利率的？①

后来一打听才知道，之所以出现上述情况，就是企业有营业外收入，其中包括政府补助、出售固定资产、出售无形资产等。但对于江苏国信而言，这几样都没有，唯独有的就是净利润中有一部分不归属上市公司股东，而归上市公司债主或少数股东所有。

除此之外，江苏国信增收不增利现象也尤为严重。数据显示，公司实现营业收入76.81亿元，同比增长22.58%；归属净利润3.6亿元，同比下滑26.4%。①

若不计算近两年疫情因素，江苏国信今年一季度营收也远超2019年同期，但净利润却不足同期一半，或许还是让少数股东或债主拿走了吧。可少数股东也没拿走多少，说到底还是江苏国信盈利水平大幅下降了，其毛利率和净利率皆创两年新低。

也就是说，倒腾了半天，江苏国信还是没找准自身主营业务定位，一味地靠“买买买”来实现转型升级。

据了解，江苏国信自从当上这个白骑士，就到处“挥金如土”，短短4年时间，就先后买下了协联燃气51%股权、淮阴发电95%股权、国信靖电55%股权、扬州二电45%股权、射阳港发电100%股权、国信扬电90%股权、新海发电89.81%股权、江苏信托81.49%股权等。③

仔细一看，江苏国信根本就是一家成分十足的电力投资公司。既然如此，为何还说是“能源 金融”双轮驱动呢？难道江苏国信高管们也亲自下去管理经营这些子公司或投资项目吗？

地产业务不景气，依靠外援来解困

不仅如此，江苏国信集团房地产业务的发展也是十分尴尬的。在经营惨淡后，不得已请央企华侨城来当“接盘侠”。2020年8月，华侨城已完成对江苏国信集团的房地产业务收购洽谈，并得到国资委同意。②

据业内人士坦言，华侨城最早开始接洽是在2018年，国信的地产业务做不下去了，华侨城把货吃了下来。一位接近江苏国信集团的知情人士透露，国信的房地产业务做得不好，国资委已经同意华侨城收购。

一名南京某地产人士也证实了此事，国信是出于做好主业的考虑，它在江苏有大量优质土地，在海南也有项目。

据了解，早在2018年6月，华侨城集团下属子公司深圳华侨城资本投资管理有限公司，参与了江苏国信定增，成其第二大股东，目前持股11.12%。②

资料显示，江苏省房地产投资有限公司目前有两大股东，分别为华侨城华东投资有限公司和江苏国信集团，对外投资16家房地产项目公司，多数位于江苏省内，包括南京、淮安、镇江等；有两处位于外省，分别位于海南乐东和湖南湘潭。

对于江苏国信集团出售房地产业务，包括上述信源在内的多名知情人士均认为，主要原因是国信自身发展不佳。②

实际上，国信位于南京的“国信自然天成”项目和海南“龙沐湾”项目已长时间停工。国信自然天成项目占地面积75万平方米，规划为别墅和洋房等组成的低密度住区，2008年9月第一次开盘后再无新进展，至今项目后期待开发地块仍未动工。

一位南京本地房地产人士表示，自然天成项目可能是拿地时的规划和后期市政规划产生了冲突，导致停工的。南京在2016年出台《南京老山景区总体规划（2015-2030）》，规定老山112平方公里的保护区内将不再出现任何私人会所和房地产项目。

2018年9月，江苏省国资委官网挂出江苏国信象山地产有限公司100%股权及相关债权拟转让的预告，显示截至2018年7月，账面为净亏损状态，为-1125.55万元，负债总额为8.9亿元，之后未有转让结果。②

而位于海南乐东黎族自治县的龙沐湾也开发超十年未完工，该项目2009年11月就已开工，目前处于烂尾状态。有媒体报道称，项目烂尾的原因主要是与当地林场有土地纠纷。

但一名海南当地房地产咨询公司却坦言，林场是次要原因，主要是操盘能力差，固投过高，产品错位，营销混乱。

2017年10月，龙沐湾投资和龙沐湾八爪鱼酒店有限公司的全部股权挂牌转让，也未转让成功。②

其实，早在2016年10月，江苏国信集团就在官网发表文章称，要控制地产业务的资产总量，围绕“售清尾盘”的宗旨，在“十三五”前半期内将国信地产总资产规模有效压缩至80亿元。最终，在华侨城的支持下，江苏国信集团也算是顺利实现了这一目标。

注：

①相关数据来自东方财富网公司公告

②《独家｜华侨城收购江苏国信房地产业务获批，国信多个项目处停工状态》，财联社，2020年9月8日

③《江苏国信：能源与金融双轮驱动 积极探索新业态发展》，中国证券报，2022年4月28日