机械板块发展趋势（机械行业三季报综述）

机械板块发展趋势（机械行业三季报综述）1.2 子行业比较：光伏/半导体/锂电三大专用设备最景气2021 Q1-3 机械整体经营性现金流质量有所下降：收现比为 0.93，同比略有下降，反映出下游客户付款能力 总体健康，但是净现比 0.35，同比降幅较大，这里一部分原因是因为原材料价格上涨，机械很多企业选择增加 原材料和核心零部件的库存。2021 Q1-3，机械整体业绩快速增长：实现营业总收入 16 084.70 亿元，同比增长 30.32%；归母净利润 1 246.87 亿元，同比增长 33.79%，快速增长的一个重要原因是下游比如光伏、半导体、锂电等处于快速产能扩张进程中， 还有很多下游持续进行自动化智能化产线升级，这些分别带动专用设备、通用设备的快速增长。分季度来看，2021Q3，机械整体无论是营业收入还是归母净利润增速继续环比回落，这主要是因为受原材 料价格上涨的直接和间接影响，Q3 行业景气度边际减弱。2021Q1-3

（报告出品方/作者：中信建投证券，吕娟、彭元立）

1.总体：Q3增长边际走弱，光伏/半导体/锂电设备最景气

1.1 行业整体：涨幅较为居前，Q3 业绩增长边际走弱，降本增效继续

2021 年 1-10 月机械行业涨幅居前：截止 10 月 31 日三季报披露完毕，机械板块整体涨幅 28.15%，位居 28 个 A 股行业第 10 位，表现相对较好，主要因为光伏设备、锂电设备、半导体设备等专用设备景气赛道以及工 控、工业机器人、机床、激光等通用自动化赛道，受益中国制造业产业升级的大趋势。

不过从 9 月开始，原材料价格上涨以及能耗双控等对中游盈利能力和产能扩张的影响，开始更加明显，传 导到机械行业，表现出通用自动化板块和非景气赛道订单增速边际弱化以及盈利能力下降，因此 9-10 月份机械 板块整体跌幅 4.79%。

2021 Q1-3，机械整体业绩快速增长：实现营业总收入 16 084.70 亿元，同比增长 30.32%；归母净利润 1 246.87 亿元，同比增长 33.79%，快速增长的一个重要原因是下游比如光伏、半导体、锂电等处于快速产能扩张进程中， 还有很多下游持续进行自动化智能化产线升级，这些分别带动专用设备、通用设备的快速增长。

分季度来看，2021Q3，机械整体无论是营业收入还是归母净利润增速继续环比回落，这主要是因为受原材 料价格上涨的直接和间接影响，Q3 行业景气度边际减弱。

2021Q1-3 机械整体毛利率、净利率分别为 21.98%、7.75%，同比分别下降 1.59 个 pct、上升 0.20 个 pct， 毛利率下降主要原因是原材料价格上涨，净利率提升的主要原因是：①期间费用率同比下降 1.67 个 pct 至 12.97%， 其中销售费用率下降 0.54 个 pct 至 3.99%，管理费用率下降 0.54 个 pct 至 4.28%，财务费用率下降 0.54 个 pct 至 0.56%，研发费用率下降 0.04 个 pct 至 4.13%，研发费用率保持平稳体现产业升级过程中持续注重自主创新， 销售费用率和管理费用率下降体现了设备企业在产业升级的过程中，内部运营效率提升，财务费用率下降体现 出金融机构对制造业企业的信贷支持力度加大。②（资产减值损失 信用减值损失）/当期营收下降 0.33 个 pct 至 0.82%，体现出营运质量在提升。

2021 Q1-3 机械整体经营性现金流质量有所下降：收现比为 0.93，同比略有下降，反映出下游客户付款能力 总体健康，但是净现比 0.35，同比降幅较大，这里一部分原因是因为原材料价格上涨，机械很多企业选择增加 原材料和核心零部件的库存。

1.2 子行业比较：光伏/半导体/锂电三大专用设备最景气

2021 年 1-10 月景气赛道子行业涨幅居前：截止 10 月 31 日中报披露完毕，涨幅居前的子行业及涨幅分别是： 光伏设备 109.07%、机械基础件 88.32%、半导体设备 73.30%、磨具磨料 69.92%、锂电设备 64.10%、机床工具 56.51%、工业机器人 48.07%，其中光伏设备、半导体设备、锂电设备涨幅居前是因为下游产能处于快速扩张期； 机械基础件、机床工具、工业机器人涨幅居前是因为下游制造业投资增速较好，整机和零部件需求景气又叠加 进口替代；磨具磨料涨幅居前是因为相关企业培育钻石逻辑受到市场关注。

不过，9 月份以来，通用自动化相关的工控、工业机器人、机床工具、激光产业链等，均因为市场预期制 造业投资增速短期内将继续环比回落，因为出现了较大的跌幅。

1-10 月，跌幅最多的是工程机械和电梯板块，分别下跌 21.09%、8.86%，均是属于地产基建产业链，地产 新开工和投资增速预期将继续下行，基建相关的专项债发行节奏虽有改善但同比尚未转正。

2021 Q1-3，景气赛道业绩增长较好：2021 Q1-3 营业收入增幅居前的板块包括半导体设备、锂电设备、光 伏设备、工控、纺服设备、激光产业链，其中半导体设备、锂电设备、光伏设备收入增幅居前是因为下游产能 快速扩张；工控、激光产业链是因为制造业投资持续景气；纺服设备收入增幅居前是因为国内外需求回暖。 2021Q1-3 营业收入增幅较低的板块包括轨交设备、电梯，均与轨交类投资增速较低有关。

2021Q1-3 归母净利润增幅居前的板块包括油气装备与服务、纺服设备、半导体设备、光伏设备、工控、机 床工具、磨具磨料、激光产业链、重型机械等，其中油气装备与服务归母净利润增幅居前是因为油价回升，纺 服设备归母净利润增幅居前一方面是因为国内外需求回暖，另一方面去年同期基数低；半导体设备、光伏设备 归母净利润增幅居前是因为下游产能快速扩张；工控、机床工具、激光产业链归母净利润增幅居前是因为制造 业投资持续景气；磨具磨料归母净利润增幅居前主要是因为基数低，叠加相关权重公司大力发展培育钻石业务， 重型机械归母净利润增幅居前是因为需求有所回暖，叠加基数低。2021Q1-3 归母净利润降幅居前的板块主要是 工业机器人、机械基础件，主要是盈利能力受原材料价格影响较大。

分季度来看，大部分机械子行业呈现出与机械整体一致的特性，即 2021Q3 收入和利润增速环比回落。

2021Q1-3 子行业盈利能力比较，很多子行业受益期间费用率下降出现净利率上升：2021Q1-3 毛利率在 30% 以上的子行业有半导体设备、机床工具、纺服设备、电梯、电子设备、光伏设备、工程机械；2021H1 净利率在 15%以上的有光伏设备、工控，在 10-15%之间的有半导体设备、激光产业链、检测服务、电子设备、仪器仪表，盈利能力居前的子行业，原因有三：一、高成长子行业，二、附加值比较高，三、竞争格局比较好。这里需要 说明的是，工业机器人虽然成长性好，但是目前内资机器人还处于增加规模效应、加大研发投入的阶段，所以 盈利能力还比较低。

从 2021Q1-3 毛利率同比变化来看，很多子行业受到原材料价格上涨等影响，毛利率同比出现下降，但是我 们同样看到很多子行业降本增效、期间费用率得到很好控制，使得净利率同比上升。

现金流分析：从经营性现金流来看，2021Q1-3，大部分重点子行业收现比较为健康，在 1 附近；大部分子 行业净现比明显在 1 以下，主要还是和下游付款方式以及提前采购原材料和核心零部件有关。

2.光伏设备：收入与利润均录得高增长，在手订单夯实保障明年业绩

2.1 2021 年三季报分析：高景气延续，研发费用率位居高位

成长性方面，受益于 2020 年行业产能扩张带来的产业链各环节（硅片、电池片、组件）新增需求饱满，2021 年前三季度我国 9 家光伏设备上市企业营业收入达到 179.08 亿元，同比增长 46.16%，增速保持高增长，但环比 增速幅度有所收窄；归母净利润为 30.57 亿元，同比增长 71.99%，与上半年一样，行业利润增速高于收入，规 模效应、重视费用管控是主要原因。其中，帝尔激光、金辰股份归母净利率增速表现弱于行业。帝尔激光相较 于二季度毛利率有所改善，另一方面，研发费用率依然位居高位，前三季度达到 8.02%，较上年同期提升 3.28 个百分点；金辰股份三季度毛利率（32.11%）与净利率（8.28%）环比亦有改善，分别环比提升 4.29 个 pct、1.38 个 pct。罗博特科前三季度归母净利润同比增长 743%，主要由于基数因素。

盈利能力方面，2021 前三季度光伏设备板块毛利率略有修复，达到 31.71%，同比提升 1.32 个 pct，2020 年年末以来市场需求以大尺寸为主，产业链各环节设备供应商新产品占比有所提高，产品结构优化是毛利率提 升的主要原因。值得注意的是，这是在原材料上涨背景下实现的盈利修复，剔除原材料影响，预计实际毛利率 改善程度更好。2021 前三季度光伏设备板块实现净利率 17.08%，同比提升 2.79 个 pct，板块盈利能力触底回升。

期间费用率方面，2021 年前三季度板块整体期间费用率为 13.13%，同比降低 0.7 个 pct，整体保持相对稳 定。其中，销售费用率、管理费用率分别为 2.73%、4.07%，分别同比下降 0.77 个 pct 和 0.42 个 pct，延续规模 效应红利。财务费用率进一步下降，2021 年前三季度下降至 0.01%，较上年同期大幅改善。板块最亮眼的是研 发费用率，随着电池片环节即将到来的跨代技术变革（P 型时代迈向 N 型时代），产业链研发投入明显增加。2021 年前三季度，研发费用率达到 6.32%，同比增长 1.01 个 pct。我们认为，现阶段的研发高投入虽然一定程度上侵 蚀了当期利润，未来看，技术创新驱动的企业将具备更强的产业链定价权，从而带动利润增长。

营运能力方面，截止 2021/9/30，光伏设备板块应收账款周转率达到 2.76 次，同比提升 0.42 次；存货周转 率达到 0.74 次，同比下降 0.01 次。应收账款周转改善，存货周转基本平稳。

从收益质量来看，截止 2021/9/30，光伏板块销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为 79.7%，同比提升 1.37 个 pct，板块回款质量稳中有升；板块经营活动现金流量净额/净利润为 67.9%，同比下降 13.44 个 pct，我 们认为主要原因为企业在手订单饱满，提前备货等原因带来采购支出增加。

板块预收账款与合同负债涨幅明显，景气度位居机械各子版块前列。截止 2021/9/30，板块预收账款与合同 负债达到 133.99 亿元，同比增长 33.35%，增幅较二季度有所收窄。其中，晶盛机电、捷佳伟创、迈为股份位居 前三位。我们认为，高增长合同负债将确保 2022 年板块整体收入仍旧处于高增长状态。

2.2 趋势判断：坚定看好异质结电池产业化前景

2.2.1 异质结技术已经走过萌芽期，GW 级订单落地

前三季度转换效率屡获突破，持续关注 HJT 降本提效进程：

三季度以来，异质结实验室转换效率屡获突破，7 月华晟联手迈为实现 M6 异质结电池转换效率 25.26%； 10 月隆基 M6 硅基异质结电池刷新世界纪录至 25.82%，时隔数日再次上修至 26.30%。产业化角度看，HJT 电 池经济性最终落地于 LCOE，需要全产业链生态与之匹配，包括上游硅片以及下游组件与终端应用，涉及到的 环节包括硅片、组件、设备、耗材等。提效路径上，主要围绕（a）硅片薄片化；（b）银浆耗量及国产化；（c） 靶材利用率及回收；（d）设备国产化及产能提升；（e）其他提效工艺。我们认为，N 型电池目前处于批量产业 化拐点关键期，HJT 作为其中具备最佳技术延展性的技术方向，前景被寄予厚望。

年初以来，入局 HJT 的玩家 呈现愈发多样性的特点，一方面，新玩家试图通过 HJT 实现下一代电池竞争格局的弯道超车，另一方面，老牌 玩家在 HJT 领域的工艺储备同样值得期待。2021 年三季度落地的 GW 级异质结项目设备订单主要包括：①2021 年 7 月，金刚玻璃向迈为购买异质结设备，合同总价 4.8 亿元；②2021 年 9 月，华晟二期 2GW 异质结电池、组件项目完成设备采购谈判，迈为与理想万里晖中标，其也 是华晟一期主要的设备供应商；③2021 年 9 月，爱康 HJT 设备第二批招标完成，其中迈为股份中标 600MW 整线设备及 1.8GW 后期采购 设备，捷佳伟创中标 500MW 整线设备及 1.5GW 后期采购意向，预计设备十一月左右陆续进场。（报告来源：未来智库）

3.锂电设备：受益于动力电池扩产潮，营收、订单均快速增长

3.1 2021 年三季报分析：行业景气度高，营收、订单高增长。

成长性方面，受益于全球新能源汽车市场的高景气带来的动力电池扩产潮，2021Q1-3 我国 12 家锂电设备 企业营收达198.85亿元，同比增长63.35%；2021Q1-3锂电设备企业实现归母净利润19.71亿元，同比增长33.0%， 低于营收增速。净利润增速低于收入增速主要是由于赢合科技、杭可科技、海目星利润增速较低，拉低了整体 水平，如果剔除这三家公司，其余锂电设备企业整体收入增速为 59.6%，净利润增速为 77.7%，说明锂电设备行 业下游需求旺盛，整体处于高景气状态。

盈利能力方面，2021Q1-3 锂电设备行业企业整体毛利率为 30.3%，同比降低 2.3pct；具体来看，杭可科技 受海外业务占比降低影响，毛利率由 2017 年至 2020 年近 50%的水平降至 2021Q1-3 的 30.11%；赢合科技受材 料成本、供应链、人工成本多方面原因导致毛利率短期承压；其他锂电设备公司毛利率水平总体保持平稳。 2021Q1-3 锂电设备行业企业期间费用率随营业收入的大幅增长而有所摊薄，2021 Q1-3 整体净利率 9.9%，同比 提高 0.2pct。

展望未来，锂电设备行业盈利能力即将迎来反弹。由于锂电设备生产与交付周期较长，签订订单与确认收 入往往相隔一年，因此 2021Q1-3 所确认的收入大多反映的是 2020Q3 之前所签的订单。2020Q1-3，锂电行业受 疫情影响，需求尚未复苏，此时锂电设备行业竞争最为激烈，当时设备商所接的订单往往毛利率较低；从 2020Q4 开始，国内电池厂开启大幅扩产，竞争情况有所缓解，新接订单的质量也有所改善；2021Q2 以来，国内外电池 厂进一步加大扩产，锂电设备行业进入卖方市场阶段，头部锂电设备公司的产能供不应求，订单质量进一步提 高。因此，随着 2021Q4 优质订单逐步进入收入确认阶段，锂电设备行业的盈利能力有望迎来反弹。

营运能力方面，2021Q1-3 锂电设备企业存货周转天数为 258.5 天，较上年同期增加 64.4 天，主要系存货大 幅增加所致。具体而言，受益于下游大幅扩产，各锂电设备公司在手订单大幅增加，处于产品验收前阶段的大 量产品均确认为存货，因此存货相较于主营业务成本的增速更快，反映为存货周转天数增加。2021Q1-3 锂电设 备企业应收账款周转天数为 157.6 天，较上年同期减少 33.4 天，主要系锂电设备行业逐步转向供不应求，下游 动力电池厂商回款加快。

从预收账款与合同负债的变化趋势来看，自 2020Q3 起，锂电设备企业的预收账款与合同负债开始快速攀 升，主要系随着新冠疫情的影响逐渐缓解，新能源汽车市场恢复景气，动力电池厂商大举展开产能扩建，锂电 设备企业新接订单也快速增长。截至 2021 年 9 月 30 日，锂电设备企业的预收账款与合同负债达到 105.9 亿， 较上年同期增长 152.3%，体现出锂电设备企业在手订单充裕。

现金流量方面，2021Q1-3 锂电设备企业销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入为 100.0%，较去年同期 提升 11.1 个 pct；经营活动现金流量净额/净利润为 71.6%，较上年同期提高 56.4 个 pct，且远高于往年水平，体 现出锂电设备行业逐步转向供不应求，下游企业回款更加良性。

3.2 趋势判断:汽车电动化趋势明确，锂电设备行业将受益全球产能 建设

碳中和背景下，全球汽车市场电动化趋势明确，中国、欧洲、美国三大新能源汽车市场已启动高速增长。 ①中国新能源车补贴退坡后，市场化逐步替代政策成为需求的主要驱动力，高、低端车型销量快速增长。2021Q1-3 我国新能源汽车渗透率达 11.5%，较 2020 年全年约 5%的水平实现大幅提升；预计 2025 年中国新能源汽车渗透 率将达 25%，销量达 754 万辆，对应约 576GWh 动力电池装机量。②欧洲汽车尾气减排政策和新能源车购置财 政补贴两端发力，2021Q1-3 渗透率约 11.6%。预计 2025 年欧洲新能源车渗透率将达 30%，销量达 617 万辆，对 应约 524GWh 动力电池装机量。③美国 2021Q1-3 新能源车渗透率提升至 3.6%，较 2020 年全年的 2.2%实现大 幅提升。2021 年 8 月 5 日，美国政府宣布 2030 年新车销售量中一半实现零排放的目标，美国新能源汽车销量 将开启高速增长。预计 2025 年美国新能源车渗透率将达 30%，销量达 552 万辆，对应约 511GWh 动力电池装 机量。

未来三年将是全球动力电池市场大规模扩产的关键时期，全球动力电池需求迎来高增长。综合考虑①需求 端中国、欧洲、美国三大市场对动力电池产能的需求，以及②供给端国内外主流电池厂商的扩产规划，我们预 计，2025 年中国、欧洲和美国的动力电池产能需求将分别达 960GWh、874GWh 和 851GWh，合计产能需求为 2685GWh。考虑到 2021 年底全球动力电池产能约 650GWh，可以得到 2022 年至 2025 年间产能扩建需求约为 2000GWh，对应 2022-2025 年间全球锂电设备市场空间约 900 亿元/年。

4.半导体设备：把握行业景气 国产化主线，关注重点公司新品验证

4.1 行业高景气延续，营收、净利润实现增速翻倍

2021 年前三季度，由于上年同期疫情影响的低基数效应，半导体设备代表企业业绩均实现同比高增长。前 三季度代表企业营业收入同比增速为 64.5%，为去年同期增速 2.58 倍；前三季度代表企业归母净利润同比增长 97.3%，较去年同期实现近翻番增长，增速为去年同期 2.04 倍。半导体设备行业由于确认周期偏长，2021 前三 季度的营业收入大多取决于一、二季度在手订单执行，受益于上半年行业高景气，代表企业订单均有较大幅度增长，为三季度业绩高增奠定基础。其中芯源微前三季度营业总收入同比增长 158.2%，长川科技、华峰测控业 绩同比均实现翻倍以上高增长。

4.2 2021 前三季度盈利能力回升，疫情影响填平

盈利能力方面，2021 年前三季度，半导体设备行业代表公司销售毛利率实现 42.21%，同比上升 3.01pct， 较 2019 至 2020 下降趋势转好，并超过 2019 同期及全年平均水平；归母净利率为 14.69%，同比提升 2.44pct， 实现稳步增长。销售毛利率方面，前三季度华峰测控销售毛利率为 80.36%，同比下降 1.16pct，仍维持行业内较 高水平；中微公司、北方华创销售毛利率分别为 42.68%、40.94%，同比分别增长 7.91pct、5.77pct，为代表企业 中增长最高水平。

归母净利率方面，华峰测控前三季度归母净利率为 48.84%，同比上升 2.11pct，处于行业较高 水平；中微公司前三季度归母净利率 26.14%，同比上升 7.38pct，增速快于行业平均，主要原因系 MOCVD 设 备毛利率提升。芯源微前三季度归母净利率 9.70%，同比下降 11.38pct，主要系公司毛利率降低，研发费用增加 所致。其中毛利率偏低主要因为前道产品收入占比提高，且前道产品仍处于市场开拓期毛利率较低。

收入规模效应下代表企业除研发费用率外，其余期间费用率延续下降趋势。2021 前三季度代表公司整体销 售、管理、财务费用率分别为 6.73%、9.57%、0.06%，分别同比下降 0.50、1.85、1.06pct，行业整体期间费用 率下降趋势明显，主要原因系收入快速增长，规模效应下费用率逐步下降。而前三季度代表公司整体研发费用 率为 12.68%，较上年同期提升 1.63pct，主要原因为国产半导体设备企业进一步加大新产品研发投入，不断响应 客户端更高要求。其中长川科技研发费用率为 21.63%，同比下降 5.66pct，仍维持行业内较高水平，北方华创研 发费用率为 14.07%，同比增长 6.29pct，研发投入增速为行业内领先水平。展望未来，随着企业收入规模持续增 长，预计主要企业销售、管理、财务费用率将保持下降趋势，而研发费用率则保持在较高水平。

4.3 现金流量表：2021 前三季度经营性现金流稳定

从收益质量来看，2021 前三季度半导体设备行业代表公司经营活动现金流入小计/营业总收入比率为 1.12， 较 2020 同期维持稳定，经营活动现金流入整体大于营业总收入反映行业收益质量处在较好状态。其中，中微公 司前三季度经营活动现金流入小计/营业总收入比率为 1.32，同比上升 0.05，处于行业较高水平；正帆科技、长 川科技前三季度经营活动现金流入小计/营业总收入比率分别为 0.74、0.80，同比分别下降 0.07、0.25，经营性 现金流处于相对紧张位置。

4.4 发展趋势：行业高景气 国产替代趋势持续推进

受行业需求爆发驱动，2020 年全球半导体设备市场规模达到创纪录的 711.8 亿美元，中国大陆地区首次成 为全球最大的半导体设备市场。从市场规模来看，根据 SEMI 最新公布的数据，2020 年全球半导体设备市场规 模从 2019 年的 596.7 亿美元猛增 19%至创纪录的 711.8 亿美元，显示出下游行业投资的高景气；从市场结构来 看，2020 年中国大陆地区首次成为全球最大的半导体设备市场，市场规模达到 187.2 亿美元，同比增长 39.18%。

展望未来，全球半导体设备市场规模有望在 2020 年创纪录的基础上进一步续创新高。根据 SEMI 的预测， 全球半导体设备市场 2021、2022 年市场规模将连续增长至 956、1013 亿美元，其中中国大陆、中国台湾、韩国 地区仍将为半导体设备最大的三个市场。

全球芯片制造企业多开启扩产计划，行业周期有望延续。随着芯片供需失衡进一步加剧，国内外主要半导 体制造企业纷纷上调其资本开支计划，大力扩张产能。进入 2021 年，受疫情冲击的延续、贸易摩擦加剧、下游 需求爆发等诸多因素影响，芯片短缺问题持续加剧，各大晶圆厂产能供不应求，主要晶圆厂开始调整其资本开 支。典型公司包括：1）台积电上调 2021 年资本开支至创纪录的 250-280 亿美金；2）三星计划 2021 年投资约 296 亿美金(同比增长约 20%)用于存储及晶圆代工业务。受益于此，本轮设备企业业绩上升周期有望进一步延续。

从地区看，中国大陆半导体设备市场高投资有望延续，本土客户崛起将为国产半导体设备企业提供更大发 展机遇。根据海外半导体龙头企业对 2021 年中国大陆半导体设备市场的展望，中国本土客户投资规模有望进一 步提升，其中应用材料预计 2021 年中国本土半导体制造客户投资规模将在 2020 年百亿美金的基础上进一步提 升几十亿美金。一方面，本土客户投资的增长将进一步驱动中国大陆地区半导体设备市场规模扩张；另一方面， 出于供应链自主可控考虑，本土客户投资崛起将为更多国产半导体设备企业提供更大的发展机遇。

从结构看，国内半导体设备国产化进步较快，但仍有较大提升空间。根据中微公司以及芯谋研究的数据， 2020 年国内晶圆厂采购设备总额 154.1 亿美元，其中来自美国的设备采购量最大，共计 82 亿美金，占比达到 53%；而国产设备的合计采购为 9.9 亿美金，对应国产化率为 7%，尚不足 10%，仍有较大的提升空间，不过相 较于之前年份，已经有较大提升。同时也应注意到，在本轮国产替代进程中，涌现出了一批优秀的国产半导体 设备公司，诸如北方华创、中微公司、华峰测控等，其在部分国内晶圆制造企业中已取得较快的份额提升。（报告来源：未来智库）

5.工业机器人：业绩短期承压，看好机器替人和国产化趋势

2021 年三季报分析：收入实现增长，盈利能力和收益质量有待改善

成长性方面，2021Q1-3 工业机器人板块营收合计 169.30 亿元，同比增长 22.92%，主要受益于上半年制造 业维持高景气，三季度虽然出现环比下滑，但仍维持较景气状态，对工业机器人需求持续良好。实现归母净利 润 2.85 亿元，同比下滑 66.02%，主要由于：①前三季度原材料涨价、芯片及零部件的供不应求导致成本上涨； ②部分工业机器人企业 2020Q1-3 口罩机业务毛利高，随着国内疫情影响降低，口罩机业务贡献减少，业务结构 变化导致毛利同比减少。

其中，机器人 Q1-3 归母净利润为-2.96 亿元，同比下滑 320.25%，主要由于该公司部分客户设计需求变动 使项目成本增加，且公司暂未取得客户合同补偿；部分项目研发成本超支；原材料价格上涨致使采购成本增加； 因项目拖期、首次开发应用类订单研发支出增加导致亏损的项目计提的跌价准备增加；管理费用增长。剔除机 器人后，前三季度工业机器人板块实现归母净利润 5.81 元，同比下滑 17.44%。

盈利能力方面，2021Q1-3 工业机器人板块毛利率 20.91%，较去年同期下滑个 5.35pct；净利率 1.68%，较 去年同期下滑 4.40 个 pct，主要因原材料涨价、芯片缺口和产品结构调整。

营运能力方面，2021Q1-3 工业机器人板块存货周转天数 218.10 天，较去年同期减少 8.59 天，主要由于工 业机器人企业为应对原材料涨价和限电带来的供应链安全，积极提高原材料库存，存货增长；工业机器人板块 应收款周转天数 97.94 天，较去年同期减少 17.31 天，主要由于前三季度（尤其是上半年）制造业景气度较高， 工业机器人需求良好，该板块企业收账速度提升。

收益质量方面，2021Q1-3 工业机器人板块收现比为 89.3%，较去年同期下降 8.50 个 pct；净现比为-248.7% 同比下降 344.08 个 pct，现金流情况较去年同期恶化，主要由于原材料涨价和芯片缺货，工业机器人板块企业 纷纷备货，原材料存货在 2021 年前三季度末达到 110.51 亿元，较去年同期增长了 50.05%，因此现金流短期紧 张。

6.工控：前三季度业绩表现良好，四季度虽有扰动但成长可期

2021 年三季报分析：业绩表现良好，原材料备货影响现金流

成长性方面，2021Q1-3 工控板块营收合计 253.02 亿元，同比增长 44.92%；实现归母净利润 38.98 亿元，同 比增长 68.45%，增长较快主要由于：①上半年制造业维持高景气，三季度虽然出现环比下滑，但仍维持较景气 状态，尤其是锂电、光伏、3C 等行业保持较为旺盛的需求，对工控产品需求持续良好；②部分企业通过管理变 革和降本增效措施控制期间费用，推动板块整体期间费用率同比下降 2.15 个 pct，使得净利润表现较好。

盈利能力方面，2021Q1-3 工控板块毛利率 35.62%，较去年同期下滑 1.71 个 pct，主要因原材料涨价、芯片 及零部件的供不应求，造成企业生产成本上升；净利率 15.40%，较去年同期增长 2.15 个 pct，主要系工控企业 通过降本增效措施降低了成本上涨带来的影响。

营运能力方面，2021Q1-3 工控板块存货周转天数 140.85 天，较去年同期减少 5.74 天，主要由于下游需求 旺盛，销售产品增速较快，在产品和库存商品增幅小于售出商品的增幅。工控板块应收款周转天数 82.97 天， 较去年同期减少 19.75 天，主要由于制造业维持较高景气，工控产品需求良好，该板块企业在供应链中话语权 提升。

收益质量方面，2021Q1-3 工控板块收现比为 73.58%，较去年同期下降 3.02 个 pct；净现比为 19.23%，同 比下降 59.14 个 pct，现金流情况较去年同期恶化，主要由于缺芯以及限电限产可能造成原材料进一步涨价，工 控企业为保障交付而大量备货，2021 年三季度末存货达到 99.16 亿元，同比增长 46.95%，造成现金流短期紧张。

7.激光行业：三季度传统淡季，龙头公司稳定性凸显

7.1 2021 年三季报分析：激光器价格降幅超预期，销量大增

高景气 低基数，激光行业爆发式增长。2018-2021 年前三季度激光行业营业收入分别为 99.3、123.9、175.0 亿元，分别同比增长-11.1%、24.8%、41.2%；归母净利润分别为 12.4、16.3、25.2 亿元，分别同比增长-45.6%、 31%、54.7%。营收和归母净利润爆发式增长主要得益于 2021 年前三季度下游需求高景气及 2020 年同期低基数。 其中，激光器行业最有代表性的公司，锐科激光营收大幅增长 74.98%，柏楚电子同比增长 83.31%，充分说明了 激光产业链前三季度的高景气。就 Q3 单季度而言，锐科激光营收同比增长 24.04%，柏楚电子营收同比增长 45.59%，三季度，在原材料涨价、限电双控政策影响下，国内制造业投资有所下滑，且 2020 年同期基数较高， 龙头公司能保持大幅正增长难能可贵。

疫情后，行业盈利能力再创新高。2018-2021 年前三季度激光行业毛利率分别为 40.7%、35.8%、40.5%、38.7%， 2021 年前三季度毛利率同比下降了 1.8pct，毛利率下滑主要系占营收比重较大的激光设备龙头大族激光毛利率 下滑 4.5 pcts，而激光器龙头锐科激光、杰普特等毛利率实际上有较大提升。2018-2021 年前三季度激光行业期 间费用率分别为 21.4%、25.3%、27.1%、23.9%，疫情后，2021 年前三季度期间费用率大幅下降了 3.2 pct，回 归到 2019 年同期水平。2018-2021 年前三季度激光行业净利率分别为 20.4%、12.5%、13.1%、14.4%，在费用率 下降的带动下，2021 年前三季度净利率小幅上涨 1.3pct。

激光行业回款有所恶化，但整体情况依然良好。2021 年前三季度，激光行业经营性活动现金流入/营收达到 82%。2018-2021 年前三季度激光行业经营性活动现金流入/营收比值分别为 81%、94%、91%、82%，保持稳定； 经营活动产生的现金流量净额/归母净利润的比值分别为-15%、102%、43%、18%，现金流量情况同前几年相比 有所恶化，但整体情况依然良好。

7.2 趋势判断：万瓦级激光器开疆扩土，激光平价催生新应用

2020 年，中国光纤激光器市场销售总额超过 94.2 亿元，同比增长 14%。激光器行业见证了疫情后报复性投 资热潮， IPG、锐科、创鑫等七家主流激光器厂商营收均同比大幅增长。2021 年上半年，锐科激光、IPG、nlight、 杰普特四家激光器上市公司合计实现营收 40 亿元，按 2020 年数据计，4 家公司占据了国内 65%以上市场份额， 则今年上半年国内激光器市场约为 60 亿元，同比大幅增长（估计 50%）。

从国内外龙头的业绩表现来看，锐科和 IPG 中国区营收差距不断缩小，2014 年锐科营收仅为 IPG 中国区 营收的 14%，到 2020 年已达到 IPG 中国区的 67%，并于 2021 年上半年进一步追赶到 80%，有望于明后年实现 反超。

2021 年至今，据我们产业链跟踪，光纤激光器价格持续下降，各功率段综合价格降幅达 50%。其中高功率 光纤激光器降价幅度大于中低功率光纤激光器，部分二线激光器厂商应对大幅降价显露出乏力迹象，光纤激光 器环节竞争格局优化在即。

在追赶国际龙头的过程中，国产激光器厂商经历了价格战的阵痛，光纤激光器目前的价格仅为 2018 年初的 5%，包括锐科在内的国内激光器厂商毛利率均有不同程度的大幅下滑。但我们观察到自 2019 年下半年以来， 持续两年之久的恶性价格战已暂告一段落，IPG 率先宣布无力承受继续降价。在疫情后高景气度背景下，国产 激光器厂商价格下调幅度以成本下降幅度为限，并且锐科已全面获得定价权，盈利能力开始回升。

国产激光器厂商将进一步扩大市场份额，预计 2021 年国产化率提高至 65%以上。新技术及应用方面，数千 瓦级脉冲激光器用于清洗、高功率激光器用于熔覆，激光器厂商利用底层设计优势，自行研发设备拓展激光清 洗、熔覆市场。钣金切割中，40kW 多模连续光纤激光器、12kW 单模块激光器实现出货，正式拉开等离子切割 替代进程，中高功率切管机、超高功率坡口切割继续替代传统工艺。

8.检测行业：朝阳行业，头部企业强者恒强

8.1 2021 年三季报分析：整体稳定增长，环境检测等个别下游略有拖累

检测服务行业营收与归母净利润均稳定增长，整体处于扩张期。2018-2021 年前三季度检测服务行业营业 收入分别为 86.4、106.5、117.0、146.7 亿元，分别同比增长 23.2%、9.8%、25.5%；归母净利润分别为 10.1、15.3、15.8、19.4 亿元，分别同比增长 51.8%、3.7%、22.4%，无论营收还是归母净利润，2021 年前三季度检测服务行 业保持稳健增长态势，得益于 2020 年同期低基数，增速较高。Q3 单季度，检测行业下游领域中，食品、医学、 消费品等行业需求稳定，环境、计量校准等领域需求有所下行，对综合性检测机构增速有所影响。

疫情后，行业盈利能力保持稳定。2018-2021 年前三季度检测服务板块毛利率分别为 36.8%、42.3%、39.6%、 40.9%，2021 年前三季度毛利率同比提高 0.7pct，主要系 2020 年同期受疫情影响毛利率下滑较多。期间费用率 分别为 23.7%、27.5%、26.7%、27.5%，2021 年前三季度期间费用率小幅提高 0.8pct。2018-2021 年前三季度检 测服务行业净利率分别为 11.6%、14.3%、13.5%、13.2%%，2021 年前三季度净利率小幅下滑 0.3 pct。2021 年 前三季度华测检测毛利率为 52.42%，同比提升 2.0pct，精细化管理带来的人员利用率的提升是各业务毛利改善 的重要原因。

检测服务行业回款情况良好。2021 年前三季度检测服务行业经营性活动现金流入/营收达到 88%。2018-2021 年前三季度检测服务行业经营性活动现金流入/营收比值分别为 85%、89%、92%、88%，同比略有下降；经营 活动产生的现金流量净额/归母净利润的比值分别为 96%、80%、85%、51%，净现比大幅下降主要系谱尼测试、 中国电研、中国汽研经营活动产生的现金流量净额大幅下降所致，其他公司相对稳定。

8.2 趋势判断：龙头优势将逐步凸显

检测服务行业发展趋势长期向好。一方面，检验检测贯穿在企业生产过程中，企业在生产过程中，都会投 入大量的研发投入，而每一步的研发都会基于前一步的研发结果进行，而前一步研发结果一方面需要公司内部 实验室的检测，同时更需要外部权威实验室数据的对比；另一方面，随着企业产品升级、新产品、新行业的出 现，检测服务的需求能够随着产业升级保持较高增速。考虑中国目前正处于制造业升级阶段，且强制性检测领 域不断放开的趋势明显，整个行业增速可期，为朝阳行业。2020 年，我国检测服务行业收入为 3585.92 亿元， 同比增长 11.2%，增速同比放缓主要是受疫情影响；检测机构数量为 48919 家，同比增长 11.1%；从业人员数量 为 141.2 万人，同比增长 9.9%，设备保有量为 808 万台，同比增长 13.7%。

行业集约化趋势明显，头部企业强者恒强。大型检测公司在设备、人员、研发能力、信息化管理能力的方 面具有较强优势。首先，对于检测服务企业来说，实验室投入初期，资产投入、资质获取、人员培训需要刚性 投入，而此时业务量不足使得新建实验室往往会处于亏损状态。其次，检测机构的检测报告具有社会公信力， 其检测的稳定性和可靠性是客户长期考虑因素，软硬件差距使得小型检测机构检测报告的稳定性和可靠性不能 得到保证，同时小型检测机构不断出现的信用问题使得其竞争力逐渐下降。最后，检测指标的提升加大了检测 难度，团体标准和企业标准的增加，对检测机构的定制化能力要求提升。（报告来源：未来智库）

9.机床行业：政策预期叠加格局优化，国内机床行业获发展机遇期

9.1 2021 年三季报分析：机床行业迎政策关注，业绩开始分化

机床行业重启增长，营收与归母净利润大幅增长。2018-2021 年前三季度机床行业营业收入分别为 258.1、 269.1、265.1、325.8 亿元，分别同比增长 4.2%、-1.5%、22.9%；归母净利润分别为 6.4、-17.0、11.6、25.5 亿元， 分别同比增长 363.7%、扭亏为盈、120.5%。营收和归母净利润爆发式增长主要得益于 2021 年下游需求高景气 及 2020 年同期低基数。其中，机床行业最有代表性的公司海天精工营收大幅增长 81.5%，国盛智科同比增长 67.59%，创世纪同比增长 66.24%，纽威数控同比增长 47.01%，充分说明了机床行业年初以来的高景气，另外， 机床订单执行周期较长，三季度仍在执行二季度以来的在手订单。Q3 单季度，在原材料涨价、限电双控政策影 响下，国内制造业投资有所下滑，机床作为典型的通用设备，订单已开始略受影响。

高景气下，盈利能力有所提高。2018-2021 年前三季度机床行业毛利率分别为 21.7%、16.1%、20.9%、24.1%， 2021 年前三季度毛利率同比提升了 3.2 pct，高景气度下，机床行业毛利率有较大提升，虽然上游原材料价格大 幅上涨，但在供不应求背景下，各大机床厂纷纷上调了机床出厂价，一定程度上将上游成本压力成功向下游转 移。2018-2021 年前三季度机床行业期间费用率分别为 18.0%、18.0%、16.4%、15.2%，2018-2021 年前三季度 机床行业净利率分别为 2.5%、-6.3%、4.4%、7.8%，在毛利率提高、费用率下降的带动下，2021 年前三季度净 利率大幅提升 3.4 pct。

机床行业回款情况依然良好。2018-2021 年前三季度机床行业经营性活动收现比分别为 96%、95%、94%、 88%；经营活动产生的现金流量净额/归母净利润的比值分别为-29%、-33%、100%、77%，回款质量略有下滑但 依然良好。

9.2 趋势判断：政策预期叠加格局优化带来机床行业投资机会

2021 年 8 月 19 日，国资委召开扩大会议，会议上强调：要把科技创新摆在更加突出的位置，推动中央企 业主动融入国家基础研究、应用基础研究创新体系，针对工业母机、高端芯片、新材料、新能源汽车等领域加 强关键核心技术攻关。国资委会议中将工业母机位于首位，排序在高端芯片、新材料、新能源汽车之前，体现 出其重要地位。

2021 年前三季度，受益于国内制造业投资高景气，机床销售火爆。2021 年前 9 个月中国金属切削机床累计 产量为 50.1 万台，同比 38.40%；其中 9 月单月中国金属切削机床当月产量为 4.8 万台，当月同比 2.1%。2021 年前 7 个月中国金属成形机床累计产量为 15.7 万台，同比 6.8%；其中 9 月当月中国金属成形机床当月产量为 1.9 万台，当月同比 0.0%。

民营机床企业凭借对市场的敏锐度，持续加大研发投入，企业实力持续上升。随着十八罗汉的落幕，国有 机床企业在国内机床市场中的份额不断降低，选取国内 3 家上市的国营金属切削机床企业的机床相关业务营业 收入与金属切削机床整体消费量对比可以发现，2014 年以后，3 家国有机床企业的机床相关业务收入占比由 2015 年的 6.86%降低至 2020 年的 4.36%，降低了 2.5pct。主要民营上市机床企业金切机床类业务收入占金切机床消 费额比重也呈上升态势，由 2016 年的 3.50%提升至 2020 年的 6.93%（此处选取上市企业包括创世纪、海天精工、 日发精机、浙海德曼、国盛智科、青海华鼎、华东数控、华辰装备、宇环数控）。在本轮制造业投资长景气周期 中，民营企业有望承担提高国产数控机床在中高端领域的份额的重任，逐步实现进口替代。

登陆资本市场的机床企业主角由国企转换为民企。随着十八罗汉的落幕，国有机床企业在国内机床市场中 的份额不断降低，选取国内 3 家上市的国营金属切削机床企业的机床相关业务营业收入与金属切削机床整体消 费量对比可以发现，2014 年以后，3 家国有机床企业的机床相关业务收入占比由 2015 年的 6.86%降低至 2020 年的 4.36%，降低了 2.5pct。

综合来看，本轮制造业投资有别于以往，大型企业是主角，高技术是核心，反映了制造业竞争格局持续优 化，产业持续升级。能够生产更高性能、更精密部件的高端机床厂商在本轮制造业投资中将更加明显受益。金 属切削机床的数控化率呈现不断增长的态势。我国金属切削机床的数控化率呈现不断增长的态势，2019 年下半 年来，金属切削机床数控化率呈现加速提升态势，由 2019 年底的 38.8%迅速增长至 2021 年 8 月底的 47.25%。 2020 年，由于金属切削机床整体收入规模和产量双双上涨且产量增速更快的情况下，金属切削机床均价达到 24.36 万元/台，较 2019 年略有下降但是整体上不改波动上升趋势。

我们认为，本轮机床景气度主要由需求端驱动，全行业大中小机床厂均有受益，但机床行业最大的变化来 自于供给侧的变化，即其中民营机床厂开始成为国内机床行业的中坚力量，十几年如一日的专注于龙门/卧式加 工中心或者车床让其产品有了越来越强的竞争力，在需求退潮后将对低质国产机床及高质高价进口机床形成替 代。假以时日，具备规模效应的优秀民营机床厂将脱颖而出，在下一轮补库周期中彰显投资价值。

10.工程机械：行业短期承压，龙头价值凸显

10.1 2021 年三季报分析：行业需求低迷，业绩增速放缓

工程机械板块收入和利润增速趋缓。2021Q1-3 板块实现营业总收入 2998.86 亿元，同比增长 25.75%；归母 净利润 290.78 亿元，同比增长 9.84%。上半年工程机械板块呈现先热后冷的局面，在国家就地过年的政策背景 下，各地年初工程建设需求较高，带动 1-4 月火爆的工程机械需求。但是从 4 月份以后，因为基建投资不及预 期，地产投资低迷，叠加国五切换国六的影响，工程机械行业需求依旧低迷，增速继续回落。

毛利率有所下滑，净利率保持稳定。2021 Q1-3 板块整体毛利率、净利率分别为 22.37%、9.93%，同比分别 下降 3.07、1.43pct，毛利率、净利率下滑主要因为会计准则将运输成本从费用端转移至成本端，以及原材料大 幅涨价。从 2020Q4 开始，钢材价格大幅上涨，以热轧板卷为例，从不到 4000 元/吨，涨至最高点 6800 元/吨左 右，近期有所回落，但仍在 6000 元/吨左右，对企业的利润造成了挤压。

期间费用率有所下降，且结构优化。一方面，由于规模化效应和企业降本增效，2021 Q1-3 工程机械板块销 售和管理费用率分别为 5.01%、2.27%，分别同比下降 0.44、0.16pct；另一方面，板块研发费用率达到 4.11%， 同比提升 0.52 pct，与工程机械行业加大智能化、无人化研发投入有关，反映出行业持续转型升级的趋势。

经营现金流净额小幅回升。2021Q1-3 工程机械板块经营现金流净额为 230.30 亿元，同比增长 17.08%，主 要系行业需求下降，对应采购、备货导致的经营现金流流出有所减少。

减值损失维持低位。目前，工程机械企业汲取上一轮周期教训，严守首付款比例，筛选客户群体，应收账 款回款良好。行业整体减值损失/营业收入为 0.98%，同比下降 0.45pct，保持低位。

10.2 趋势判断：国内政策托底，海外持续高增长

10.2.1 国内：专项债发放有加速迹象，11-12 月工程机械需求或稳中有升

2021 年 8、9 月挖机国内销量分别为 12349、13934 台，同比分别下滑 31.68%、38.34%。根据 CME 预估， 2021 年 10 月挖机国内市场销量 14000 台，同比下滑 41%左右。

我们认为原因如下：

① 螺纹钢价格上涨，下游开工意愿下降。2021 年 1-5 月，螺纹钢价格从约 4350 元/吨上涨至 6345 元/吨， 涨幅达到 46%，后续回落后继续上升，截止 9 月底价格约为 5900 元/吨，一定程度降低了下游建筑业开工意愿， 导致工程机械需求下降。

② 在“房住不炒”的大原则下，我国对房地产出台了一系列调控政策。房地产企业处于去杠杆通道，地方 土地出现流拍，房地产新开工下滑，导致对工程机械的需求量下降。

③ 专项债下放不及预期，基建工程资金面偏紧。2021 年 1-8 月地方政府专项债共发行 27756 亿元，同比下 降 12.95%，仍低于预期，但降幅有所收窄。

④ 2021 年我国雨季较多，尤其在河南等区域，影响了项目的正常开工。而且国内反复的疫情也对工程项 目造成了影响。

目前来看，地方政府专项债发放已有加速迹象，预计 11、12 月会进一步加快，带动国内基建拖底，工程机 械行业在四季度或出现稳中有升。

10.2.2 出口：仍旧维持高增长

下半年我国工程机械出口市场仍将维持高增长。以挖机为例，2021 年 1-9 月挖机出口销量为 47026 台，同 比增长 98.5%；1-9 月挖机出口金额为 33.7 亿美元，同比增长 114.6%。随着海外经济复苏，出口有望继续保持 高速增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」。