安踏品牌愿景（安踏体育研究报告）
安踏品牌愿景（安踏体育研究报告）1.2. 家族管理稳定可靠，助力公司脱颖而出多品牌发展阶段（2016年至今）：持续完善多品牌矩阵，彰显强大 的品牌运营能力。2009 年公司收购 FILA 中国，经过深入的市场调 研与复盘，公司将 FILA 差异化定位于运动时尚赛道，并从渠道、 产品及营销等全方位赋能。2016 年至今，FILA 进入发展快车道， 拉动公司业绩持续增长，充分彰显了公司强大的品牌运营能力。与 此同时，公司又陆续收购了 DESCENTE、KOLON 等品牌以及国际 知名体育集团 AMER SPORTS，构建了横跨专业运动、时尚运动和 户外运动三大领域的品牌矩阵。2020 年，公司超越 Adidas 集团成 为全球市值第二大的运动品牌商。中国的安踏已经成为了世界的安 踏。代工生产阶段（1991-1996）：代工起家，成立安踏品牌。公司是上 世纪末崛起的晋江系运动品牌商之一，始于 1991 年，成立早期主 要从事海
（报告出品方/作者：国泰君安证券，张爱宁）
1. 全球运动鞋服巨头，多品牌战略行业领先全球运动鞋服巨头，多品牌战略行业领先。公司于 1991 年成立于福建 省晋江市，目前已成长为中国第一大运动鞋服品牌，2020 年在全球运动 服市场中的份额约为 2.8%，位列全球第四。公司自 2009 年起进行多品 牌布局，目前已形成横跨专业运动、时尚运动和户外运动三大领域的品 牌矩阵。其中，专业运动业务以安踏主品牌为核心，涵盖安踏主品牌、 安踏儿童和 Sprandi 等定位在专业运动的品牌；时尚运动业务以 FILA为 核心，涵盖 FILA 主品牌、FILA 儿童、FILA FUSHION 和 KINGKOW 四大品牌；户外运动业务涵盖 DESCENTE、KOLON 和 AMER 旗下的 7 个子品牌。
1.1. 脚踏实地谋发展，稳健经营成就中国安踏
回顾过去 30 年，公司始终以稳健经营的风格，脚踏实地地摸索前进方 向，凭借在多个转折点做出的正确选择而脱颖而出，成为第一大国产运 动品牌商。其发展历程主要可以分为四个阶段：
代工生产阶段（1991-1996）：代工起家，成立安踏品牌。公司是上 世纪末崛起的晋江系运动品牌商之一，始于 1991 年，成立早期主 要从事海外公司的代工业务，后于 1994 年正式创办安踏品牌，并 逐步开始规模化生产，建立了覆盖全国的销售网络，在资本积累、 渠道拓展等方面为后期从事自有品牌批发奠定了良好的基础。
品牌批发阶段（1997-2011）：转型自有品牌批发模式，借行业东风 高速发展。1997 年东南亚金融危机爆发，严重影响了公司的海外订 单，困顿之际，公司把握时机大举改革，转型为品牌批发模式。在 一众晋江系品牌中，公司率先采用“体育明星 央视”的营销模式， 于 1999 年凭借签约孔令辉打响知名度，并在此后十年的国内运动 鞋服行业黄金发展期，借助行业红利高速发展，先后于港交所上市、 创办安踏 KIDS 及收购 FILA 中国区业务。2004-2011 年，公司收入由 3.1 亿元增长至 89.0 亿元，CAGR 高达 61.4%。
逆境超车阶段（2012-2015）：跃居国内第一，率先开启零售转型。 由于国内运动鞋服行业前期的野蛮扩张，2012 年行业库存危机爆 发，各大运动品牌纷纷陷入困境，公司在这一年首次超越李宁，成 为第一大国产运动品牌。2013 年，为从根本上解决库存积压问题， 公司率先开启零售转型战略，大力推广扁平化模式并提高 ERP 覆 盖率，最终成为第一个从库存危机中脱身的国产运动品牌。
多品牌发展阶段（2016年至今）：持续完善多品牌矩阵，彰显强大 的品牌运营能力。2009 年公司收购 FILA 中国，经过深入的市场调 研与复盘，公司将 FILA 差异化定位于运动时尚赛道，并从渠道、 产品及营销等全方位赋能。2016 年至今，FILA 进入发展快车道， 拉动公司业绩持续增长，充分彰显了公司强大的品牌运营能力。与 此同时，公司又陆续收购了 DESCENTE、KOLON 等品牌以及国际 知名体育集团 AMER SPORTS，构建了横跨专业运动、时尚运动和 户外运动三大领域的品牌矩阵。2020 年，公司超越 Adidas 集团成 为全球市值第二大的运动品牌商。中国的安踏已经成为了世界的安 踏。
1.2. 家族管理稳定可靠，助力公司脱颖而出
“掌舵人”丁氏家族经验丰富且高度稳定，助力公司脱颖而出。由公司 董事长丁世忠、其兄长丁世家等人共同组成的丁氏家族通过成立家族信 托的方式，长期持有公司 50%以上的股权，股权结构稳定且集中。同时， 目前公司的核心管理层大部分来自于丁氏家族，受益于家庭环境的熏陶， 他们不仅具备“安心创业、踏实做人”的家族品质，并且很早便养成了 敏锐的商业嗅觉，至今已具备丰富的行业经验。凭借管理层长期稳定的 配合，公司顺利度过创业至今的重重难关，并成功在一众“晋江系”企 业中脱颖而出。
1.3. 搭建多品牌矩阵，打破长期增长边界
积极并购，打造多品牌矩阵。公司是首个开展多品牌战略的国产运动品 牌：2009 年，公司出资 3.3 亿元收购 FILA 中国，进军运动时尚领域； 2015 年，收购运动时尚品牌 SPRANDI；2016 年，出资 1.5 亿元合资并 购 DESCENTE（中国），进军高端体育市场；2017 年，出资 4000 万美 元，合资并购全球顶级专业户外品牌 KOLON SPORTS（中国），同年， 收购中高端儿童时尚品牌 KINGKOW；2019 年收购国际知名体育品牌、 多品牌龙头 AMER SPORTS，大步进军全球户外运动领域。
覆盖众多细分领域，完善公司商业版图。公司通过积极并购而构建的品 牌矩阵囊括了运动鞋服行业的众多分支领域，形成了较为全面的多元化 商业版图。具体来看，FILA 目前的收入已占据公司半壁江山，证明了公 司强大的品牌运营能力，DESCENTE 与 KOLON 逐步释放潜力，成为新 的增长引擎，AMER SPORTS 旗下众多品牌亦值得期待：
FILA：卡位高端运动时尚领域，成为公司主要增长引擎。FILA 于 1911 年成立于意大利，具备纯正的“意大利制造”基因。在上世纪 70 年代一度缔造引领时尚潮流的辉煌，而后由于经营不善几经易主。 FILA 被公司收购后重组品牌形象，精准卡位高端运动时尚领域，目 前已成为国内运动时尚领域龙头，2020 年收入高达 174.5 亿元，占 安踏集团收入的 49.1%，成为其最大的收入来源。
DESCENTE：立足高端体育市场，以冰雪领域见长。DESCENTE 是 日本高端体育鞋服品牌，始于 1935 年，目标客户为 30-40 岁追求先 进功能和优良设计的消费群体，尤其在冰雪项目等专业运动鞋服领 域构筑起较高壁垒。自 2017 年被安踏并购以来，DESCENTE（中 国）取得高速发展，截止至 2020 年末共有 175 家门店。
KOLONSPORT：以高品质户外生活为导向的中高端时尚户外运动 品牌。KOLON SPORT 于 1973 年在韩国成立，专注于中高端专业 户外运动服饰领域。KOLON SPORT 弥补了 DESCENTE 在中端市 场的不足，与 DESCENTE 协同配合，使公司在中高端市场占据龙 头地位。截止至 2020 年，KOLON 在中国大陆和香港共有 157 家门 店。
SPRANDI：欧洲著名运动时尚品牌，定位中端。SPRANDI 于 1995 年在时尚潮流发源地英格兰成立，饱含时尚基因，并凭借卓越的产 品科技，获得专业骑行及户外领域玩家的认可，成为欧洲首屈一指 的中端运动时尚品牌。被安踏收购后，以“轻、软、舒适”的商品 定位迅速切入中国市场，截至 2019 末，SPANRDI 在中国大陆已开 设 114 家门店。
KINGKOW：中高端著名童装品牌，强化公司儿童领域的布局。 KINGKOW 于 1998 年在中国香港成立，是一个中高端童装品牌， 致力为 0-14 岁儿童打造具备优良设计与品质的服饰，截至 2019 年 末，KINGKOW 在中国大陆、香港和澳门已开设 41 家线下门店。
AMER SPORTS：全球知名体育用品集团，始祖鸟、萨洛蒙值得期 待。AMER 于 1950 年成立，是全球知名的体育用品集团，拥有始 祖鸟、萨洛蒙、威尔逊等十个全球知名的运动服饰及体育器材品牌， 其中始祖鸟、萨洛蒙两大户外运动品牌享有较高的国际知名度。亚 太地区的收入是 AMER SPORTS 主要的增长动力，随着我国户外运 动渗透率的进一步提高，集团具备较大的增长空间。（报告来源：未来智库）
2. 安踏主品牌：业绩增长基石，“赢领”新征程2.1. 多维度协同升级，巩固大众市场竞争力
2.1.1. 产品：技术与设计齐头并进，全面升级构筑产品壁垒
功能性：研发团队资深且资金投入领先，创新成果涌现构建技术壁垒。 早在 2005 年，公司便斥资 3000 万元建立了业内首家运动科学实验室， 在科技创新及产品研发的实践道路上迈出坚实的第一步。多年来安踏始 终坚持“创新为企业生存之本”，先后在美国洛杉矶、日本东京、韩国首 尔、意大利米兰、中国大陆和中国香港等地建立了数个全球设计研发中 心，吸纳了近 200 名来自 20 个不同国家和地区的设计研发专家。2012 年至今，公司研发费用率稳定在 2.5%左右，始终处于行业领先水平。截 止至 2022 年 2 月，公司总专利数量为 1627 项，处于行业领先水平。闪 能科技、能量环等创新成果不断涌现。2021 年 9 月，公司发布综合性能 表现优于同行的最新中底技术——氮科技平台，攻克了氮科技发泡成本 高、量产难度大的行业痛点，率先实现在该科技应用方面的高效、低成 本量产，这标志着公司的研发水平迈向新台阶。
时尚性：聘资深设计师打造经典单品，跨界联名迎合年轻人喜好。2016 年，公司斥巨资聘任前 Adidas 高级设计总监罗比·富勒为创意总监。作 为陪伴 Adidas 十余年的元老级人物，富勒曾创造出沃尔 1 代、利拉德 1 代及 Crazy Light 系列等高设计感、销量火爆的经典篮球鞋。加入公司 后，富勒组建起一支多元化、高水平的设计团队，该团队打造的第一款 球鞋 KT3凭借极具时尚感的设计与超高功能性赢得消费者喜爱，在2017年取得100万销量的亮眼成绩。富勒的加入有力提升了公司的设计水准， 为主品牌的创新设计提供源源动力。此外，安踏品牌准确把握消费者喜 好，大胆跨界，推出可口可乐、NASA、漫威、龙珠超等高时尚感的联 名产品，充分彰显品牌活力，受到年轻人追捧，掀起购买热潮。
2.1.2. 渠道：优胜劣汰促门店升级，DTC 模式优化运营效率
线下门店优胜劣汰，店铺形象升级换代。2006-2011 年，伴随着国内运 动鞋服行业的高速发展，安踏主品牌以经销模式快速扩张，门店数量由 4108 家跃升至 9297 家，CAGR 高达 17.7%。2012 年的库存危机令公司 深刻意识到一味追求店铺数量所带来的种种弊端。自 2013 年开始，面 临行业寒冬，公司实施彻底的品牌运营转型，制定“渠道下沉，销售驱 动”的策略，更加注重单店运营效率而不仅仅是开店数量，力求在提升 店效的基础上扩张销售渠道布局。经过多番优化与精简，安踏主品牌门 店数量已由 11 年 9297 家的顶峰降至 15 年的 8489 家。2016 年至今公 司始终坚持“开大店，关小店”的策略，通过优胜劣汰促进渠道升级。 同时，公司在全国实施统一的店铺形象管理，目前已升级至第十代，大 到店铺装潢，小至商品陈设，无一不经过公司精心的设计与考量，能够 最大程度彰显企业形象与品牌调性。
线上：多元化渠道布局，双十一表现亮眼。公司从 2010 年开始发展电 商业务，2020 年疫情期间，曾携手天猫共建“消费趋势中心”，捕捉目 标人群消费习性，进而为电商经营策略及运营企划提供有利借鉴。同时， 公司通过数字化打通线上线下，充分发挥协同作用。目前公司已实现线 上多元化渠道布局，为不同平台制定差异化产品结构与运营机制，并积 极发展“电商 直播”的模式，成效斐然。2021 年双十一期间，公司电 商累计成交额超 46.5 亿元，同比高增 61%，位居行业第一，在运动鞋服 市场中的份额超 22%，创历史记录。其中，安踏主品牌在天猫及京东渠 道均位居行业前五，在新兴渠道抖音的表现虽稍显逊色但仍跻身行业前 十。
大力推动 DTC转型，销售体系更为简洁清晰。经历30余年的经销模式 后，公司于 2020 年 8 月开始追随 Nike 等国际巨头的脚步对安踏主品牌 进行 DTC（即 Direct To Customer，直面消费者）改革。2020 年首批线 下门店转型花费公司 20 亿元，其中约 80%-90%与回购库存有关。该批 门店共 3500 家，其中 60%由公司直营，40%由加盟商按照主品牌标准 运营，共涉及长春、长沙、上海等 11 个地区。2021 年公司又陆续对少 部分门店进行改革，上半年主品牌 DTC收入达 37.0亿元，占比为35.0%，
已成为安踏品牌最主要的收入来源。我们预计 22 年 DTC 转型工作将持 续进行，到 2023 年公司 DTC 业务（线上 线下）的流水占比有望提升 至 70%。在 DTC 模式下，品牌原有的多层分销体系被打破，取而代之 的是环节更为简洁且清晰的销售体系。
DTC 模式打通人货场，推动运营效率提升。一方面，DTC 模式可以使 公司实时掌握一手的终端销售数据，及时捕捉市场变化及销售者需求， 进而实现对设计、生产及供货的及时调整，有效减小公司渠道库存积压 的风险。另一方面，DTC 模式下公司可对门店进行统一的管理与改革， 有利于数字化改造、战略性产品铺货等帮助品牌长期健康发展的举措实 施，而经销商则相对比较短视，不愿意做长期的品牌投入。放眼未来， DTC 能够打通人货场，有利于改善公司品牌力及运营效率，实现店效的 明显提升。
2.1.3. 营销：多举措营销成效斐然，“大国品牌”走向世界舞台
赞助运动员：高国民度运动员 国际体育巨星，营销成效斐然。1）高国 民度运动员代言，增加品牌亲和度：1999 年，安踏签约家喻户晓的奥运 冠军孔令辉作为代言人，在国内率先开创了“体育明星 央视”的营销模 式，迅速拉动销售额破亿，此后公司在选择运动员代言人时一直以较高 的国民度为重要标准，大大拉近了与大众消费者之间的距离；2）国际体 育巨星汤普森有望复制乔丹和库里的“代言神话”：公司在排球、篮球及 网球等多个领域邀请了国际知名的体育巨星代言，2014 年公司签约正处 于上升期的 NBA 球星克莱·汤普森，汤普森 KT 系列签名鞋的销量由 2015 年初代的 10 万双跃升至 2019 年 KT5 的 150 万双，2018 年安踏品 牌以 400 万双的成绩稳居国内篮球鞋销量第一的品牌，其中 KT 系列占 比为 30%-40%。回顾 Nike 及 UA 的发展史，可以发现与同为 NBA 球星 的乔丹和库里的合作使它们在细分领域的业绩迅速提高，并最终取得头 部地位。我们认为，正值 NBA 球员黄金年龄段的汤普森有望持续提升 自己的影响力，进而复制乔丹和库里的“代言神话”，为公司带来出色的 营销成效。
赞助赛事/官方组织：亮相世界舞台，强化品牌认知。早在 1995 年，安 踏就赞助了第 67 届男、女子世界举重锦标赛，拉开赛事营销的序幕。 2000 年，安踏赞助悉尼奥运会，首次登上国际赛场。而后，安踏又先后 与 CBA、中国奥委会、NBA 及国际奥委会等官方组织/赛事达成合作， 创造了中国体育运动品牌营销史上的多个“第一”。通过与国内外知名赛 事和官方组织的合作，安踏多次亮相全中国及世界的舞台，“大国品牌” 的形象愈发丰满，有效加强了消费者的品牌认知。
签约顶流娱乐圈明星，吸引 Z世代年轻人关注。邀请娱乐圈明星代言人 是运动品牌吸引当下消费主力 Z 世代关注的重要方式。2021 年 4 月， 乘着新疆棉事件的余热，安踏官宣王一博成为品牌全球首席代言人，官 宣海报中王一博身穿安踏冬奥款 T 恤潮酷亮相，微博相关话题阅读量超 18.4 亿，评论量达 366 万。在 2020 年明星消费影响力年度榜单中，王 一博位列 90 后明星第一名，并在明星商业指数榜上长期霸榜前列。顶 流明星代言将吸引更多的 Z 世代年轻人关注，并带动他们了解国旗款、 穿上国旗款。
2.2. 安踏 KIDS 阔步向前，童装市场前景广阔
率先布局童装领域，实现全年龄段覆盖。公司于 2008 年推出童装品牌 安踏 KIDS，是国内最早涉足童装业务的运动品牌商。安踏 KIDS 定位 于大众市场 1-14 岁的儿童，其产品分为婴小童、潮流及青少年三大条 线。通过成立安踏 KIDS，公司实现了全年龄段布局。
产品研发继承安踏主品牌优势，营销亦采用主品牌类似打法。在产品方 面，安踏 KIDS 不仅延续了安踏主品牌的运动调性，还在研发方面借助 了主品牌的优势。通过深入研究儿童运动习惯，安踏 KIDS 开发出适用 于篮球、足球、跑步和户外运动等多场景的功能性产品，全方位满足儿 童需要，目前已拥有能量环、动态网、飓暖科技等技术。在营销方面， 安踏 KIDS 采用与安踏主品牌类似的方式，一方面，邀请曾参加过《爸 爸去哪儿》的童星“天天”张悦轩、混血儿童超模 Ella Gross 以及世界 街舞大赛 JD 少儿组冠军傅天宗担任代言人；另一方面，积极与漫威、 中国航天等 IP 开展跨界合作，通过 IP 的知名度与影响力来提升品牌美 誉度。另外，安踏 KIDS 于 2019 年亮相纽约时装周，成为首个登陆纽约 时装周的国内运动童装品牌，其展出产品以“少年顽家”为主题，分为 “顽家·源、顽家·能、顽家·耀” 三大系列，分别以奥运起源、科技 奥运、奥运荣耀为灵感，成功向世界呈现了安踏 DNA 与童装结合下的 无限可能。
安踏 KIDS 市占率行业领先，黄金赛道为业绩增长提供强有力保障。 2012-2021 年，安踏 KIDS 的市占率由 0.3%大幅增长至 1.6%，目前已成 为国内童装市场最大的运动品牌。我们认为，高速发展的童装市场为安 踏 KIDS 的增长提供了有力支撑，2007-2021 年，我国童装市场规模由 675 亿元增长至 2564 亿元，CAGR 约为 10.0%。展望未来，二胎、三胎 政策的推出以及消费升级等因素有望持续推动童装市场高速增长，根据 Euromonitor 预测，到 2026 年我国童装市场规模预计将达到 2563 亿元， 22-26 年 CAGR 为 9.7%。受益于此，“踩在巨人肩膀上”的安踏 KIDS 有望长期维持稳健增长，巩固并加大竞争优势。
2.3. 五年战略目标勾勒宏伟蓝图，“赢领”新征程
2021年 7月 8日，公司发布了安踏品牌未来五年的战略目标及未来24 个月快速增长“赢领计划 LEAD TO WIN”。未来 24 个月，安踏品牌将 坚持两大核心策略——专业为本、品牌向上，通过完善全球研发体系、 赢领 Z 世代、赢领双奥战役、加速 DTC 升级、赢领数字化变革、巩固 儿童运动领导地位及推动可持续发展等核心举措，实现快速增长，成为 中国运动品牌的领导者。未来五年，安踏品牌市场份额有望提升 3%-5%， 流水年复合增长率有望达到 18%-25%，将保持中国运动品牌领导者地位，具体措施包括：
产品：持续发力跑步及篮球两大核心品类，深化女子品类布局。1） 跑步：打造氮气科技平台和跑步产品矩阵，在高阶产品线实现突破， 2025 年跑鞋年销量增至 4000 万双；2）篮球：大力发展外场及校园 体育，长期投入安踏自有 IP“要疯”，2025 年篮球鞋年销量增至 1200 万双；3）女子运动品类：打造行业最强女子裤装，联动行业顶级供 应商打造爆品家族，开发女子专属科技商品，2025 年实现流水近 200 亿。
研发：未来 5年投入超 40亿元研发成本，强化科技创新的核心能 力。1）针对比赛装备：安踏将持续为更多国家队打造先进的比赛装 备，引领品牌专业创新研发能力的提升；2）针对大众商品：加快运 动科技的自主研发和迭代，不断完善创新资源的全球布局，尤其是 中、美、日、韩、意五大设计研发中心及专业人才队伍的搭建，深 化同清华大学等高校及科研机构的产学研合作，整合全球优质战略 供应商体系，与国际领先的材料及化工供应商结成战略合作伙伴， 形成内外融合的创新平台，保持在专业运动上的持续创新。
渠道：聚焦并发展核心渠道，加速 DTC 升级。1）线下：巩固多层 级优势渠道，持续加强一至三线城市布局，流水占比超过 50%，购 物中心店数翻倍；2）线上：收入年复合增长率达到 30%以上，2025 年线上业务收入占比达 40%；3）DTC：未来 24 个月，DTC 业务 在整体流水的占比提升至 70%，店效提升 40%。
数字化：未来 24个月投入超 4亿元用于强化数字化能力。1）会员 体系：到 2025 年，有效会员数量翻倍至 1.2 亿，会员贡献率达到 70%，会员复购率达到 40%；2）私域流量：流水占比由现在的不足 10%提升至 20%以上；3）售罄率：未来 24 个月商品 5 个月售罄率 提升至 75%。（报告来源：未来智库）
3. FILA 品牌：“斐”同反响，打造第二增长曲线3.1. 从“烫手山芋”到“现金奶牛”，FILA 成功逆袭
百年运动品牌 FILA 几经易主，绝处逢生。FILA 于 1911 年成立于意大 利，具备纯正的“意大利制造”基因。上世纪 70 年代，FILA 正式从纺 织企业转型为运动品牌商，其产品专业性较强，覆盖网球、篮球、滑雪、 登山及瑜伽等多个领域。2000 年以来，由于经营不善，FILA 几经易主， 在 2007 年被百丽国际收购后，亏损持续扩大。2009 年，公司以 3.3 亿 元收购了 FILA 中国区业务，并把品牌定位聚焦在中高端运动时尚领域。 经过多年的重整，FILA 焕发新生，目前已成为国内时尚运动行业的佼 佼者，并陆续推出 FILAKIDS、FILA FUSION 等子品牌。
FILA成为公司主要增长引擎，缔造市占率提升“神话”。被公司收购后， FILA（中国）逐渐扭转颓势，收入由 2009 年的 0.2 亿元增长至 2020 年 的 174.5 亿元，并于 2020 年反超安踏主品牌成为公司最大的收入来源。 从盈利能力来看，2018 年至今 FILA 的毛利率始终稳定在 70%左右，显 著高于公司其他品牌。在整个国内运动服饰市场，FILA 创造了市占率 提升的“神话”，2011-2020 年，其在中国运动服饰市场的市占率由 0.5% 跃升至 6.9%，排名大幅提升至第五位。
3.2. 全面调整与升级，集团赋能功不可没
在对 FILA培育的过程中，公司摸索并形成了行业少见的多品牌运营能 力，而 FILA的成功逆袭也离不开公司在品牌定位、产品开发、渠道升 级及营销宣传等全方位的赋能。
3.2.1. 品牌：卡位高端运动时尚领域，享行业高增长红利
精准卡位高端运动时尚领域，错位竞争下发挥“时尚基因”优势。安踏 收购 FILA 后，对 FILA 没落的原因进行分析，将其归结于专业运动领 域竞争激烈，其自身欠缺差异化的竞争力。因此，从 2010 年起，公司 开始对 FILA 进行品牌重塑，将产品基调调整为运动时尚，该做法的好 处在于：一方面，作为意大利百年服饰品牌，FILA 天然具备深厚的时尚 基因，运动时尚定位有利于其发挥所长，延续上世纪 70 年代引领时尚 潮流的辉煌；另一方面，当时专业运动领域呈现 Nike、Adidas 占据高端 市场，多个国产品牌抢夺中低端市场的竞争格局，而运动时尚市场尚为 一片蓝海，FILA 的差异化布局可以与其他品牌形成错位竞争，精准满 足高端人群的需求。2011 年 10 月 13 日，FILA 举办了以“百年 FILA 时 尚回归”为主题的百年庆典，当天展出了多款极具历史价值和纪念意义 的单品，香港著名三栖明星古天乐、韩国明星崔恩珠、内地知名演员陈 道明等众星云集，共同见证了这场百年经典与现代时尚完美结合的视觉 盛宴。
运动时尚市场高速扩容，行业红利助力 FILA长期稳健增长。运动时尚 市场的高速发展充分印证了 FILA 品牌定位转变的正确。2014 年起，集 时尚元素与舒适性为一体的运动时尚服饰广受消费者追捧，运动时尚潮 流兴起，甚至诞生了运动休闲（Athleisure）这一全新的单词。根据 Euromonitor 测算，2016-2021 年中国运动时尚市场规模由 1053 元增至 2064 亿元，CAGR 高达 14.4%，预计到 2026 年市场规模可达 3276 亿 元。高速扩容的行业叠加自身的先发优势为 FILA 长期稳健的增长提供 了有力支撑。
3.2.2. 产品：面料尽显高端，设计走在时尚前沿
产品向高端运动时尚转型，面料尽显高端，设计走在时尚前沿。为适应 高端品牌定位、紧跟时尚潮流趋势，FILA 加强了产品生产及设计方面 的投入。在生产端，FILA 积极与行业最优秀的面料供应商、成衣供应商 及鞋履供应商合作，并采用末位淘汰制以保证供应商质量；其产品每季 使用的创新面料占比不少于 50%，进口材料占比超过 40%，代表性面料 有新疆长绒棉制成的丝柔棉等。在设计上，一方面，FILA 自有的国际化 设计团队在延续红蓝白经典配色的基础上，推出多款适合国人体型与审 美的产品；另一方面，FILA 通过与众多国际知名设计师和潮牌合作，不 断提高品牌的美誉度与时尚感。
3.2.3. 渠道：全直营模式推动店效高增，线上表现亮眼
全面推广直营模式，重点布局一二线城市商超。收购 FILA 后，公司在 其门店经营上大胆试水当时国内运动鞋服行业罕见的直营模式，规避了 分销模式下门店经营水平参差不齐的状况。同时，与安踏主品牌不同的 是，定位高端市场的 FILA 将店面更多铺设在一二线城市，尤其是高质 量消费者聚集的购物中心之中。2009-2020 年，FILA（包含 FILAKIDS、 FILAFUSION）的门店数从约 60 家大幅提升至2006 家，CAGR 为37.6%。
直营模式切合品牌高端定位，助力店效高速提升。2017-2020 年，FILA （包含 FILAKIDS、FILAFUSION）的店效由 400 万/年大幅提升至 700 万/年以上。我们认为店效的高速提升离不开直营模式的有力支撑：一方 面，直营模式下，店铺选址与装修、订货与商品陈设以及销售人员的培 训等方面全部被标准化，显著提升了门店吸引流量及优化消费者的购物 体验的能力，有利推动了流量变现；另一方面，品牌高端的定位更易在 直营模式下，通过高标准的精细化管理展现给消费者，长期稳定的消费 者教育有利于塑造并巩固品牌形象，提升品牌力。
门店形象升级至第五代，最新概念店本土化设计别出心裁。目前，FILA 的门店已升级至 FILA 5G，2019 年 FILA 国内首家全新 5G 形象店在厦 门万象城正式开幕。相较此前门店，FILA 5G 致力于提供款式最新、更 新速度最快的产品，同时展销独供货品，并营造全系列场景化体验。此 外，2021 年 FILA 分别于北京及成都开设了两家全球全新概念店（FILA Sports Fashion House），将老北京腔调及古蜀文化与意式优雅完美融合， 如在北京的概念店中提供“脸谱 DIY 区”和“鸟笼打卡区”等。店铺的 升级换代有效优化了消费者的购物体验，出彩的本土化尝试使 FILA 迅 速融入当地市场。
线上：传统电商表现稳健，新兴电商取得亮眼突破。在 2021 年天猫、 京东等传统电商平台运动户外行业 618 大促及双十一大促的销售额排 行榜中，FILA 均名列前茅，且双十一销售成绩较 618 有明显进步。在 新兴电商方面，FILA 在抖音平台的表现取得重大突破，618 大促销售额 位列行业第三，仅次于 Adidas 及李宁，双十一大促销售额位列行业第 二，仅次于 Adidas。
3.2.4. 营销：明星合作 秀场展示，高端时尚形象深入人心
多元化明星合作提升知名度，强化品牌形象。作为一个运动时尚品牌， FILA 十分重视与明星之间的合作，多年来借助明星的流量来提高自身 的知名度与影响力，通过明星形象与特质深化消费者对于品牌调性的理 解。FILA 与明星合作的方式以代言为主，从高圆圆、陈坤到王源、蔡徐 坤和江疏影，其代言人呈现更加年轻化、时尚化的趋势。同时，根据不 同的明星形象，代言人被细分为品牌代言人、时尚运动代言人、高级运 动时装代言人及潮流运动代言人等。此外，FILA 还通过邀请品牌大使 及品牌挚友等成本较低的方式，扩大合作明星的广度，进而拓宽宣传的 辐射范围。
秀场展示深化高端运动时尚形象，米兰时装周惊艳亮相。秀场展示是 FILA 另一重要的宣传方式，2018 年 9 月，FILA 亮相 2019 春夏米兰时 装周，成为首个登陆米兰时装周主日程的运动品牌。此次时装周走秀款 ICONIC 系列以运动视角诠释当代流行时尚元素及年轻人的生活方式， 巧妙融合了复古风与功能性元素，尽显都市运动时尚美学。自此，FILA 开始引领高端运动时装风潮。在成立 110 周年之际，FILA 于 2021 年 9 月在云端上演了一场以“行走巅峰”为主题的大秀，百年意式时尚运动 美学愈发深入人心。
3.3. 孵化子品牌，为家庭消费群体提供一站式服务
基于在 25-45岁大众人群中的成功，FILA相继推出多个子品牌，包括 针对 3-12岁儿童的 FILAKIDS、针对 20-30 岁青年人的 FILAFUSION 等，进而实现为家庭消费群体提供一站式服务。独立孵化子品牌也证明 了 FILA 体量及品牌力等各方面已提升到位。
FILAKIDS：产品品质与美观兼备，家庭互动式会员营销增加客户粘性。 在产品方面，FILA KIDS 延续 FILA 品牌的优雅设计与高端面料，通过 服装细节凸显产品的时尚度与品质感。在品宣方面，FILAKIDS 重点发 力会员营销，除构建基础的会员体系外，还定期邀请会员参加高端亲子 活动，让作为会员主体的宝妈与作为产品使用者的孩子共同享受高端会 员制的待遇，并将极具纪念意义的家庭互动与 FILA 的服务体验绑定在 一起，进而增强用户粘性。截止至 2020 年末，FILA KIDS 的线上注册 会员人数约为 123 万人，其中消费会员有 70 余万人，消费次数及金额 达到一定要求的蓝卡、红卡、铂卡及黑卡会员占比约为 61%。放眼国内 童装市场，FILA KIDS 的市占率已由 2012 年的 0.1%增长至 2021 年的 0.4%，目前在运动品牌中位列第四，仅次于安踏儿童、NIKE KIDS 及 ADIDAS KIDS。
FILAFUSION：创造与众不同的“潮流”，快速占领年轻人心智。FILA FUSION 是一个主打年轻人服饰的潮流运动品牌，致力于打破潮流文化 与运动的边界，也鼓励年轻人不断向外探索、打破边界。在产品方面， FILAFUSION 从四个维度诠释潮流理念：1）区别于亚文化的潮流：注 重产品与运动场景的结合，传递健康的生活方式，以正能量与年轻人进 行沟通，建立积极的品牌形象；2）结合年轻话题的潮流产品：将年轻人 感兴趣的潮流文化加入到产品线中，如街舞、小轮车、滑板等与街头文 化有关的元素；3）塑造经久不衰的潮流：打造经典款，利用历史元素与 顶尖明星深化产品内涵，并结合当下潮流不断进行再塑造和升级；4）着 眼国际化视野，积极破圈：秉持“1 N”的基础发展模式，即围绕一条 核心主线，打造多条跨界联名产品线，与不同地区地域国家的青年领袖 先锋进行创意合作，建立多元开放、突破融合的品牌形象。在营销方面， FILAFUSION 遵循四步走的策略，首先以 FILA品牌为商品背书和赋能； 其次，利用顶级流量明星代言人本身的特质，丰富商品内核和品牌主张， 扩大商品辐射圈层和影响力；再次，通过新零售和私域流量的精细化运 营，加速品牌顾客到忠诚会员的转化，完成招新促活；最后，与电商平 台深度合作，提升销售转化，最终实现品效合一。
4.1. 多因素催化，国内户外运动迎来黄金发展期
户外运动种类繁多，徒步、登山及露营参与度较高，冰雪运动受益于冬 奥快速发展。户外运动历史悠久，种类繁多，按照专业程度与活动强度 可大致分为休闲户外运动、常规户外运动和专业户外运动三类，分别满 足不同类型人群的需求，覆盖人群广泛。截止 2019 年底，我国约有 1.3 亿人参与户外休闲活动，其中参与度最高的三大户外运动分别为徒步、 登山及露营。此外，自 2015 年北京成功申办冬奥会至 2021 年 10 月，我 国居民冰雪运动参与率为 24.56%，参与人数为 3.46 亿人，后冬奥时代， 冰雪运动有望逐步成为户外运动的重要分支。
国内户外运动产业规模逐渐扩大，户外运动参与率仍有提升空间。我国 户外运动行业的发展可分为四个阶段：1）萌芽期（1950-1990）：1956 年 首支国家级登山队成立，1960 年首次登上珠穆朗玛峰，揭开了我国户外 运动行业发展的序幕；2）初创期（1990-2000）：部分大学效仿国外组建 登山队，众多户外俱乐部陆续成立，各种户外运动门户网站和论坛相继 兴起，户外运动兴起催生国内户外用品代工企业出现，本阶段消费者以 少量专业运动爱好者为主，规模有限；3）快速发展期（2000-2012）：户 外运动普及度提升，本土户外运动品牌纷纷涌现，消费群体逐步向大众 延伸，户外用品市场呈现井喷式增长，市场规模由 2000 年的 1.5 亿元增 至 2012 年的 145.2 亿元，CAGR 高达 46.5%；4）稳定发展期（2013- 2020）：高速增长阶段埋下产能过剩的隐患，叠加需求增长放缓，行业供 给侧开始出清，市场规模增速逐渐降低，行业向更精细化的方向调整。 尽管产业规模不断扩大，但目前我国户外运动参与率仍有较大提升空间。 据中国登山协会统计，2018 年我国泛户外运动人口达 1.5 亿人，约占总 人口的 10.4%，远低于欧美国家 50%左右的户外运动参与率。
未来，在经济发展与政策支持等因素的作用下，我国户外运动产业有望 高速发展：1）参照欧美经验，人均 GDP的提升有望助力国内户外运动 行业快速发展。国际经验表明，一国户外运动产业的发展通常与该国的 人均 GDP 密切相关，当人均 GDP 超过 1 万美元时，攀岩、潜水、冲浪 等各类小众户外运动纷纷走入人们的生活。目前我国人均 GDP 已突破 1 万美元大关，各类户外运动项目正逐步走向大众化。2）利好政策不断 加码，全面推动户外行业高速发展。《体育产业发展十三五规划》、《国 务院关于加快发展健身休闲产业的指导意见》等鼓励群众参与户外运动， 并推动相关基础设施建设，弥补我国户外运动供给侧方面的短板。最新 颁布的《全民健身计划（2021-2025 年）》中勾勒了未来五年我国体育产 业的宏伟蓝图，预计 2025 年全国体育产业总规模将达到 5 万亿元，户 外运动作为种类最为繁多的项目群之一，有望受益于利好政策的推出。
4.2. 迪桑特、可隆潜力充足，持续高增
DESCENTE：高端滑雪运动领导者，国内业务全方位高速发展。 DESCENTE 于 1935 年在日本成立，1954 年开始涉足滑雪服市场，目前 专注于高端体育用品，覆盖滑雪、综训、跑步及女子健身等领域，核心 客户为 30-40 岁追求高品质产品的专业人士及高端人群。2016 年公司获 得 DESCENTE 在中国大陆地区的设计销售权，并从产品、渠道及宣传 等全方位发力。1）渠道：2016-2020 年，DESCENTE 在中国大陆地区的 门店数量由 6 家增至 175 家，渠道扩张极为积极。在高速扩张的同时， 公司亦注重门店质量，如 DESCENTE 中国首家概念店在设计上延续 “DESIGN THAT MOVES”的理念，通过极简的工业美学设计风格无限 放大产品的存在感，从而令消费者关注到产品的高科技感物料与精致工 艺。2）营销：DESCENTE 力求通过多元化营销手段在国内迅速打响知 名度，不仅与辛芷蕾、吴彦祖等知名艺人合作，宣扬旗下多个受欢迎的 系列产品，还作为官方独家服装赞助商为高尔夫世锦赛汇丰冠军赛的工 作人员提供制服，获得高端消费群体的广泛关注。3）产品：DESCENTE多年深耕滑雪领域，在该领域具备领导地位，与瑞士、加拿大等国的世 界顶级冰雪运动队合作多年。2022 年 1 月，DESCENTE 推出针对中国 市场的限定版针织滑雪服 SCHEMATECH SKY 等产品，力争把握北京冬 奥会的契机，实现品牌知名度与影响力的提升。
KOLON：中高端专业户外运动品牌，倡导品质户外生活。KOLON SPORT 于 1973 年在韩国成立，专注于中高端专业户外运动鞋服市场， 旗下产品覆盖登山、野营、徒步等户外运动场景。2017 年公司收购了 KOLON 在大中华地区的销售权。收购后，KOLON 持续深耕产品设计 研发，打造了多档位发热外套 VOLCANO、防水防风外套 GORE-TEX PACLITEG 等高品质商品，并着重提升品牌影响力与知名度，不仅积极 邀请陈坤等明星代言人与消费者进行线上、线下互动，还组建了高端轻 户外社群 KOLON ROAD LAB，通过定期组织社群活动来提升消费者粘 性与品牌美誉度。截止至 2020 年末，KOLON 在中国大陆及香港地区共 有 157 家门店。
DESCENTE 及 KOLON流水表现亮眼，增长潜力有望进一步释放。 通过对 FILA 的成功整合及运营，公司已积累起一套成熟的品牌运营 方法论，其强大的品牌运营能力在 DESCENTE 及 KOLON 等其他品 牌方面再次得到映证。2016 年被公司收购中国大陆地区经营权的 DESCENTE 已于 2019 年开始盈利，19-21 年受益于 DESCENTE 及 KOLON 终端销售情况的优异表现，安踏集团旗下其他品牌（除安踏 与 FILA以外的品牌）流水分别同比增长 30%-35%/35%-40%/50%-55%， 即便期间受到疫情等消极因素影响，增长态势依旧强劲。我们认为， 随着产品及运营调整到位，DESCENTE 与 KOLON 的增长潜力有望借 助我国户外运动行业的蓬勃发展而加速释放，尤其是 DESCENTE 作 为目前安踏体系内部增长最为迅猛的品牌，有望复刻 FILA 的增长神 话。
4.3. AMER：聚焦三大品牌，发力中国市场
收购芬兰体育用品集团 AMER SPORTS，目前持股比例为 52.7%。2019 年 3 月，公司与方源资本、腾讯、Anamered Investments（Lululemon 创 始人 Chip Wilson 持有的投资公司）组成投资者财团，通过共同成立新公 司，以 40 欧元/股、总计约 46 亿欧元收购了芬兰体育用品集团 AMER SPORTS 全部股份。2020 年 1 月，公司完成了部分股权转让，目前持有 AMER SPORTS 52.7%的股权及 57.7%的表决权。同时，虽然公司目前持 股比例超过 50%，但其通过签署股东协议放弃了对 AMER 的控制权，使 得 AMER 暂未并表，而是以合营公司的方式确认收益。
AMER SPORTS 历史悠久，品牌矩阵丰富。AMER SPORTS 成立于 1950 年，是全球知名的体育用品集团，拥有始祖鸟、萨洛蒙、威尔逊等十个 全球知名的运动服饰及体育器材品牌，覆盖户外运动、球类运动等多个 领域，这些品牌大多历史悠久，在多个细分市场占据领先地位。2004-2016 年，AMER 收入由 10.4 亿欧元增至 26.2 亿欧元，CAGR 为 8.0%，归母 净利润由 0.8 亿欧元增至 1.3 亿欧元，CAGR 为 3.6%，整体增势良好。 16-18 年 AMER 的业绩逐步显现疲态，收入增速不断放缓，且利润大幅 下滑。
户外运动业务为 AMER最大的收入来源，始祖鸟与 Salomon提供的鞋 服产品收入占比约 40%。AMER 主要拥有户外运动业务（OUTDOOR）、 球类运动业务（BALL SPORTS）及健身器械业务（FITNESS），其中： 1）户外运动业务：覆盖冬季运动装备（Salomon winter sports equipment、 Atomic and Armada）、服饰与鞋类（Salomon 和 Arc’teryx）、骑行装备 （Mavic、ENVE；ENVE 已于 2019 年 7 月被出售）及综合运动器材 （Suunto）；2）球类运动业务：覆盖单人球类运动（Wilson、Racquet Sports and Golf）、团队运动（Wilson、DeMarini、Louisville Slugger and EvoShield）； 3）健身器械业务：涉及的品牌为 Precor、Queenax，其中 Precor 已于 2020 年 12 月被出售。在三大业务板块中，户外运动业务的收入占比最大且 稳步提升，2018 年已达到 62%，其中由始祖鸟与 Salomon 提供的鞋服 产品收入约占户外运动业务收入的 63%。由于球类运动及健身器械业务基本不包含鞋服产品，因此2018年集团整体鞋服产品收入占比约40%。
亚太地区收入占比稳步提升，中国市场持续高增。分地区来看，2008- 2018 年 AMER 在亚太地区的收入占比由 11.2%提升至 14.6%，而美国 及 EMEA 地区的收入与占比均有所下降。在亚太地区中，中国及日本市 场为业绩主要增长动力，其中 AMER 中国地区收入由 2010 年的 0.2 亿 欧元增长 6.5 倍至 2018 年的 1.5 亿欧元，表现亮眼。
AMER、安踏优势互补、资源共享。对于 AMER 而言，凭借着运营 FILA 的成功经验，安踏集团目前已具备较强的 DTC 运营能力，有利于 AMER 进行 DTC 改革，提升运营效率。同时，公司丰富的渠道资源将助力AMER 在基础较好的中国市场进一步拓展渠道。此外，DESCENTE 等中高端户 外运动品牌有望与 AMER 旗下始祖鸟等品牌互相协同、共同发展。对 于安踏集团而言，AMER 本身资质良好，旗下具备丰富的品牌矩阵，其 中不乏始祖鸟等国际知名户外运动品牌。此次收购进一步完善了安踏集 团的品牌布局，助力公司向高潜力的户外运动领域拓展，形成新的增长 点，同时也为公司的全球化发展奠定了良好基础。
AMER 发展蓝图：聚焦三大品牌，发力中国市场。安踏集团对于 AMER 的未来规划包括：1）大品牌：将始祖鸟、萨洛蒙和威尔逊品牌打造成 “十亿欧元品牌”，聚焦鞋服品类，品类占比从 40%提升至 50%；2）大 渠道：加速布局 DTC，收入占比由 11%提升至 30%，全球自营门店数量 增长达 2 倍以上，全球电商年复合增速达 30%-40%；3）大国家：未来 5 年中国市场销售额增速达 4 倍以上，收入占比由 5%提升至 15%，自 营门店数量增长达 5-8 倍。
5. 奥运营销：深耕多年助力品牌腾飞，发力冬奥大放异彩5.1. 深耕奥运营销，助力品牌腾飞
深耕奥运营销多年，多举措建立营销壁垒。多年来，公司深耕奥运营销， 借助大型国际赛事来提升影响力，目前在奥运营销方面公司已建立起一 定壁垒。回顾公司的奥运营销历程，可大致将其相关举措分为：1）与奥 组委合作：2009 年公司首次与中国奥组委展开合作，这标志着公司奥运 营销计划的全面开启。后经两次续约，目前双方合作一直延续至2024年。 同时，2019 年公司正式成为国际奥委会 2019-2022 年的官方体育服装供 应商，是首个与国际奥委会合作的中国体育用品品牌。2）设计“冠军龙 服”：2010 年温哥华冬奥会中公司首度为中国代表团设计领奖服。在此后历届奥运会和冬奥会中公司连续为中国代表团设计不同主题的领奖 服，并以“冠军龙服”命名。“冠军龙服”陪伴中国队走过数场大赛，唤 起几代人的爱国热情。3）赞助国家队：成立至今公司已与中国 5 大体 育管理中心签约，累计为 29 支国家队打造比赛装备，超 100 名奥运冠 军身着安踏品牌服装登上领奖台。此外，伴随着每次奥运会及冬奥会的 举办，公司还会推出相应新品，并配合渠道建设及广告等营销手段。
5.2. 全方位发力冬奥，多品牌表现亮眼
产品：赛场幕后提供高性能装备，冬奥“国旗款”获市场认可
针对参赛运动员：赞助 12 支中国冰雪国家队，提供高科技比赛装备。 在 2022 北京冬奥会中，公司不仅是体育用品官方合作伙伴，更是赞助 了 15 个大赛项中的 12 支中国冰雪国家队，是支持中国国家队比赛装备 最多的运动品牌。在产品方面，公司大力投入研发设计，力争为运动员 取得优异比赛成绩提供帮助。如安踏为中国短道速滑队升级了武大靖在 平昌冬奥会夺冠的比赛服，现有装备不仅达到世界最轻、最透气水平， 减阻提速系数高达 5%，获“ISPO 全球设计大奖”，还采用了最新的 360° 全身防切割技术，防切割强度是普通钢丝的 15 倍，安全性能大大提升。 2 月 20 日，北京冬奥会圆满落幕，我国以 9 金、4 银、2 铜的成绩位列 奖牌榜第三名，所有奖牌均诞生于安踏集团所赞助的比赛项目。
针对冬奥会其他场景：续写“冠军龙服”经典设计，提供优设计、强功 能制服装备。1）领奖装备：早在东京奥运会开始之前，公司便提出“双奥国服”的设计方案，邀请奥斯卡“最佳美术设计”奖得主、著名视觉 艺术家叶锦添先生操刀设计东京奥运会及北京冬奥会的领奖装备。2021 年 12 月，公司发布北京冬奥会的“冠军龙服”，该款装备在设计上利用 交织的红色线条向各国人民传达“世界共荣”的理念，并采用炽热科技 以实现超轻保暖的功能性。2）制服装备：早在 2020 年 1 月，公司便与 北京冬奥组委共同建立北京冬奥会制服装备研发实验室，以设计研发冬 奥会技术官员、工作人员及志愿者的制服装备。经过 8 轮版型优化后， 蕴藏着深厚民族文化内涵及丰富科技含量的制服装备诞生，并于 2021 年 10 月发布。此外，冬奥会 1200 名火炬手的制服也由公司自主研发设 计与生产，公司董事局主席兼 CEO 丁世忠等 25 名安踏人应邀加入北京 冬奥会火炬传递阵营。
针对大众消费者：推出冬奥特许商品“国旗款”，获市场高度认同。2020 年 7 月，公司经北京冬奥组委特许授权推出冬奥特许商品“国旗款”， 这是奥运历史上首次出现“国旗款运动服”（依据国旗法，带有国旗的商 品一律不准销售，除非获得国家授权）。此次“国旗款运动服”共分四个 系列，包括国旗经典系列、国家队装备系列、星系列及生而不息系列， 定价是大货产品的 2 倍以上，尽管如此，“国旗款”产品仍凭借优良的 设计、领先的技术及深厚的寓意获得市场高度认同。公司通过“国旗款” 激发消费者的爱国精神，并展现安踏主品牌坚守专业体育的使命感与责任心，获得情感认同。此外，公司还推出众多与冬奥会相关的跨界合作 产品，如谷爱凌同款安踏×Beats 冰雪礼盒及安踏×故宫×冬奥的霸道 鞋等，从产品角度不断抢占冬奥赛道制高点。
营销：坐拥优质奥运明星资源，有利提升影响力及知名度
签约实力派国家队及运动员，有效提升影响力及知名度。在本次冬奥会 中，公司除赞助 12 支国家队外，亦与众多知名运动员建立合作关系。 如 2019 年与公司签约的短道速滑项目运动员武大靖在冬奥会中凭借短 道速滑混合 2000 米接力项目的优异表现成功摘得中国首金；自由式滑 雪运动员谷爱凌在知名度尚不高的 2019 年时就被公司收入麾下。此次 冬奥会中谷爱凌一举夺得自由式滑雪女子大跳台项目冠军，这不仅是冬 奥会历史上第一枚自由式滑雪女子大跳台项目金牌，更是中国代表团冬 奥会历史上的第一枚雪上项目金牌。夺冠后，谷爱凌的影响力飙升，迅 速霸屏各大社交媒体，其在场下穿着的安踏羽绒服也登上微博热搜榜第 一。在优质体育营销资源稀缺的情况下，公司凭借前瞻性的眼光及较强 的决断力，签约了一批极具商业价值的实力派运动员，进而有效提升公 司影响力与知名度，突出自身深耕专业运动领域的良好形象，并巩固了 其作为运动龙头的行业地位。
渠道：乘冬奥之风建立新渠道，借互动体验深度链接客户
新渠道兼顾销售与体验，乘冬奥之风建立与客户的深层链接。1）冠军 店：2021 年 10 月，公司首家安踏冠军店在北京开业。冠军店采用高专 业度和高质感的形象设计，引入全新的故事包装，讲述中国国家队的奥 运故事，激发民族自豪感。在产品方面，冠军店推出全新安踏冠军系列， 涵盖奥运品质标准的专业运动品类及国家队同款生活休闲品类等。2） “安踏冰雪灵境”快闪体验店：2022 年 1 月，冬奥会主题快闪体验店 “安踏冰雪灵境”在北京盛大开幕，该店在装修上以冰雪赛道作为设计 灵感，主要售卖冬奥会特许商品“国旗款”、国家队同款炽热科技服、谷 爱凌同款滑雪服等。此外，快闪店还准备了扭蛋机、定制周边及新春红 包，以更好地与消费者近距离互动。3）“新物种”982 创动空间：2022 年 1 月，公司最新打造的“新物种”982 创动空间正式开放，该建筑占 地 3000 平方米，是全球第一家数字化智慧运动综合体。在创动空间中， 不仅有集团各品牌的购买区域，还设置了滑雪、攀岩、跑步等沉浸式专 业运动体验区域。冬奥会期间创动空间一流的滑雪设备、免费的教练指 导及仿真的滑雪环境，吸引了众多滑雪爱好者慕名而来。作为一个多运 动场景的互动空间，创动空间通过融合深度动态体验及复合型商业，让 顾客获得强烈参与感并与品牌建立深层次链接。
可持续发展：安踏林 环保材料，助力低碳冬奥
落实可持续发展，助力低碳冬奥。近年来，公司愈发重视在可持续发展 方面的投入，于 2020 年成为世界自然基金会（WWF）在中国体育用品 及纺织行业的首家全球战略合作伙伴。本次冬奥会中，公司亦围绕可持 续发展做出诸多努力。1）建立“安踏林”：2021 年 5 月，公司携手 WWF、 北京市园林绿化局及深圳市某地球自然基金会在紧邻冬奥会重要交通 通道的十三陵林场开启 600 亩“安踏林”项目。该项目旨在通过合理的 森林经营管理措施，恢复十三陵林场的森林生态系统功能，并以此支持 北京城市森林建设，助力碳中和，塑造冬奥绿色景观。2）应用环保材料： 在本次冬奥会的装备打造方面，公司大量应用环保可回收材料。如冬奥 会火炬鞋采用 A-WEB 环保纱线织造帮面；工作人员制服采用健康环保 的再生涤纶面料等。
多品牌亮相冬奥会，位列运动品牌价值榜前十。除安踏主品牌外，公司 旗下部分其他品牌也出现在冬奥会赛场上：1）FILA：赞助荷兰代表团， 尽管双方合作与安踏集团无关，但提升了 FILA 品牌的曝光度，将有利 于安踏旗下 FILA 品牌（中国区）的运营。2）DESCENTE：赞助日本代 表团，尽管双方合作与安踏集团无关，但提升了 DESCENTE 品牌的曝 光度，将有利于安踏旗下 DESCENTE 品牌（中国区）的运营。3）始祖 鸟：在冬奥会开幕式中出现，不到半小时，同款羽绒服的 6 个尺寸均显 示售罄。根据体育大生意统计的《2022 年北京冬奥会运动品牌价值榜》，本次冬奥会中 FILA/ DESCENTE/安踏品牌所赞助运动员或运动队的获 奖数量分别为 52/50/6 个，均位列榜单前十。
6. 财务分析：业绩长牛稳健增长，经营指标管控良好
公司收入利润长期保持高速增长的良好态势。以2012年左右的行业库 存危机为分水岭，公司收入利润在此之前表现为爆发式的野蛮生长，之 后表现为稳健式的高质量增长。在野蛮生长阶段，随着库存风险的积累， 收入利润增幅不断下降。2012 年之后，为解决库存过剩的问题，公司主 动缩小订单规模，控制分销商的订货数量。伴随着去库存进程的有效推 进，公司亦实施渠道升级措施，不断关闭低效门店，提升营运效率，继 而开启了新一轮增长周期，2014-2019 年公司收入增速由 23%提升至 41%，利润增速则始终维持在 30%左右。2020 年，受全球新冠疫情影响， 公司经营遇到巨大阻力，但仍维持着正向的增长趋势。2021H1，得益于 疫情好转等因素驱动，公司收入利润增速明显反弹。
利润率表现优异，盈利能力行业领先。2005-2021H1 公司毛利率由 18.8% 增长至 63.2%，于 2014 年左右反超李宁成为行业最高水平，近年来仍 维持稳健增长态势。公司净利率在 2005-2009 年期间经历过一段高速增 长期，而后小幅回落至 18%左右的水平，并维持稳定。相较于其他头部 国产运动品牌商，得益于管理层决策的高灵活度与高正确度，公司净利 率并未出现大幅波动，未来有望长期维持行业第一的水平。
高毛利产品/品牌占据核心地位，收入结构持续优化。分产品来看，2007- 2021H1，服装产品的收入占比由 43%增长至 58%，已成为公司最大的 产品品类，同时，服装产品的毛利率大幅提升，拉动公司整体毛利率持 续增长。分品牌来看，2020 年，FILA 取代安踏主品牌成为收入占比最 大的品牌，近乎占据公司半壁江山。在毛利率方面，定位中高端的 FILA 及其他子品牌是拉动公司整体毛利率增长的主要力量，同时得益于 DTC 改革，安踏主品牌毛利率在 2021 年上半年出现了较为明显的提升。
销售费用率稳步提升，管理费用率低位稳定，整体管控良好。2005- 2021H1，公司销售费用率从 9.1%提升至 32.6%，呈现稳定上升的态势， 这主要是由于：一方面，DTC 模式占比的稳步提升直接抬高了销售费用； 另一方面，为应对激烈的市场竞争，公司持续加大营销投入。近年来， 公司的管理费用率始终维持在 5%左右，在行业中处于较低水平。
周转能力长期保持良好。2005-2012 年，公司的存货周转天数始终稳定 在行业较低水平，后期呈现波动上升的态势，这主要是受以直营模式为 主的子品牌的拉动。2020 年安踏主品牌开始 DTC 转型，存货周转天数 明显提升。预计未来，随着子品牌规模的扩大及主品牌 DTC 转型的持 续推进，存货周转天数在前期仍有继续提升的可能性，而后随着数字化 驱动经营效率提升，存货周转天数有望企稳回落。2005 年至今，公司应 收账款天数虽有小幅增长，但始终位于行业较低水平，对下游的议价能 力较强。
收入
安踏（包括安踏儿童）
1） 线上：2018-2020 年主品牌线上收入增速稳定在 30%以上，收入占比 由 19.4%提升至 30.0%。21 年受新疆棉事件等因素推动，主品牌 Q1 及 Q2 线上增速分别超 60%/40%，Q3 及 Q4 受部分地区疫情反复及 洪水等自然因素影响，流水增速环比有所下降。根据主品牌五年战 略规划，21-25 年其线上收入年复合增速将超过 30%，占比将超过 40%。我们假设 21-23 年线上收入增速分别为 40.0%/30.0%/30.0%。
2） 线下：a）门店数量：安踏主品牌自 2020 年开始推行门店 DTC 改革， 首年门店数量下降 594 家。21 年公司继续开展小范围的 DTC 改革， 根据 20 年年报指引，21 年底主品牌门店数量将降至 9800-9900 家。 我们假设 21-23 年主品牌门店数量分别变动-100/-100/-100 至 9822/9722/9622 家。b）店效：根据主品牌五年战略规划，21-25 年公 司将积极布局一二线渠道，购物中心门店数量将翻倍，进而带动整 体 店 效 显 著 提 升 。 假 设 21-23 年 主 品 牌 店 效 增 速 分 别 为 20.0%/20.0%/20.0%。
FILA（包括 FILAKIDS、FILAFUSION）
1） 线上：2018-2020 年 FILA 线上收入持续高速增长，增速分别为 335.0%/90.0%/80.5%。我们预计未来三年 FILA 线上收入仍可维持高 速增长，年复合增长率可达 30%左右，假设 21-23 年增速分别为50.0%/30.0%/30.0%。
2） 线下：a）门店数量：FILA 大货门店稳步向高效大店及购物中心店 升级，FILA KIDS 及 FILA FUSION 持续拓展渠道。根据 20 年年报 指引，21 年底 FILA 门店数量将达到 2050-2150 家。假设 21-23 年 FILA 门店数量每年变动 100 家至 2106/2206/2306 家。b）店效：通 过渠道升级，FILA 门店店效有望稳步提升，假设 21-23 年店效增速 分别为 15.0%/10.0%/10.0%。
其他品牌
1） 线上：20 年受疫情推动其他品牌线上收入增速高达 134.3%，我们认 为随着 DESCENTE 及 KOLON 等品牌潜力逐步释放，线上收入增速 有望维持高位。假设 21-23 年线上收入增速稳定在 50.0%的高水平。
2） 线下：a）门店数量：20 年年报指引 DESCENTE 及 KOLON 门店数 量将分别达到 210-220/160-170 家。假设 21-23 年 DESCENTE 门店 数量分别增加 40/50/50 家至 215/265/315 家，假设 21-23 年 KOLON 门店数量分别增加 10/20/20 家至 167/187/207 家。KINGKOW 及 SPRANDI 近年来门店数量基本稳定，假设 21-23 年 KINGKOW 门 店数量每年增加 5 家至 50/55/60 家，假设 21-23 年 SPRANDI 门店 数量每年增加 10 家至 120/130/140 家。b）店效：21 年 DESCENTE 及 KOLON 流水表现亮眼，门店提效效果明显，预计将带动其他品 牌整体 店效 高增。 假设 21-23 年其 他品 牌店效 增速 分别 为 40.0%/35.0%/30.0%。
毛利率
1) 安 踏 （ 包 括 安 踏 儿 童 ）： 2018-2020 主 品牌 毛 利 率分别为 42.0%/41.3%/44.7%，预计随着品牌势能提升及 DTC 改革的进一步 推进，主品牌毛利率有望高位增长。假设 21-23 年毛利率均为 48.0%。
2) FILA（包括 FILA KIDS、FILA FUSION）：2018-2020 年 FILA 毛利 率分别为 69.9%/70.4%/69.3%，其中 20 年毛利率受疫情影响有所下 降。预计随着疫情影响逐步淡化及折扣水平改善，FILA 毛利率有望 稳步提升，假设 21-23 毛利率均为 71.0%。
3) 其他品牌：2018-2020 年其他品牌毛利率分别为 57.3%/61.4%/65.9%， 实现大幅改善。预计随着 DESCENTE 及 KOLON 等品牌潜力逐步释 放，毛利率有望持续高增，假设 21-23 年毛利率均为 67.0%。
费用率
1）销售费用率：18-20年公司销售费用率分别为27.07%/28.65%/30.32%， 呈稳步增长态势。预计公司为巩固行业地位、保障知名度与影响力，将 维持营销力度，假设 21-23 年销售费用率稳定在 28.0%。
2）管理费用率：18-20 年公司管理费用率分别为 5.07%/3.87%/5.98%， 呈波动上涨态势，预计随着数字化应用的进一步推进及其他品牌经营逐 渐步入正轨，公司管理费用率将略有回落，假设 21-23 年维持在 5.50%。
3）研发费用率：18-20 年公司研发费用率分别为 2.48%/2.33%/2.45%， 根据公司五年规划，21-25 年公司将投入超 40 亿元研发成本，以强化科 技创新的核心能力。假设 21-23 年研发费用率维持在 2.40%。
盈利预测：根据以上假设，预计 2021-2023 年公司营业收入分别为448.7/553.0/683.8 亿元，分别同比增长 26.0%/23.2%/23.7%；归母净利润 分别为 75.9/93.1/116.6 亿元，分别同比增长 47.1%/22.6%/25.3%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。
