你如何管理自己的钱（如果我现在管理的都是自己的钱）
你如何管理自己的钱（如果我现在管理的都是自己的钱）所以说我真的非常感恩这个时代。从2019年开始，不管是资本市场的改革，还是整个市场的走势，其实都是向上的。同时我们也正好处在一个产业爆发的赛道里面，而我过去也在这个行业里积累了一些经验，于是就让我们把握住了这次机会。所以说我觉得过去一年多的成绩，是市场和我们的研究结合起来的结果。同时，我本人其实在2019年年底的时候也是非常激动的。正因为过去这么多年持续研究包括新能源在内的这些行业，所以当时我的内心是很激动的。正因为过去有研究的积累和经验，使得我们在行业的低谷的时候，能够敏锐地发现并把握住了这些机会。Part 2 运气的背后是勤奋北落的师门 我们闲话不多说，开门见山。大家熟悉你，是因为你去年的业绩特别耀眼，拿了去年的股票型基金的冠军。我相信市场的赞誉已经很多了。但是大家同样会有疑惑，你以前是做研究出身的，实际上从我介绍当中也能听出来，你是2019年5月才开始做投资，而且刚做投资业绩就特别好
今天访谈的嘉宾是汇丰晋信的陆彬，他去年有两只产品同时进入股票型基金TOP10（如下图），而这两只产品今年以来（截止20210430）同样获得了正收益，排名位于中上游。比较意外的是，陆彬在其投资理念的阐述中，一直在强调估值的重要性，并且时常提及行业比较和轮动，这和大部分近两年业绩好的基金经理（强调成长性和长期）不太一样。被今年的市场狠狠教育过以后，想必很多投资者会对他的投资方法感兴趣。
Part 1 嘉宾介绍
北落的师门 当投资遇见有趣的灵魂，非常感谢大家来收看我们今天的节目，我先来介绍一下今天的嘉宾，是汇丰晋信的陆彬先生，他是复旦大学的金融学硕士，2014年7月加入汇丰晋信基金，历任助理研究员、研究员、助理研究总监，在新能源、机械、化工等领域有超过6年的研究经验。2019年5月起担任汇丰晋信基金的基金经理，现任汇丰晋信基金的研究总监，以及大家比较熟悉的低碳先锋基金、智造先锋基金和动态策略基金这三只基金的基金经理。欢迎你陆总。
陆彬 大家好！谢谢北落老师。
Part 2 运气的背后是勤奋
北落的师门 我们闲话不多说，开门见山。大家熟悉你，是因为你去年的业绩特别耀眼，拿了去年的股票型基金的冠军。我相信市场的赞誉已经很多了。但是大家同样会有疑惑，你以前是做研究出身的，实际上从我介绍当中也能听出来，你是2019年5月才开始做投资，而且刚做投资业绩就特别好。所以我想问的是，你自己评价这里面有多少是运气的成分，比方说行业的Beta，有多少来自于长期研究实力的厚积薄发？
陆彬 我觉得这两个因素都有。首先，我有幸在2019年上半年接管我们公司的智造先锋基金，后来又接任了我们公司的低碳先锋基金。当时整个市场的Beta大家都很清楚，经历2018年以后整个市场的估值下调了很多，随后2019年和2020年的整个市场行情都比较好，同时我们也正好碰到了新能源产业爆发的前夜。所以说我非常感谢公司给我这么一个机会管理基金。同时我也非常感恩市场，我在接管基金的时候，正好处于市场向上和行业爆发的初期。过去两年我管理的部分基金的复合回报可能超过90%，这么高的一个复合回报，很大部分肯定源于市场和产业的原因。
同时，我本人其实在2019年年底的时候也是非常激动的。正因为过去这么多年持续研究包括新能源在内的这些行业，所以当时我的内心是很激动的。正因为过去有研究的积累和经验，使得我们在行业的低谷的时候，能够敏锐地发现并把握住了这些机会。
所以说我真的非常感恩这个时代。从2019年开始，不管是资本市场的改革，还是整个市场的走势，其实都是向上的。同时我们也正好处在一个产业爆发的赛道里面，而我过去也在这个行业里积累了一些经验，于是就让我们把握住了这次机会。所以说我觉得过去一年多的成绩，是市场和我们的研究结合起来的结果。
北落的师门 你2019年在接产品的时候，从你对实业的观察，你当时就感觉这个行业从基本面到二级市场表现有可能会有爆发吗？当时是什么感觉？
陆彬 当时我的感觉还蛮强烈的。尤其是到了7、8月份。因为2019年大家应该印象很深刻，整个新能源汽车的政策出现了一些松动。2018年可能是光伏的“531”政策，2019年可能是整个新能源汽车政策的退坡。大家都看到从2019年下半年开始，新能源汽车销量就开始大幅滑坡。很多产业链的公司，不管是排产还是业绩都有所下滑。但是我们在那时候非常明确地看到了整个行业的发展空间和趋势，所以说我在2019年四季度的时候，自己也是订购了一辆国产版的新能源汽车。只有这些因素都结合起来，才能让我们买到相对比较低的估值，同时产业爆发空间这么大的机会。虽然我那时候是行业研究出身，当基金经理可能半年不到的时间，但那时候我的信号是很强烈的，我的内心也是很激动的。
Part 3 估值和成长是衡量市场的两把尺
北落的师门 我之前听你路演，感觉你的投资风格跟现在很多市场主流的基金经理有很多不同。因为我原来以为你去年业绩好是因为买了抱团股，甚至有可能都不看估值了。但是我听完你的路演以后，感觉和我的预期不太一样。所以我有一些问题想请教陆总。
第一，现在很多基金经理会把股票的成长性放在估值前面，但你似乎一直很看重估值，有时甚至会把估值放在成长性前面，这是为什么？
陆彬 我始终觉得估值和基本面一样重要。只是说由于市场情绪在变化，市场的主流观点也在变化，从而导致了在某些年份里，大家会把成长性放在估值前面，同时在另外一些年份里又把估值放在了成长性前面。从过去几年的市场来看，因为一部分成长基金的表现特别好，使得重视成长性的观点可能更受市场重视。
但从我对行业的理解来看，长期的话肯定需要将成长性和估值放在一起来考虑，缺一不可，我觉得这一点是长期不变的。只是随着市场行情和情绪的变化，市场有时候会更偏好低估值，有时又会更偏好高成长。同时市场也会选择性的放大当期业绩较好的基金经理的一些特点。
回到现在其实我们也能看到，最近几个月可能平衡型的基金经理或者偏好低估值的基金经理，他们的声音开始慢慢变大了。所以我觉得市场的本质其实并没有变化，基金经理的观点也没有变化，只是市场一直在变化，市场情绪一直在变化。所以我做投资一直是坚持把基本面和估值结合起来看。
北落的师门 第二个问题，我看你在路演中提到，你在投资中可能会做一些行业的比较和轮动。从我的角度来看，我觉得这个好像也是一件很难的事情。因为做行业轮动的话，经常会卖飞或者买在半山腰上。所以我想知道你是如何去做行业比较和轮动的，怎么保证你的成功率，如果被打脸了怎么办？
陆彬 首先 卖飞和买错肯定是不可避免的。我们不可能保证每一笔投资、每一笔交易都是对的。因为投资是追求一个大概率事件，不可能有百分之百的胜率。
但是对我来说，做行业比较和轮动我的心里是比较踏实的。因为我不会自上而下去预测哪个行业好，或者去预测现在应该转向哪一种风格。我觉得如果这样做的话，可能胜率不会特别高，反而预测错误的概率会比较高。对我来说，做行业比较和行业轮动更多是一个结果。
首先，我会基于自下而上的分析，或者通过对中观各个行业的基本面和估值的分析，去优选行业。其次，我也会比较整个市场的预期，大家对于这个行业的理解和我对这个行业客观事实的理解有什么差距？最后，我会根据我研究的结果，以及和市场整体预期比较的结果，再来做行业的配置，构建我的投资组合。
所以对我来说，行业比较和轮动其实是一个结果。它并不是基于我对于市场整体风格的预判，我想我也没有能力去做这种判断。它更多是我构建投资组合以后的一种结果。是我们基于各个行业和公司基本面的变化，以及对比了我们的判断和市场一致预期之间的预期差之后，基于基本面和估值两大因素，选择了某些行业和个股来构建投资组合。等我们构建完成之后，这个投资组合自然会呈现出某些行业比较多，或者某些风格的公司比较多的特点。但这只是我们构建投资组合以后的一个结果，是我们从中观和微观角度把握市场机会的一个结果。我一般不会主动去做风格轮动，也不会说自己是一个风格选择的选手。
所以对我来说，对于北落老师提到的两点我其实不是那么焦虑的。因为我自下而上选择的这些公司，或者从中观入手选择的这些行业，的确呈现出了非常高的投资价值或者投资机会，因此我的内心会比较踏实。但反过来，如果单纯自上而下去做一个风格的预判，很多时候的确很容易焦虑。
北落的师门 能不能给我们举一些例子，你会看哪些指标，如何比较不同的行业？
陆彬 比如说我们在2019年的四季度的时候，整个市场都看到了新能源产业链基本面和业绩的下滑，尤其是新能源汽车行业。因此当时我们看到，相关行业的TTM估值是相对偏高的，因为业绩都在下滑。但基于我们对于行业的观察和理解，我们当时就明确判断，一旦行业恢复正常发展以后，业绩的增速可能会非常高，因此明年（2020年）和后年（2021）的动态估值其实都是非常低的。
同时我们也明确了，大家对整个行业的理解可能存在非常大的预期差。由于当时正处于政策 和业绩的低点，市场的一致预期可能认为这个行业会持续受打压。但我们从过去6年跟踪行业的经验来分析，认为无论是政策，还是行业的基本面可能在未来一两个季度有明确的拐点。因此当时市场和我们的预期差还蛮大的，所以我们在当时就做了这样一个配置。
到了2020年下半年，我们又开始慢慢增配顺周期行业。其实我们并不是说预测到顺周期行业会是下一轮的市场风格，只是我们看到了很多顺周期行业的盈利出现了明显的复苏。他们的订单情况和整个估值都非常好。我们觉得不管是盈利的弹性，还是估值的性价比，在当时来看都是非常高的。因此我们通过比较，慢慢地开始增配一些顺周期的行业和公司。
一般我会把行业分成两类资产，第一类是经济周期资产，第二类资产是产业周期的资产。每一类资产、每一个行业都有它的基本面逻辑、商业模式逻辑和定价逻辑。我会去结合这些资产本身的逻辑去做比较。最后归根结底，我们还是比较行业和公司之间的基本面强度和趋势，去比较他们的估值。等比较完之后，我们自然而然会做出这样一个选择。
北落的师门 你刚才说估值的时候，你尤其提到了一点，2019年底的时候你看新能源板块的TTM很高，但看未来的动态估值你觉得还可以接受。请问在你的理解当中，估值到底是一个什么样的东西呢？
陆彬 我自己的理解 估值可能是科学和艺术的结合。
首先，每个行业都有自己的衡量估值的尺度。偏周期的可能PB估值看得更多一些，偏成长的可能看PEG更多一点，每个行业的方法都是不一样的。这是估值偏科学的地方。每个行业都有自己的定价区间，而每个行业的估值中枢又是由这个行业背后的商业模式和趋势来决定的，同时还是由这个行业的投资者结构来决定的。
同时，我理解的估值不是一刀切的，单纯从PB或者PE的角度说这个行业的估值高了或者低了。我可能更多是找到每个行业适用的估值方法，同时纵向做一个历史的估值比较，处于历史上的高位或者低位，然后再去比较行业之间的估值分位，这样的一个比较可能是偏艺术的。
即便这样比较完了以后，最后你对估值的把握和判断还是要结合市场。因为有时候市场可能会有一些趋势，或者说是一些情绪。估值贵的时候可能会非常贵，便宜的时候会非常便宜，这时候就需要结合整个市场环境来做一个判断。
所以说总结的话，我觉得要把握估值，需要有对各个行业商业模式的理解，对各个行业历史估值经验的理解，同时也要结合各个行业投资者结构，再结我们目前所处的市场环境、流动性环境和宏观环境，最后得出一个结果。所以说把握估值的高低往往不像我们研究行业或者公司EPS一样，是一个科学严谨的，或者依靠投入更多研究时间来提高预测精度和胜率的事情。要把握估值，可能更多需要你要掌握方法，同时要有经验。
最后我觉得，很重要的一点就是你要投入到市场里面，要去“听”整个市场的声音。我觉得这可能是很难用语言来解释的。我觉得想要理解估值，基金经理最好能够全身心的投入到市场里面，市场会有很多声音，给出很多信号来帮我们把握估值的节奏。因为估值不是一个线性的指标，不能说10倍的估值一定是便宜的，50倍的估值一定是贵的。估值不是一个一刀切的，没有一个统一的尺度去衡量所有行业所有风格的估值。就好比同一套方法，我既要理解周期股的估值、也要理解成长股的估值，还要理解不同行业不同商业模式的估值，我觉得不太可能。估值的衡量标准一定是多元的，所以对估值的把握也是仁者见仁智者见智的。这是我的理解。
北落的师门 所以这是一个三维立体很复杂的事情。能否举一个例子，说说你在判断估值的时候最为看重的指标。
陆彬 我们可以分几类行业来看。
比如偏周期的板块，我们公司PB-ROE选股策略的有效性会明显增强。我在当研究员的时候也看了比较长时间的周期股，我想大家应该也会有这种共识，在周期股投资上PB的信号作用是比较明显的。
一方面我们可以看整个PB所处的位置，包括PB的绝对值和历史分位数，同时也要看周期行业里面龙头公司的盈利情况。如果行业里最好的公司盈利也已经跌到了成本线附近，可能就可以基本确认整个行业估值到了底部。然后再结合整个市场的大环境和宏观经济环境做出判断。所以说周期可能更多要基于这样去理解，而不能单纯地去看高PE或者低PE来对估值进行判断。我想很多老周期研究员可能也会有这样一个总结。
对于一些成长股，我们又可以把它们分成两类。
第一类成长股是“好赛道 好公司”。相比传统的包括以TMT和制造业为代表的PEG类成长公司，“好赛道 好公司”这类成长股未来的确定性可能更高，因此它们可能更多地适用远期估值的方法。这也是过去两三年市场一直在演绎的，为什么大家愿意给那些非常好赛道里面的龙头公司那么高的短期估值，核心在于大家看到了这些公司的确定性。所以说这类成长企业可能要结合远期估值的体系去看。
第二类，对于那些偏制造业、偏TMT的成长股，可能用PEG来估值会更踏实一些。因为这类公司的业绩可预测性可能只有1~2年或者2~3年，到了三年以后可能会增加不确定性。所以说不同的成长股之间估值体系也会有区别。
另外我们可能也会看到，哪怕在核心资产里面“好赛道 好公司”的那些成长股里面，市场给出的估值也会有很大区别。打个比方，同样是未来5年业绩能够高度确定性地实现复合增速百分之二三十，医药股和新能源汽车行业的估值差距可能就很大。这背后的原因是什么？我觉得可能更多是由投资者结构、市场对各个行业的偏好、以及大家对行业理解的区别决定的。这里面会有很大的区别。
包括对于价值股也一样。不管是地产用NAV（资产净值）来看它的定价，还是用保险股用PEV来定价，这些可能大家都已经很清楚了。所以对我来说，不会使用一个统一的标准，说我的组合呈现出来的一定是低PE或者低PB这样一个特征。我更多会对不同的行业、不同的商业模式、不同风格的资产，通过理解这些行业的基本面，找到适应这些行业和风格的定价体系，然后再来找到各个行业和商业模式里最有性价比的资产。
有时候我们其实能够发现，估值给出的信号还蛮明显的，往往会给出一些买点。当然，我觉得单纯比较估值可能意义不大。打个比方，大家去比较15倍PE更便宜还是12倍更便宜，或者到底35倍贵还是40倍贵，我觉得这样是没有意义的，我自己可能也得不出一个结论。
但是市场往往会给大家一个预期差非常大的机会，而且这样的机会在市场里可能是周而复始的。
比如市场可能给出了一个非常便宜的估值，同时我们也看到了基本面的一个拐点；或者反过来，市场给出了一个非常高的估值，同时我们也看到了一些基本面向下的拐点。我们会更倾向于去把握这样的一些变化，而不会去单纯研究到底是12倍贵还是15倍贵，是50倍贵还是60倍贵。我觉得单纯的估值高低很多时候是由投资者结构以及市场情绪决定的，随机性会比较大，因此我们不去做这样的判断。但对于我刚刚描述的这种比较大的拐点或者变化，往往我的感受还蛮强烈的，市场真的会周而复始地为我们提供这类机会。而且如果反过来看，大家会发现这类机会很多情况下都是常识。回过头去我们可能会想，当时那么便宜的公司我为什么不买？那么贵的公司我为什么不卖掉？反过来看看很多可能都是常识。但往往市场的一致预期、投资者的一致行动以及羊群效应，会是不是让我们看到这样一些大的机会或者风险。
Part 4 周期与成长叠加往往能带来大机会
北落的师门 你觉得你自己更擅长的是哪一类，你看得更得心应手？
陆彬 这个可能跟我的研究经历相关。因为我觉得投资的根本其实是研究。你对行业的研究深度在叠加，对估值的理解也会增加，因为对行业估值体系的理解也是需要长期沉浸在某些行业里面的。所以结合我的研究经历来看，我可能更偏成长和周期的这两类资产或者风格，这方面我的经验可能相对更足一些。这两类资产往往有一个明显的特征，就是他们的张力可能会非常大，成长行业估值的张力会非常大，周期行业业绩的张力会非常大。所以说我可能更希望能够选到这样一类资产，它的商业模式是周期行业的，但是它的需求是来自于成长行业的，这样叠加的结果就有可能带来量、价、估值三升的一个投资的机会。所以如果能找到“周期 成长”双叠加的机会的话，可能是我最偏好的。所以我相对来说更喜欢去把握成长和周期的机会。
北落的师门 能不能举个例子，讲讲你说的这种既有周期性又有成长性的案例，让大家加深印象？
陆彬 比如说新能源汽车产业链的终端需求是新能源汽车，这是一个我们看得清楚，可能未来5-10年能够高速成长的一个行业，它的需求确定性比较高。那么在这样的一个产业里面，我们往往也能够找到周期性行业，包括整个锂电池供应链的上游资源品。这个行业的属性、投资逻辑和基本面逻辑其实是一个周期行业。但是这样的一个行业的估值定价，它可能是由新能源汽车行业来决定的。所以说这是一个双叠加的典型案例。因为往往周期行业里会有业绩弹性，但是因为它的需求持续性可能是间断的，所以说周期行业的估值中枢没那么高。而成长行业往往估值中枢很高，但因为它的增长确定，它的业绩弹性没那么大。所以说如果能叠加的话，可能大家也看到了，历史上某些年景这类资产看起来波动是比较大的。但是如果能够把握住这些波动的话，其实创造的收益是很可观的。
怎么去把握这样的一个波动，其实它背后是有周期的产业逻辑和成长的估值逻辑在后面的，这是一个双叠加的案例。
Part 5 不搞投资主义 始终去适应市场
北落的师门 我整个感觉下来其实你还是风格上偏灵活一些的。某些基金经理他说我买好公司，我就跟紧ROE、跟紧现金流，估值波动我不去管它，这是一类基金经理，其实市场也不少，这两年业绩也都很好。还有一类基金经理可能可能就会灵活一些，会做行业的比较，比较会去关注估值的变化。当然这两类没有对错之分，也都出现过很多很牛的基金经理，所以我想问的是，你觉得这两类投资风格的背后，它所代表的基金经理的理念有什么不同吗？
陆彬 这些大牛的基金经理都是我一直在学习的对象。因为现在各种媒体都非常发达，我也都在学习。
对于我来说，我是这么理解这个问题。客户把钱委托给我，客户更多的是希望让我发挥我的主观能动性，来帮客户把握机会。
这个机会就像你刚才提到的，有可能是通过对ROE的理解，或者是选好的公司，伴随着好的公司成长。也有些机会可能是做估值的博弈， 可能是这类机会。
其实我是这么理解这个问题的。第一，这两种机会我可能都想涉及。因为我我是蛮喜欢投资的，如果我能够尝试去努力提高自己的话，我是想尽可能同时把握这两个机会。用大白话来比喻的话，比如正好有两门武功，我还是想去学习这两门武功的，能够融合到一起来应用，我们更能适应不同年景的市场。
第二个是客户把钱委托给我，也是希望尽可能能够把握不同年景、不同风格的机会。这是我的出发点和我的想法。我也在跟这两类方向的大佬不停地学习，去吸取他们的长处，来提高我自己的。
从背后的原因来看，为什么有些大佬会专注于选择好公司，我个人的理解是，长期来看，投资的复合收益率其实就是公司的ROE，如果不做估值的比较和切换，长期选择好的公司并伴随公司长期成长的话，本质上你的复合收益率可能就是ROE的回报率，赚的是公司成长的钱。这类方法对于大资金来说是一个相对容易去把握的方法。
同时我觉得这也是一个可复制的，而且是一个适合大资金的投资的方法。
第二种方法，其实更多的是“科学 艺术”，就是去把握估值的钱。这个方法比较难以复制，它可能 更多考验的是基金经理的人性和基金经理本身的性格。
Part 6 投资的本心是为客户服务
北落的师门 你今年在1月份的时候曾经提示过新能源和新能源汽车行业的风险。你当时为什么会在新能源行业还是比较疯狂的时候，会去做这么一个风险提示？
陆彬 在新能源行业还是比较疯狂的时候，我为什么进行风险提示？当时我也考虑了很多，包括基本面、估值等等，但最后我只问了自己一个问题，如果我现在管理的100多亿规模都是我自己的钱的话，我会怎么做？我可能只问了自己这么一个问题，然后就释然了。当时我们已经看到了很多信号。其实很多市场现象其实是由资金推动的，我们那时候做出了一个判断，越往后市场需要的边际资金可能越多，同时爆款基金的拐点可能会在春节前后到来，所以当时我们作出了这样一个判断。那时候我也面临很多压力。第一个在于，我是从2019年四季度开始投资新能源的，可能大家了解我都是从新能源开始了解的，因此当时决定卖出新能源的时候，多多少少外界会有一些压力，同时也会有一些业绩的压力。
大家都因为看好新能源买了我的产品，如果新能源大涨，而我们的仓位明显的下降或者业绩明显跑输的话，其实我的压力会比较大。但是后来我问了自己一个问题，如果我管理的这些规模都是我自己的钱的话我会怎么做？那么我后面就做出了自己的选择。我觉得反而有时候。用客户的视角来看待这个问题，可能是对我的投资是帮助挺大，让我没有任何的杂念，简单纯粹地做好投资，做出投资的判断，我觉得这反而帮了我。
Part 7 调整只是向上大周期中的小修复
北落的师门 这是你对春节前调整的一个回顾，我觉得至少从结果上看是非常好的。我想问一下，在目前这个阶段，你对于这些所谓的核心资产也好，抱团股也好，你认为它们到了一个什么-样的阶段，又到可以重新再进入的阶段吗？
陆彬 我讲讲我个人的观点。
首先我觉得这类核心资产长期来说的话，肯定会继续创新高，这是我个人的观点。因为这类资产的行业和公司，不管是基本面的趋势还是公司的质地，都经得起时间的考验，都代表了中国的未来。所以我坚信核心资产从长期的角度来看肯定都会创新高。如果我们选几个典型的核心资产，那些公司的基本面和行业空间，以及公司现在的布局，其实我们能够大概看出整个公司的利润体量和未来的成长的空间。假设我们给予一个比较中性估值，这类资产的上升空间还是很大，但这是从长期来看的，我们可能要通过一年以上的维度去验证。因为过去几年涨得比较好的资产，真的是好公司、好行业，真正代表了中国的未来，这是我的观点。
如果从年内短期几个月的角度，我们觉得即便核心资产在短期跌幅可能超过了30%，最大甚至接近了50%，但也只是估值的风险得到了较大程度的释放，我们不觉得它有非常大的估值吸引力。这是我想讲的第二点。
第三点，我们也看到在核心资产里的某些行业，我们预期今年后面的一段时间里面，它的基本面可能会超预期，同时基本面的变化幅度可能也会超预期。也就是说我们不排除核心资产里面的某几个行业可能率先创出新高。这是我的一个看法，我们没必要一定要把核心资产把它定位成一个“核心资产”，这些行业我们只要简简单单地看这个行业的业绩和基本面的变化趋势，再结合估值进行判断。
我举个例子，有些行业的大周期在明显向上，甚至还在超预期，而它的估值在过去两个月里面跌幅可能回调了30%或者40%。如果我们放到任何一次这些行业的产业周期里去看，这么大的跌幅往往都是一次大的机会。估值在短期内下跌百分之三四十，其实它真正是释放了风险。我觉得现在大家期待的其实是核心资产再像过去那样，从极度高估重新跌回极度低估。但我觉得整个市场已经变了，整个投资者结构也变了。以前A股可能风格切换都会比较极致。
我觉得从2019年以后，好公司好、行业可大概率会长期享受估值溢价。只是过去两年里估值溢价可能短期享受得太高了，需要一定回调来消化它的短期溢价。但是我不认为这类优质资产还会有估值折价。但是到底估值溢价多少合适，我也不去做判断，因为只有通过市场交易才能最终找到它的
估值中枢，我会去尊重市场。我觉得现在在核心资产里面的很多行业和很多公司未来继续下跌的幅度可能也不会太大了。更可能是通过百分之二十或者三十以上的业绩增长来消化估值，也可能是通过后面几个月的震荡和回调来消化估值。但同时我们也找到了部分行业和赛道，它们的基本面强度（盈利增长速度）就已经超过了预期百分之二三十，因此它们可能会提前完成自己的估值消化。
而当时我担心的另外一个点在于，一旦短期股票下跌幅度很大，可能会给市场带来的一些反身性，会带来一些金融的反身性。但是在这一 次下跌的时候，我们并没有看到非常明显的市场结构的一个恶化。
所以我觉得，整个资本市场可能处于一个非常长时间的大周期向上的过程中，这是有政治和经济背景的，这一点可能大家都很清楚，为什么这次资本市场跟过去30年任何一年的资本市场都不一样，现在资本市场会肩负起更多的经济责任和对整个居民的意义。所以我认为年初的调整可能属于一个大周期向上过程中的小周期估值（向下）修复，我更多的是这样一个判断。
Part 8 “碳中和”有望成为结构性牛市的主线
北落的师门 你刚才也提到了你看好某几个行业，具体哪几个行业能否跟大家讲一讲？
陆彬 我个人的观点供大家参考。过去两个月的市场调整可能是老结构性牛市的结束可能是新结构性牛市 的开启。回顾历史的话，每次市场风格的切换和主线的切换，可能都是通过市场的大幅下跌来完成的。因为每次主线到最后一段时间，肯定都是由资金驱动的，怎样才能打破资金驱动的惯性？只有靠下跌。所以这次下跌可能就打破了核心资产最后资金驱动的惯性。那么怎么样才能积蓄起新结构性牛市的力量，我觉得它需要具备两个条件。
第一个条件是主线需要非常明确，结构性牛市的主线需要有非常深远的政治和经济背景。包括2006-2007年的城镇化，就是整个地产周期，包括2013-2015年的移动互联网和互联网 ，包括2016-2017年的一带一路和供给侧改革，包括全年的代表中国未来的核心资产。我觉得结构性牛市的主线不能是一个概念，它必须有深远的政治和经济影响，那才能成为市场一致的共识。
第二点是在主线的影响下，那些行业本来就得有机会，再叠加整个主线，可以帮资金形成一致的共识，来推高整体估值。我觉得，抱团的开启肯定是由基本面来开启的，抱团来强化肯定是由主线来强化的。
我现在看到的结构性牛市主线，可能是碳中和。为什么这么说？其实大家可以发现，碳中和是现在一个全球难得的政治的共识。同时大家也看到国内的推进高度也是非常高的，自上而下，而且它的产业影响非常深远，而且它受益行业的广度和深度都是非常持续的，不仅会影响这些行业的基本面，也会影响到这些行业的估值体系。
我觉得碳中和最重要会影响三个行业。第一个就是能源结构的改变，背后可能就是可再生能源、新能源和新能源汽车。我觉得本来新能源行业就在一个从1到10的过程中，碳中和可能会加快整个渗透率的斜率，包括斜率的速度和确定性。一旦这样的影响出现以后，它会影响整个行业估值的估值体系的，这是我想说的是第一点，同时它在新能源行业达到了以后，它对某些行业的影响，大家可能还是预估不足的。
因为它不仅是一个渗透力提升的过程，它可能会形成行业之间的共振。而目前大家对于未来的盈利的预期和对估值的理解，可能还仅仅存在于这个行业是属于从1到10的过程，我觉得大家可能低估了这个行业的共振和它的爆发力。这是我想讲的第一个行业。因为本来就有一些机会，这次回调以后，我觉得估值更合理了。
第二个受碳中和影响最大的可能是一些周期行业，包括一些工业品和制造业。对于这些行业的龙头公司，不仅因为碳达峰和碳中和会增加整个行业的门槛，还会优化整个行业的供给，这会加强行业龙头公司的盈利稳定性。我们也会慢慢看到很多偏周期行业的碳中和产业政策会慢慢出来，着可能会加强这些公司的盈利稳定性，提升它们的估值中枢。再结合基本面，现在大家盯着这些行业和公司，可能觉得一季报就是高点，可能大家更关心的是需求的变化。首先我觉得需求的变化可能好于预期，同时它的供给是在大幅优化的。
第三个其实是一些环保和节能的公司。在碳中和的压力下，不排除会有一些技术创新和科技进步带来的机会。一旦有科技创新和技术进步，能够在不增加成本的情况下降低碳排放，那么这类公司很可能就是一个超级成长股。
所以我觉得这可能是新结构性牛市的主线，我觉得主要的影响可能是这些方面。
北落的师门 再想请教一下，从你未来对自己的个人定位上，你是想把自己定位成一个在行业里寻找阿尔法，还是说希望把自己变成一个全能的全市场选手，你自己是怎么定位的？
陆彬 因为我想一直到80岁的时候还在做投资，我可能更多想做一些更有挑战的事情。我可能想慢慢拓宽自己的能力圈，我的目标是想做一个全市场、多气候的基金经理。当然这也是一个学习和成长的过程，但这是我的目标，我希望能够做一个全市场、多风格的基金经理。
北落的师门 那我再把你的持仓特点再快速过一下，你简单答就行了。从投资上来讲，你是偏左侧还是右侧？
陆彬 我是偏左侧的。
北落的师门 是自上而下多一点，还是自下而上多一点？
陆彬 自上而下我可能每一季度会想一 想，但平常都用自下而上。或者说大的方向和策略的判断我还是会想，但我平常用自下而上中观地来做执行度的把握。
北落的师门 您的仓位会做灵活调整吗？还是一直是满仓？
陆彬 短期不择时，大的我会做择时。
北落的师门 整个换手率如何？
陆彬 2020年应该不到200%。但今年我会不停地告诉自己，今年要提高换手率，因为今年市场是需要靠换手来控制回撤和增加收益的，所以今年我一定提高换手率啊。
北落的师门 持仓集中度如何？
陆彬 以前管行业基金相对来说比较集中，现在我相对来说行业会更均衡，风格也更均衡。
北落的师门 刚才也有朋友问了，你现在管三个产品，低碳先锋、智造先锋和动态策略，然后5月6日还会发行一只新基金核心成长，我想问一下你的产品的定位上有什么不同？
陆彬 我管产品久了以后，各只产品的定位也越来越清晰了。
智造先锋和低碳先锋，它们是一个股票型的行业性产品，所以最低仓位都是80%多。这两个产品中，智造先锋更多聚焦在中游制造业，所以第一我会去买好公司，第二我会去买未来的好公司。这是基于我对中游制造业的理解，这智造先锋的定位。
第二，低碳先锋我会聚焦在新能源和新能源汽车，主要是重点的低碳行业。只有在大的择时和判断的时候，我才会做适当的偏离。但长期的话我会聚焦在新能源行业。
动态策略和我们5月6日发行的汇丰晋信核心成长，都是全市场产品，都是混合型基金。它们可以通过调整仓位来反映我对市场的判断。所以说这两个产品我会有意去控制回撤，我会给自己设立一些控制回撤的要求，并努力来做到。
这两个产品中间我更多会用风格的均衡、行业的相对均衡，然后优选一些行业的好公司和龙头公司，来完成这两个产品的投资和判断。
所以说后面两个产品是全市场产品，我更多是基于控制回撤的目标和业绩的目标来做投资管理。而前面两个产品可能更多是基于我对产业的理解，来帮客户来把握产业的机会。这是我觉得我对几个产品的定位。
北落的师门 下面我问一个可能有点直接的问题。你现在要发新产品，我比较纳闷你为什么不在年初发。如果年初发你刚拿了去年的冠军，应该搞个几百亿问题不大。但是现在发行已经很困难了，为什么选择这个时候发？
陆彬 我觉得我作为基金经理，一定要在有机会的时候去发产品。年初的时候可能我的动态策略仓位一度低于50%我觉得我这也是我们公司的理念，只有我们的产品长期帮客户赚到钱了，才是一个良好的、长期可循环的一种客户关系。所以说我们的出发点还是要让客户从我们产品里面实实在在赚到钱，我们长期积累口碑和业绩。往往有时候就是这样，市场情绪好的时候容易发产品，但是往往估值也偏高。市场回调的估值可能相对偏低一点的时候，市场情绪不好，就不容易发产品。但是我一直在想，我觉得我们这个行业最关键的还是信用。只要咱们长期把业绩做好，让客户实实在在赚到钱，我们也不特别看重短期的规模。我们只要把长期业绩做好，口碑做好，信用做好，我觉得慢慢地客户都会相信我们，都会做出自己理性的选择的。
北落的师门 也祝你在这个市场比较低迷的时候，能有一个好的发行结果，我相信这个时候根据历史经验，可能赚钱的概率会比在年初的时候搞一波爆款要大很多。
Part 9 快问快答
北落的师门 陆总主体部分我们就交流到这儿，不知不觉也一个小时。后面有几个小问题，快问快答，简单回答一下就行了。第一个，你当研究员的时间会比较长，想问你当研究员的压力大，还是当基金经理的压力大？
陆彬 压力的绝对量肯定现在比当研究员的时候更大。因为基金经理是直接对产品负责，也直接面对客户。但是好像现在你说什么叫压力，我好像有点感受不到了，有点麻木了。
北落的师门 压力大的时候，你会做些什么事情来疏解一下心情？
陆彬 面对，我觉得最好疏解压力的方式就是出了事情以后去面对，解决问题以后再睡觉，这是我的方法。第一个我是哪里出问题了，我直接去面对，我把问题搞清楚，对就是对，错就是错，我该怎么办，我就先想明白，直接去面对，不要犹豫。
第二个，我碰到事儿以后，我会去睡觉，睡觉就可以让自己冷静一下。
北落的师门 有没有其他业余爱好？
陆彬 这个也很多同事问我，我还真没有。我觉得我的投入感很强。基本上除了吃饭睡觉，包括客户的路演，我基本上没什么爱好。除了投资，你说投资我们能够聊一天，你和我聊其他话题我可能真的没什么好聊的了。后面我可能会多运动一下，我觉得身体还是很重要的。
北落的师门 你评价自己是属于什么风险偏好的人？
陆彬 我是愿意去承担风险的。可能相对来说风险偏好还是还比较高的。
北落的师门 你星座是什么？
陆彬 狮子座。
北落的师门 说一个你认为10年以后有可能会改变人类的一个技术或者应用？
陆彬 还蛮多的，包括自动驾驶，包括还挺多的。
北落的师门 自己买的新能源车是吧？
陆彬 对，我家里的车全部换成了电动车。
北落的师门 是什么品牌的？
陆彬 品牌我们不讲了。一辆是国外的，一辆是国内的。
北落的师门 你平常开哪个多一点，有什么感受？
陆彬 现在我没有机会开，一辆是我夫人在开，一辆是家里面在开，我现在没有开。但是我觉得，开了新能源汽车以后就应该不会再去买汽油车了。我觉得这个蛮明确的。以前我买车的时候，那时候我想去研究一下，因为本来我们还有汽油车的，我想去研究一下，就买了辆新能源车。后来我买了以后，她开了一段时间以后，她就拿去开了。所以说就客户体验是最真实的，你自己去体验一下，其实不是一个人这么说的，很多人开过电动车都是这么说的，不管是经济性，还是它的体验感、智能化，各方面的都是这样的，大家去感受一下就知道了。
北落的师门 你能不能用几个关键词形容一下汇丰晋信基金这个公司？
陆彬 我觉得坚持做正确的事情，我觉得这一点对我影响还蛮大的，长期坚持做正确的事情。
包括你刚才问到的发基金的节奏，当然有各方面的考虑。但大家的本心都是坚持做正确的事情，长期坚持做正确的事情。我觉得这么多年我还感受还蛮深的。
北落的师门 最后一个问题，能不能给各位读者推荐一本书或电影？
陆彬 这个问题有很多朋友问过，我的答案是“市场就是那本最好的书”。书要都要看，但是需要市场再结合书，其实你自己会总结很多一些共鸣和一些灵感，所以我觉得市场才是最好的那本书。
北落的师门 纸上得来终觉浅是吧？对光躬行的意思。好，陆总非常感谢您今天的时间。
陆彬 谢谢北落老师，谢谢各位朋友，谢谢大家.
基金有风险，投资需谨慎
