储蓄型保险销售思路（保险行业专题研究）

储蓄型保险销售思路（保险行业专题研究）与市场的预期存在一定差异，我们认为因风险偏好的差异，公募基金收益率的变化 和保费增速并没有直接相关关系。2022年保险储蓄类产品销售相对较好，但上半年 因疫情在全国范围内的反复导致宏观经济修复受阻，并且地缘政治的冲突等导致权 益市场回调，因此公募基金的平均收益率大幅回调，导致新发基金的规模下降，截 至2022上半年，公募基金发行份额为6725.3亿份，较2021上半年同比下降59.4%， 因此市场部分投资者认为是公募基金收益率回撤导致部分资金流入保险储蓄类产品， 但我们认为公募基金的投资者和购买保险储蓄类产品的持有人风险偏好差异较大， 且保险储蓄类产品期限较长，也并不符合购买公募基金的投资者的流动性要求。 从历史数据来看，人身险保费增速与新发基金份额增速、偏股型基金收益率并没有 相关性。人身险保费增速与竞品类产品收益率存在一定的负向关系。年金险等保险产品兼具 储蓄功能，与同类理财型金融产品

（报告出品方/作者：广发证券，刘淇，陈福）

一、环境的变化，行业产品结构渐渐倾向于储蓄类

外部环境的变化，保险行业产品逐渐转向于储蓄类产品，满足居民日益增长的储蓄 需求。随着2020年疫情导致的居民收入预期的下降，推动了居民的储蓄预期的提升， 另外人口结构的变化也推动了居民的养老储蓄需求，再是银行理财净值化的推动， 保险产品的竞争力明显提升，推动保险公司纷纷调整产品结构，长期储蓄类产品和 增额终身寿产品成为上市保险公司当前主要销售的产品。 截至2022年6月份，人身险行业保费规模为2.2万亿元，同比增长4%，较2021年同 期的0.4%明显增长，其中寿险、健康险、意外险增速分别为4.4%、4%、-5.4%，寿 险增速由负转正，占人身险比重为72.9%，较去年同期提升0.3pct，另外2021年银 保渠道中，终身寿险占据期交产品年度销量前十中的七席。

（一）疫情导致居民储蓄意愿高涨

疫情影响下居民的储蓄意愿明显提升。持续的疫情导致部分居民的收入及预期受到 影响，如2022年上半年全国居民人均可支配收入为1.8万元，同 比增速为3%，虽然实现了正增长，但明显低于疫情前的稳定增速，另外疫情的反复 导致居民尤其是中产阶级对未来的收入预期也相对悲观，因此在2020年疫情至今， 居民的收入及预期变化后相对于消费，居民更倾向于提前储蓄应付未来的支出。

从央行的调查问卷中，“更多储蓄占比”在2020年疫情发生后显著上升，2022年6 月份达到58.3%，达到02年以来的最高点，表明居民在疫情影响下储蓄意愿明显提 升。另外从四大行居民储蓄余额的角度看，定期存款的同比增速由疫情前的负增长 转为疫情后的高增长，截至2022年5月份，四大行居民储蓄余额中定期存款增速为 19.1%，远高于活期存款的4.5%，再次表明居民对于未来中长期储蓄的意愿较高。 因此在居民储蓄意愿较强的背景下，年金险、终身寿等产品作为长期储蓄类产品受 到客户的青睐。

（二）银行理财收益率下降，保险产品竞争力明显提升

1.竞品收益率影响居民对储蓄型保险产品的需求

人身险保费增速与竞品类产品收益率存在一定的负向关系。年金险等保险产品兼具 储蓄功能，与同类理财型金融产品存在一定的竞争关系，包括银行理财、存款、信 托产品、余额宝等，因此竞品收益率的变动不可避免地会影响到年金险产品的竞争 力，从而影响居民对于年金险产品的配置动力。 如2011年央行开始加息，3年期存款基准利率上调85个BP至5%，而此时保险产品预 定利率上限仍为2.5%，寿险销售不振；而在2014年由于费率市场化改革背景下各家 公司纷纷推出4.025%的预定产品，而同期央行降息，3年期存款基准利率由4.25% 下降至4%，保险产品竞争力明显提升，因此推动人身险行业承保周期切换至复苏阶 段，保费增速由2013年的8%扩大至18%。

与市场的预期存在一定差异，我们认为因风险偏好的差异，公募基金收益率的变化 和保费增速并没有直接相关关系。2022年保险储蓄类产品销售相对较好，但上半年 因疫情在全国范围内的反复导致宏观经济修复受阻，并且地缘政治的冲突等导致权 益市场回调，因此公募基金的平均收益率大幅回调，导致新发基金的规模下降，截 至2022上半年，公募基金发行份额为6725.3亿份，较2021上半年同比下降59.4%， 因此市场部分投资者认为是公募基金收益率回撤导致部分资金流入保险储蓄类产品， 但我们认为公募基金的投资者和购买保险储蓄类产品的持有人风险偏好差异较大， 且保险储蓄类产品期限较长，也并不符合购买公募基金的投资者的流动性要求。 从历史数据来看，人身险保费增速与新发基金份额增速、偏股型基金收益率并没有 相关性。

2.银行理财且收益率下降推动储蓄类产品销售

一是银行理财净值化凸显保险产品竞争力。在资管新规确立的主动化、净值化的监 管导向下，银行理财业务过渡期整改任务基本完成。截至2021年，保本理财产品的 规模已由资管新规发布时的4万亿元压降至零，净值型理财产品余额26.96万亿元， 占比92.97%。部分风险偏好极低的投资者对于净值型理财产品难以接受，而保险产 品作为表内负债，存在一定的刚兑收益率，有望获得某些投资者的青睐。

二是银行理财收益率下降。随着固收类资产收益率的下降，且资管新规导致银行理 财降低非标配置比例，银行理财的收益率下降较为明显，如6个月银行理财产品预期 收益率下降至2%附近，相较于2018年的5%左右明显下滑。另外余额宝等互联网理 财产品收益率也呈现出下降的趋势。反观当前保险的增额终身寿产品，上市保险公 司推出的增额终身寿产品的IRR在持有10年内相对较低，但若持有时间越长则IRR越高。

3.风险偏好下降推动保险产品刚兑属性的优势

刚兑属性迎合低风险偏好居民对安全、稳定收益率资产配置的需求。疫情反复持续 了3年之久，居民的收入预期下降，并且风险事件的发生导致居民的风险偏好有所降 低。互联网理财产品频频爆雷，并且银行理财在资管新规净值化，而保险产品作为 表内负债，具有刚兑的属性，且可提供超长周期的稳定收益，对于较多低风险偏好 的投资者来说，保险储蓄类产品具备不可替代的优势。 在高净值客户角度，本金的安全也一直是最主要的财富目标，据《招商银行私人财 富报告2021年》，高净值人群财富目标中“本金安全”占比25%，是第一大财富目 标。另外报告中数据显示，我国私人财富中寿险产品的配置在2008年以来持续保持 两位数以上的增长。

（三）产品 服务的模式，提升保险产品竞争力

储蓄类产品不光具备稳定的、长期性的投资回报，目前各家保险公司纷纷推出“产 品 服务”的模式来提升产品的需求，包括养老服务、保险金信托服务等，解决高净 值客户养老需求和财富传承需求，降低投保人仅通过对比收益率的模式来选择产品， 而更多是结合收益率和产品服务结合的模式来选择产品，而在服务方面，保险公司 凭借大体量的长久期负债可以打造全方位的服务体系，相对更有优势。

如中国平安依托集团健康生态圈的资源，分三层产品提供全生命周期的健康养老服务，第一层是“保险 健康管理”，为保单持有人提供线上 线下的医疗资源服务， 包括“乐享RUN”、“尊享RUN”、“尊享RUN ”等；第二层是“保险 居家养老” 为退休阶段的利益人提供线上 线下的专业养护管理服务，目前在部分城市试点，未 来将推广至100个城市，解决部分老年人不愿意去社区养老的需求；第三层是“保险 高端养老”，为超高净值客户提供城市中心的高品质社区养老服务，解决部分老年 人不愿意去偏远的社区养老的需求。

如中国太保积极打造“太保家园”，致力于打造中国一流的养老运营服务品牌，细 分养老市场，设计颐养、乐养、康养三大产品线。截至目前，“太保家园”已经落 地8个社区，包括成都、大理、杭州、南京、上海、厦门、武汉等，未来即将落地的 项目郑州、三亚、北京等。不光是养老社区项目的落地，太保还携手欧葆庭，借鉴 其在高品质老龄照护领域内的专业经验和技术，打造一流的养老运营服务品牌。截 至目前，“太保家园”投资储备床位达到1.1万张，居保险行业第2位。

另外太保通过“太保蓝本”为保单持有人提供专属的健康医疗增值服务，提升保单 的竞争力。因医疗资源的缺乏及不均衡问题，尤其是优质医疗资源更是非常稀缺， 我国人口老龄化等问题，居民对于医疗资源的需求非常高，因此优质医疗资源的服 务将有望极大的提振保险产品的竞争力，截至2021年“太保蓝本”健康管理服务累 计覆盖客户近1800万人。

“看病难”仍是我国居民生活的痛点，“看病难”问题反映的是我国医疗资源攻击 与居民医疗需求之间的矛盾，我国在人均病床数、人均医生数等多项医疗资源指标 上和发达地区存在非常明显的差距，同时优质的医疗资源也主要集中在大中城市， 医疗资源的分布也是非常不平衡。截至2019年，我国千人病床数仅6.3个，千人医生 数仅1.68位，分别排名世界第50位和第90位，与我国经 济体量的地位完全不相符。

二、长期看，人口结构的变化推动年金险销售提升

人口结构的变化推动养老需求的势放，而年金险或者是终身寿等产品具有养老规划 的属性。随着人口结构的变化，尤其是“少子老龄化”的趋势，居民需要在年轻具 有收入的时期为老年时期储备必要的支出，包括医疗费用、护理费用等。从海外成 熟保险国家的人身险产品结构发现，随着人口结构的变化，年金险的占比持续提升。

（一）海外经验：人口老龄化推动储蓄类产品占比提升

1.美国人身险产品结构：年金险为主

美国是全球第一大寿险市场，因人口老龄化和税优政策的推动，人身险行业以年金 险为主。根据瑞士再保险的数据表明，2020年美国总保费占全球比重为40.3%，继 续提升，其中寿险保费占全球比重为22.6%。美国人身险产品包括寿险、年金险和 健康险，其中寿险业务包括个人寿险和团体寿险业务，主要是定期寿险、终身寿险 和分红；而年金险业务分为个人业务和团体业务，包括商业保险公司持有的养老金 和退休计划；健康险以医疗险为主，还包括失能险和长期护理险。

人口结构的变化叠加政策的推动，年金险占比大幅度提升。2019年，美国寿险、年 金险、健康险占人身险行业保费的比重分别为23%、50%、27%，较1965年的65%、 9%、25%变化来看，年金险大幅提升，主要是随着人口结构的变化推动养老需求的 提升，且政策的支持推动，包括1974年建立传统个人退休账户，推动年金险的比重 由1970年的10%提升至1975年的17%，1986年《税收改革法案》的推出进一步推动 第三支柱的发展，年金险占比由1985年的35%提升至1986年的43%。

2.日本人身险产品结构：寿险和医疗险为主

日本是全球第三大保险市场，据瑞士再保险的数据显示，2020年日本总保费占全球 保险行业比重为6.6%，且寿险占全球比重为10.53%，同样是全球第三大寿险市场。 随着日本人口结构的变化，日本人身险产品以寿险及医疗险为主。 人口结构的变化影响日本人身险产品的结构变迁。

人口结构的变化会导致人们对于 死亡、储蓄、健康等的需求变化，同时家庭结构的变化也将导致保险需求的变化， 引发主流产品的变更。“少子老龄化”趋势明显加速，二战后，日本人口结构非常 年轻，1960年日本老龄化率仅5%，出生率高达17‰，男/女寿命平均为65.3/70.1岁， 到21世纪初，老龄化率高达17%，出生率下降至9.4‰，男/女寿命延长至77.7/84.6 岁，少子老龄化带来了几个后果：第一，人们观念的变化，从过去的“为死后伴侣 子女做准备”转为“为自身活着做准备”，既是“不断增长的养老、医疗费用做好 规划”，激发年金和健康险为主的第三领域产品的快速发展；第二，社会负担过重， 少子老龄化加剧财政负担，医疗卫生支出占GDP的比重由1995年的6.6%提升至 2016年的10.9%。

从日本个人业务中的新单保费角度来看，65岁以上人口占比由2008年21.24%提升 至2019年的28%，进入深度老龄化社会，而个人业务新单保费中定期寿险的比重由 34.5%提升至50.4%。从个人业务中的新单件数角度来看，定期寿险占比由1950年 的1.6%提升至2019年的16.1%。

3.德国人身险行业结构：年金险占比提升

作为社会医疗保险制度开山鼻祖的德国，商业保险市场也较为发达，也是全球第五 大保险市场，2020年保险行业深度为6.8%（寿险深度2.8%）、 保险行业密度为3108美元/人（寿险密度1281美元/人）。随着人口结构的变化，德 国人身险产品的结构也有所变化，其中年金险产品占比提升。

截至2019年德国人身险行业保费为1441.8亿欧元，同比增长8.9%，1980-2019年复 合增速为5.5%，其中寿险和健康险占比分别为71.6%、28.4%，相较于1980年的73.2% 和26.8%保持相对稳定。寿险包括两全保险、年金险、投连险、失能险、团体险和 补充保险，随着人口结构的变化，老龄化快速加深，寿险产品的结构随之发生变化， 两全保险占比逐步降低，而年金险的比重大幅提升，1980年两全保险和年金险占比 分别为83.9%和3.7%，而2018年占比分别为24.6%、33.3%，年金险超越两全保险 成为寿险中最主要的产品。

4.中国台湾人身险产品结构：年金险占据主流地位

中国台湾作为世界上保险深度最高的地区之一，根据瑞士再保险的数据，2020年台 湾保险深度为17.4%，排全球第二，仅次于中国香港，而寿险深度为14%。因人口 结构的原因、健保制度及税收优惠政策等方面，中国台湾人身险行业的产品结构中 年金险占据绝对主到地位。

20世纪60年代，中国台湾人口结构相对年轻，老龄化率极低，出生率较高，居民主要投 保短期的生存险，类似于储蓄产品，进入20世纪90年代，中国台湾平均寿命逐步延长， 同时出生率在持续下降，由20世纪80年代初的20% 下降至90年代末期的12%，生 育率的下降，居民为后续的养老和医疗蓄力，疾病险和年金险等逐步成为投保人重 点关注的险种；进入21世纪，65岁人口占比持续提升，截至2021年达到16.85%， 同时出生率下滑速度加快，2018年中国台湾粗出生率仅7.7‰，远低于世界18%左右的平 均水平，投保人更为关注生前的养老需求，变额年金、利率变动型年金都成为行业 主流产品，具有投资性质的年金险占比持续提升，由2000年0.1%提升至2010年的 23%。

5、中国香港人身险产品结构：终身寿险占据半壁江山

中国香港是世界最成熟的保险市场之一，根据瑞士再保险的数据，2020年中国香港 保险行业深度为20.8%，排名全球第一，而寿险深度为19.2%，同样属于全球第一。 中国香港的保险行业分为一般保险业务和长期保险业务，而一般保险业务包括意外 及健康险和财产险，而长期险业务包括个人业务和团体业务，个人业务占比90%左 右，细分为终身寿、定期寿、储蓄型（两全险）和投连险，团体业务包括寿险、年 金和退休计划（数据来自于中国香港保险业监管局）。 中国香港的人身险行业以终身寿为主，占据半壁江山，2019年占比59.9%，较2001 年的35.6%进一步提升，而65岁以上人口占比由11.3%提升至17.5%。

（二）中国大陆人口结构：少子老龄化趋势加速

中国大陆人口结构正在加速变化。一是人口老龄化加剧，截至2020年末我国65岁人 口达到1.9亿，占我国总人口13.5%，较2019年提升0.9个百分点，达到日本20世纪 90年代的水平。我国65岁人口占比由5.6%提升至目前的13.5%仅花了30年；二是出 生率大幅下降，2020年我国出生人口1200万，相较于2019年下降18%，降幅近一步 扩大，出生率下降至8.52‰，首次下降至个位数，达到日本21世纪初的低位水平。 出生率的大幅下降将加速人口老龄化的趋势，人口年龄组将逐渐向上倾斜。

同时我国还是老龄化速度最快的国家，我们看看几个主要的老龄化国家大概用了多 久的时间，目前老龄化最严重的日本从5%到10%用了35年，第二名的意大利从5% 到10%至少用了100年时间，时间非常长。而我国仅用了30年，比日本还要短5年。 1960年我国65岁及以上占比世界排名75位，2017年上升至64位。

三、投资分析：短期储蓄意愿高，长期人口结构变化

（一）短期：储蓄意愿及竞争力提升推动

2023 年开门红有望超预期 从需求角度看，一是疫情的持续推动居民的储蓄意愿相对较高，随着疫情的修复及 宏观经济的回暖，但居民的收入预期恢复预计相对较慢，预计居民的储蓄意愿有望 维持；二是考虑到银行理财收益率短期难以提升，主要是疫情后经济的修复需要维 持相对较低的利率，而资管新规后银行理财无法配置非标资产等来提升投资收益率， 但保险产品因负债久期长，可通过权益类、优质非标类等资产提升收益率，且风险 偏好较低的背景下保险产品刚兑属性也可获得部分低风险偏好及高净值客户的青睐。 因此综合看，保险公司开门红预售期限相对较端的储蓄类产品有望迎合当前疫情及 风险偏好下的居民资产配置需求。

从供给角度看，行业代理人规模由巅峰时期的912万人下滑至2021年的590.7万人， 下滑幅度为35%，而上市险企经历了长达4年的代理人转型及清理虚有人力的操作， 包括提高增员门槛和加大清虚力度，上市保险公司代理人规模较巅峰时期下滑相对 较多，高于行业，随着低产能人力的被淘汰，人力环比降幅正在逐渐收窄。如22Q1 平安和国寿代理人环比降幅分别为-10%、-5%，相较于21Q4的-15%、-16%明显收 敛。而随着低产能或者虚有人力的脱落，保险公司平均产能明显提升，如2021年平 安、国寿、太保、新华代理人产能提升幅度分别为24.1%、27.5%、42.3%、4.1%。 因此随着代理人规模环比趋稳推动同比增速缩窄，且考虑到代理人平均产能的提升， 预计代理人规模下滑对新单的拖累将明显缓解。

综合上述需求端（储蓄类产品）和供给端（代理人产能弥补规模下滑）的因素，我 们预计2023年开门红有望实现增长，预计有望10%左右的增长，实现负债端的改善。

（二）长期：人口结构变化推动储蓄类产品维持较高增长

人口结构的变化，尤其是出生率的下滑导致我国过去的“养儿防老”的观念将发生 一定的变化，需要提前规划好退休后的现金，且参照海外的经验看65岁以上人口的 提升将提高储蓄类产品的占比和寿险深度等情况。 根据瑞士再保险和世界银行的数据显示，2020年全球寿险业深度平均水平为3.3%， 而我国寿险深度仅2.4%（不包括意外险和健康险），低于世界平均水平，另外当前 全球65岁以上人口占比为9.54%，我国当前人口老龄化程度高于全球水平，因此随 着经济的发展和人口老龄化的加速，寿险深度有望提升，逐渐朝世界平均水平靠拢。

长期寿险保费增速测算：假设随着人口老龄化，寿险产品占比提升，预期我国在10 年后达到当前世界寿险深度3.3%，参考中国经济2035年远景目标及当前的宏观经济 情况，假设2022年GDP增速为4%，而后续9年按照4.7%的增速增长，则测算出2031 年寿险业保费规模为5.97万亿元，2022-2031年复合增速为9.7%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】未来智库 - 官方网站