郑棉期货周期性分析：刘鑫 郑棉低位反弹需哪些条件 棉纺行业将步入

郑棉期货周期性分析：刘鑫 郑棉低位反弹需哪些条件 棉纺行业将步入1、就国内而言言，2018年2季度以后很可能是国内纺服消费“低速增长”的历史性拐点，从下图可以看到，2018年2季度以后，纺服零售累积增速大幅下滑，对应的是居民部门杠杆率突破50%，进入“风险区”，高房价和林林种种的消费贷是居民高杠杆的主要因素，据最新统计，中国居民杠杆率（即居民债务余额/GDP）由2015年的39%攀升至2019年1季度的的54%据统计：普通家庭收入的60-75%用作房子还本付息和基本支出，剩余25-40%收入用来支付教育、医疗等消费以及储蓄、应对意外支出，也就是说随着居民负债率的持续走高，叠加中国经济中期进入L型，尤其进入老龄化，根据我们对老年人口的测算，我国老年人口占比将在未来2年（2021年）超过14%，达到深度老龄化社会标准，2031年超过21%，进入超老龄化社会，老年人口的增加不仅意味着劳动力数量减少和经济总需求下降，给中期经济带来通缩的风险，同时中国已经进入经

就当下以及可预见未来而言，需求端乏味可陈，将在当下以及可预见未来维持弱势，随着中美MYZ再次发酵，对产业短期内会产生两个影响

（1） 棉纺产业雪上加霜，当下棉纺产业一片哀嚎，棉花和棉纱价格依然阴跌不止，棉纱和坯布产成品库存高企，依然处于主动去库存周期，整个产业链条各个环节基本上都处微利、无利、甚至亏损，资金紧张，进入8月以后产业依然没有好转，季节性订单利好有限，整个产业依然面临沉重压力中美MYZ再次发酵，将使这种态势持续，进入8月后季节性边际好转会进一步弱化

（2） 关键是对产业政策有些潜在影响：部分企业在G20峰会后买入了少量美棉，中美MYZ再次发酵后，国家很难再买入美棉，美棉未来价格要承受压力，轮入/收储新年度棉花是大概率，主要基于稳定市场以及前期国家制定的抛多少补多少的既定策略，今年抛储不到100万吨，如果轮入或收储就是这个量，如果美棉买入受阻，那么轮入/收储国内的可能性就大，也就是新花下市以后，轮入或收储可能性大，但是即便轮入也改变不了新年度供大于求的格局，到了本棉花年度结束，也就是说9月底，有大量本年度棉花结转至新年度，而就新年度而言，新棉花年度全球供应充足，消费不足，美国农业部7月棉花产销预估显示：2019/20年度全球棉花产量预期2738.7万吨，高于6月预估的2728.5万吨，全球棉花消费预估2705.6万吨，低于6月预估的2727.4万吨，其中中国881.8万吨，低于6月预估的892.7万吨，美国农业部这个静态平衡表中的消费被高估！！本年度2018/19棉花年度消费逐月下调，原因就是全球经济羸弱，7月美国农业部棉花产销预估报告给出2018/19年全球用棉需求预计2636万吨，那么凭什么2019/20年度棉花消费就上调70万吨？就当下以及可预见未来，全球经济依然羸弱， 2019/20棉花年度全球用棉需求有望重蹈今年覆辙，逐步下调，2019/20棉花年度不算结转库存，如果未来几个月天气不发生恶化，新年度的全球棉花产量就有望超出需求100万吨，供大于需，如果算上结转库存，供大于求的数量很大，供应非常充足，这种背景下，中国收储并不能改变供大于求的格局，而且收储之后还要面临未来抛储，但是潜在的轮入或收储会带来投机买盘的增加，尤其是郑棉不断探新低的背景下，一旦潜在收储或轮入宣布，郑棉会有较强反弹

（3） 不同以往收储，除了下年度潜在的收储量不会大，轮入/收储主体大概率要被业绩考核，也就是自负盈亏，也就是说收购价格不可能定的太高，也就是说收储更加贴近市场，在中美MYZ发酵背景下，只收国内或主要收国内新棉，国内棉纱将面临着外纱的冲击：因为从目前来看，新年度中国以外棉花增产预期大（起码从目前来看，全球主要产棉区天气要与去年），供大于求，如果减少美棉买入而大头收在国内，国内棉纱成本将高于国外棉纱，进口棉纱有望对国内棉花进而棉花价格形成冲击

也就是说随着中美MYZ发酵，郑棉大幅下跌、叠加轮入/收储预期增加，投机买盘抄底的心里会渐强，这对国内郑棉有一定支撑，这种背景下，前期郑棉空单可以减持，或阶段性平仓，但是依然维持空头思路，等待逢高抛空，尤其是未来等待一个机会：就是一旦国家公布收储计划后，投机资金大幅买入郑棉，就是迎着投机买盘大幅抛空郑棉的好时机

6.棉纺行业将步入“周期性淡季”：棉纺产业各环节企业将面临残酷的优胜劣汰

全球低速增长的持续以及主要经济体老龄化的来临，尤其是中国居民债务突破“风险值”叠加老龄化的加深是中国棉纺行业进入“周期性淡季”，也就是说纺织品服装终端销售进入了低速增长期，棉纺产业链条各环节低利润以及消费疲弱（也就是棉花价格对需求端的弹性变化加大）是“周期性淡季”的主要特征

1、就国内而言言，2018年2季度以后很可能是国内纺服消费“低速增长”的历史性拐点，从下图可以看到，2018年2季度以后，纺服零售累积增速大幅下滑，对应的是居民部门杠杆率突破50%，进入“风险区”，高房价和林林种种的消费贷是居民高杠杆的主要因素，据最新统计，中国居民杠杆率（即居民债务余额/GDP）由2015年的39%攀升至2019年1季度的的54%据统计：普通家庭收入的60-75%用作房子还本付息和基本支出，剩余25-40%收入用来支付教育、医疗等消费以及储蓄、应对意外支出，也就是说随着居民负债率的持续走高，叠加中国经济中期进入L型，尤其进入老龄化，根据我们对老年人口的测算，我国老年人口占比将在未来2年（2021年）超过14%，达到深度老龄化社会标准，2031年超过21%，进入超老龄化社会，老年人口的增加不仅意味着劳动力数量减少和经济总需求下降，给中期经济带来通缩的风险，同时中国已经进入经济中低速增长期，中国居民收入向上弹性很小，不仅仅是短期，中期来看，包括服装在内非必须终端消费品在高居民债务制约下不仅仅是短期，中期也将承压

2、 就国际而言，全球高债务尤其是高企业债务是制约短中期全球纺织品服装消费的重要因素，

以第一大经济体美国为例，美国2019年二季度实际GDP环比初值增长2.1%，增速较一季度放缓1个百分点，并创2017年一季度以来最低，但高于市场预期的1.8%。2季度超预期主要来自于居民消费，在连续两个季度消费增速大幅下滑之后，2季度大幅反弹，对实际 GDP季调环比折年的拉动由 季度0.8%上升至2.9%，上升幅度达到1.1个百分点。而同期 GDP环比下滑 1个百分点，其余分项——投资、库存、净出口均为负贡献。

美国消费对未来美国经济以及棉花都至关重要，就短期来看，如果细看，2季度居民收入没有明显变化，增速与1季度持平，其中工资收入增速下滑，这说明2季度消费数据好转难以持续，主要原因是：

（1）消费占GDP的比重现在已接近70%，美国消费现在已经处于下降周期，很难支撑起美国GDP的增长，这里核心关注美国企业债务，美国企业债务持续创新高后，增速开始下滑，这已经产生了很大负面影响，从美国GDP分项来看，2季度固定资产投资以及企业投资环比增速均为 2015年12月以来首次转负。而美企业负债情况与就业尤其居民可支配收入相关度强，中期未来在高企业债务制约下，美国就业以及居民可支配收入均面临压力，这对包括服装在内的终端消费均有负面压力。

近期市场非常关注中美MYZ，但是忽略了一个问题，越南和孟家拉出口至美国商品单月增速，与中国货物出口到美国的单月增速呈现明显的负相关，尤其是越南，相关系数接近-0.8，也就是这些国家本身对美出口就对中国有替代性，叠加国内产业转移至这些国家，所以承接部分国内制造业订单，但是随着中美MYZ不断发酵，中国出口美国的纺织品服装过去一段时间并没有受到太大负面影响，反倒是越南进口美棉不强、作为服装出口大国的孟加拉，其国内棉纱价格也在下跌，印度巴基斯坦国内棉纱价格下跌，全球低速增长对棉纺终端需求压力已经开始显现，我们在系统思考这些问题的同时，也许最需要做的是要应对未来棉纺产业的“周期性淡季”。

2008年以后，全球主要经济体经历了几轮货币宽松以后，货币宽松对经济刺激有效性越来越小，对经济刺激的时效性越来越短，全球高债务叠加主要经济体均面临老龄化，全球经济进入低速增长期，作为14亿人口大国的中国，经济进入中低速增长期，尤其是居民负债已经进入了“风险值”，对纺服终端消费的挤压会持续，这种背景下，棉纺产业进入“周期性淡季”，整个产业链条将呈现如下特点。

（1） 棉纺产业链条终端和后端各个环节中期内进入微利期：终端消费进入较长时间的低速增长期，服装企业利润有望维持较长时间低速增长期，或者说微利期，而其上游坯布企业依然产能过剩，尽管江浙在过去一段时间加大环保力度取缔了很多坯布企业，但是这些企业并没有消亡，而是转至安徽等经济较不发达省份，产能整体依然过剩，而其上游纺纱厂整体也相对过剩，国内相关纺企利用东南亚低成本红利去东南亚设厂的空间越来越小，主要由于这些国家劳动力等成本增长过快、罢工/工会等隐性成本很高等因素，也就是说在终端消费低速增长期，整个“蛋糕”不见大反而见小，而对应的是国内坯布、纺织企业，尤其前者产能依然过剩，这种背景下，整个产业链条进入低利润期不可避免。

（2） 上游棉花轧花厂将进入现货期货化的时代 经营风险波动大将呈现常态化：90年代尤其中国2002年进入WTO以后，中国是全球低端制造业和棉纺产业的的核心国，订单式生产使整个轧花厂只要能融到资金、有胆量去收购、加工、销售就可以闭眼睛赚钱，而2008年开始的连续几年大收储使轧花厂赚到了暴利，但是近几年，由于订单式生产模式以及收储红利消失，轧花厂经营如果不借助期货套保，经营并不顺畅，相当一部分企业甚至是在“消化”前几年收储赚的钱，但是在过去几年尤其2018年以后，也就是后金融宽松时代，宏观波动风险加大，以前现货无论主动还是被动拿着最后还能卖掉可以赚钱的时代不复存在，现货价格的波动也在加大，就是所谓的“现货期货化”，一旦现货被套住，如果价格下跌，止损都做不成，道理很简单，现货越跌越没人要货，尤其是期货套保和点价交易已经深入棉纺产业，轧花厂、棉花贸易商以前固定客户都不再“固定”，这加大了棉企经营难度，就未来来看，当面临棉花供应端不缺的时候，如果不借助期货进行套保，现货销售将在产业链条中后端需求不给力、低利润/资金紧张等因素下，现货销售将面临制约，因此借助期货套保进行期现结合是一条必须走的路。

（3） 期现无风险套利也面临挑战：说道到套保，未来会呈现套保机会越来越少、利润趋薄的局面，道理很简单，终端需求进入低速增长期以后，尤其全球后货币宽松时代，宏观波动风险将加大，也就是整个产业面临相对低利润和相对高风险背景下，无风险套保和套利会使资金蜂拥而上，一旦有机会，这种机会会瞬间被利用，所以针对郑棉期货而言，未来套保时机较以往会少，抓住机会不等所谓更高价格就坚决套保是棉企首要做的，可能做这些还是不够，还需要加大市场研判能力，以从操作上提前应对期货的波动

（4） 整个产业链条的贸易商环节将面临挑战：贸易商经营很灵活，但是市场的波动更“灵活”，主要在于后金融宽松时代，宏观波动风险将加大，汇率风险、现货期货化特点等因素会加大贸易商经营风险，而整个产业链条面临的低利润/资金紧的局面有望长期存在，贸易商如果获得可观利润必须做大规模甚至囤货逢高售出，但是这也意味着风险在加大。

总之，未来整个棉纺产业依然日子难过，但是有消亡的企业，没有消亡的行业，市场机会依然总是存在，只是这些机会大多数不再是确定性稳定盈利机会，会充满挑战，立足产业、专注产业、加强自身应对市场预判能力、加强横向交流抱团取暖是未来整个产业链条各环节都需要做的。

以上内容，摘自【棉花产业分析和投资实战圈】，圈主：刘鑫。